第 1 章 绪论
1.1 研究背景与意义
2008 年开始的全球金融危机，给全球经济造成了巨大影响，也让政府和学界开始重新审视企业经营风险的控制和防范问题。此次金融危机，也使得企业意识到可持续稳定发展的重要性。企业的发展离不开资金的持续投入与运作，企业持续经营与发展所获得的成果实质是企业一系列资金运作的结果。随着资本市场的日渐完善，现代企业为了提高自身竞争力和影响力，提高资金运作效率，所有权和经营权逐渐分离。上市公司作为现代企业的砥柱，其治理机制更加复杂，公司的股权结构指的是不同性质的股份在公司总股本中各自所占的比例及其之间的相互关系，股权结构的不同会造成上市公司治理机制有很大差别，因其对公司股东结构、股权集中度及大股东的身份起决定性作用，股权结构不同，就必然导致治理机制中权力行使的方式和效果有很大的不同，如此带来的公司治理效应必然不同。股权结构在公司治理机制中起到了基础性的作用，进而会对公司经营活动产生较大影响。自 Berle 与 Means 论著《现代公司与私有产权》于 1932 年问世，股权结构的公司治理效应问题就成为公司财务领域久盛不衰的研究热点之一，国内外众多学者对此问题进行了大量研究与分析。但因其研究视角甚至研究背景的不同，研究结果尚未形成统一结论。在股权分散程度相对较高的英美国家，股权结构的公司治理效应问题的研究主要是基于股东与经理人之间的代理冲突为视角，而在股权集中程度较高的西欧等地，研究主要是基于大股东与小股东之间的利益冲突，即大股东侵占小股东利益，研究结果也是尚未形成一致结论。然而，对比国外，我国学者的相关研究都是基于大股东与中小股东之间的利益冲突这一背景，这与我国资本市场特殊的股权背景有关。
........
1.2 研究思路与方法
本文采用规范研究找研究点，实证研究检验研究点两者结合的方法进行研究。国内外众多学者在此领域留下的丰富研究成果给予了很大启发，本文分析了以往学者对此领域问题的研究集中点，结合相关理论分析，找到本文的研究突破点，提出文章观点。本文的第二部分就是有关研究成果文献的述评，主要通过规范研究的方法进行。通过学习相关领域的研究文献，在对文献进行梳理的同时，分析了以往学者股权结构公司治理效应问题的研究角度，都是采用了哪些研究方法，以期找到研究的突破点。接下来就是本文的理论阐述。在对公司股权、股权结构、经营风险及公司现金流等概念进行明确后，本章节主要对委托代理理论、公司治理理论、集权分权理论、信息不对称理论分别进行了分析，并在文章第二部分分析的基础上，试图提出不应仅关注股权结构对公司业绩水平高低的影响，降低经营风险，提高公司经营活动稳定性同样重要。通过理论的阐述与具体的分析，为本文的研究突破点提供了支持，有助于本文实证研究的开展。实证研究分析是本文的主要部分。参考以往学者的研究并在本文研究视角的基础上，本文选取上市公司股权集中度、股权制衡及股权制衡度、第一大股东股权性质作为解释变量来量化公司股权结构构成要素，选取经营活动现金流量波动反映经营风险，分别研究股权结构要素对上市公司经营活动现金流量波动的影响。“分析—提出假设—构建模型选数据—数据检验”是本文实证的大体思路，分别以上市公司股权集中度、股权制衡及股权制衡度、第一大股东股权性质建立三个模型，以公司经营活动现金流量方差值作为因变量，利用相关性分析和 OLS 回归分析方法对样本公司数据进行检验，并以不同年度数据进行了稳健性检验，在此过程中运用的软件主要是 Excel2010 及 SPSS16.0。
......
第 2 章 文献综述
2.1 国外文献综述
自 Berle 与 Means 论著《现代公司与私有产权》于 1932 年问世，股权结构公司治理效应问题就使得学者绞尽脑汁。大量学者围绕这一问题展开了富有成效的研究，但研究背景呈现出很大不同，在股权分布较为分散的英美地区，研究重点主要是在公司最重要的代理合同的当事人之间的关系即股东作为委托人与作为被委托人的经理人间的关系，而在股权分布较为集中的欧洲地区，研究主要是股东集体的内部冲突，即股东对利益的争夺或保护，研究结果也是尚未形成一致结论。本文认为，股权集中与分散是本文进行文献梳理的两个角度：首先，一部分学者在股权分布较为分散的背景下进行研究，其中参考最多的就是Jensen 和 Meckling（1976）的研究，他们提出委托代理理论，指出公司股东与专业经理人代理合同执行效率较差是股权相对分散背景下主要存在的代理问题，此类问题就是研究学者所说的第一类代理成本，在经理人和股东博弈过程中，经理人掌握的信息更加全面准确，损害股东利益后其个人获得的私利就会更多，并且经理人此种行为的实施所具备的的条件是很充足的。如此经理人能够操作的现金流越少，越能够降低管理者侵占股东利益的可能性，抑制第一类代理问题，进而可以提升公司价值[1]】错误！未找到引用源。。然而 Demsetz 和 Villalonga（1983）的研究结论与 Jensen 及 Meckling的研究有不同之处，他们采用调查法，以美国的 500 多家企业为对象，调查研究表明上市公司的股权分布结构是集中还是分散对公司价值并没有什么明显的影响，就是说上市公司股权结构的不同与公司价值之间的关联程度不大【2】，Holderness 和 Sheehan（1988）的研究支持了此观点，他们将样本公司按股权分布结构分为集中和分散两类，分组对比分析各自组的业绩后发现差别是很小的，Demsetz and Lehn（1985）同样是根据股权分布的不同对公司进行了分类，比较其公司业绩值后发现股权集中度与公司绩效没有相关关系【3】。
.....
2.2 国内文献综述
我国学者对上市公司股权结构公司治理效应问题的研究时间上较晚。由于特殊的历史背景，导致我国上市公司股权背景与西方国家有较大的不同，主要表现为一股独大、缺乏股东竞争、国家控制、公司控制权市场缺位，这些问题导致上市公司存在严重的内部人控制和股东集体内部的利益争夺等现象。由于我国资本市场上股权背景的复杂，我国学者各自依不同的思路对股权结构的公司治理效应问题进行了大量研究，但研究重点却是集中股东集体内部的利益侵占及保护的问题，以期找到解决方法在股东群体间形成一种利益平衡的局面。但研究结果也一直没有形成一致的结论，本文认为可以从以下几个方面进行梳理：许小年，王燕（2000）对沪深上市公司股权结构与公司业绩的关系研究表明，国有性质股东持有较大份额的股票数量时，业绩较差。吴淑棍（2002）的研究数据证明公司国家股所占比例、境内法人股所占比例及流通股的比例与公司业绩存在 U 型关系，但公司股权集中度、内部持股数量与公司业绩的却是一种相反的关系。陈德萍，陈永圣（2011）运用中小企业板上市公司数据考察了股权集中度与公司业绩两个变量之间的关系，研究数据表明股权集中度与公司业绩是显著的正 U 型关系，股权制衡有助于改善公司绩效【12】。姜英兵，王清莹（2011）在研究中国上市公司股权结构要素不同造成的经营活动中盈余管理可能性大小的时候，发现进行盈余管理可能性越大的公司，在可疑年度会有大幅度的经营活动现金流量下降现象，并且公司可操作性费用是很低的，有调高利润的动机；第一大股东持股比例与经营活动盈余管理的可能性是 U 型关系，国家股、法人股、高管持股与其成正相关关系【13】。陈德萍，曾智海（2012）的研究提出，公司第一大股东持股比例与公司业绩之间是存在倒 U 型关系的，若第一大股东持股量过高，公司业绩水平就可能不是很理想【14】。
........
第 3 章 概念界定与理论基础....14
3.1 相关概念界定 ..... 14
3.1.1 股权结构相关概念 .......... 14
3.1.2 公司经营风险概念 .......... 15
3.1.3 现金流波动概念 ........ 16
3.2 相关理论基础 .... 17
3.2.1 委托代理理论 .... 17
3.2.2 公司治理理论 .... 20
3.2.3 集权与分权理论 ....... 21
3.2.4 信息不对称理论 ....... 22
小 结....23
第 4 章 实证研究设计.........24
4.1 研究假设的提出 ....... 24
4.2 样本选取与数据来源 ....... 27
4.3 变量定义 ..... 27
4.4 模型构建 ...... 31
小 结....31
第 5 章 实证研究过程.........32
5.1 相关性分析与多元回归分析 ......... 32
5.2 稳健性检验分析 ....... 37
小结......39
第 5 章 实证研究过程
5.1 相关性分析与多元回归分析
本章节中，本文选择以 2011 年为本年度，采用 2010—2012 年样本公司数据，对本文建立的三个模型（4-1—4-3）分别了进行相关性分析和回归分析，旨在检验股权集中度、股权制衡、股权制衡度、第一大股东股权性质解释变量对因变量的影响，并后续采用 2011—2013 年的数据进行了稳健性检验。以此希望能够完善公司治理机制，并希望在对公司股权结构的优劣进行评价时，不要把重点仅集中在公司业绩的高低，现金流波动等风险指标同样重要。研究过程运用 Spss16.0 得出结果。由表 5-2、5-4、5-6 的多元回归结果可以看出上市公司规模、本年度自由现金流量、上年度自由现金流量、净利润增长率、资产负债率与经营活动现金流量波动呈显著相关关系，三个模型的研究数据验证了这一结论。#p#分页标题#e#
.......
结论
本文在以往学者在此领域丰富研究成果的基础上，对相关理论基础及研究文献进行了综述，以公司经营活动现金流波动为视角反映经营风险，对股权结构的公司治理效应进行实证研究。本文从股权集中度、股权制衡及股权制衡度、第一大股东股权性质维度出发，通过公司经营活动现金流量波动视角来分析股权结构对经营风险的影响。在学习以往学者丰富研究成果的基础上，依据本文研究突破点建立了研究模型，选取样本公司数据进行检验。得出结论：
1. 第一大股东持股比例与公司经营活动现金流量波动呈显著正相关关系；上市公司存在制衡股东，即股权制衡，公司经营活动现金流量波动程度显著较低。当股权分布结构过为集中时，“一言堂”现象严重，通过操控公司现金流等手段，获取额外私有收益，行驶“利益掏空”行为。但是，当上市公司股权适度分散，存在两位以上大股东时，大股东之间实现内部牵制，任一大股东都无法任意决定公司经营决策，使得公司经营回归折中理性，降低现金流量波动程度。
2. 股权制衡度与公司经营活动现金流量波动成显著负相关关系。对于股权制衡类上市公司，其公司治理效应也会有很大的差距，这决定于制衡大股东之间监督效率的高低。想要准确量化股权制衡的程度是较为困难的事情，我国上市公司股权背景较为复杂，各股东之间的关联性外界不能准确得知，但整体上股权制衡度越高，公司经营活动现金流量波动越低这一结论是得到验证的。
............
参考文献（略）
