绪论
0. 1研究背景和研究意义
随着经济的发展，货币政策作为宏观经济的主要调控手段发挥着重要作用。2011年中国人民银行6次上调存款准备金率，银根偏紧，货币供应量减少，公司投资得不到银行的贷款，便转向民间借贷，温州的民间借贷便是典型的例子。而2012年中国人民银行两次下调存贷款基准利率并开展公开市场双向操作，促进货币信贷合理适度增长。2013年的同业拆借利率2次大幅度上扬，说明了资金需求大于供给。2014年中国人民银行对“三农”增加贷款额度以及对微小企业实施“定向降准”的货币政策，但是“难融资和高成本”的问题依然存在。中国人民银行面对“新常态”的宏观经济环境，积极调整货币政策以期望达到宏观经济政策目标，即实体经济能平稳增长。公司作为实体经济的基本单位，其投资对实体经济的发展有着重要影响。本文以在沪市上市的制造业公司投资为研究对象，需要对其有整体了解，故先统计对比制造业全社会固定资产投资及年度增长率，如表0-1所示，能直观了解制造业中用于固定资产建造和投资的支出情况。由表0-1可以看出，2010年制造业全社会的固定资产投资比高达25. 50%，说明经济增长快速。2011年第一季度至第三季度，中国人民银行先后6次上调存款准备金率，3次上调存贷款基准利率，信贷规模降低，货币供应量减少，利率上升，融资成本上升，进而投资受到影响，即2011年制造业全社会的固定资产投资比只有15.90%。而在2012年中国人民银行两次下调存款准备金率，每次各0.5个百分点，适当扩大存贷款利率浮动区间，致使2012制造业全社会固定资产投资增长率为21. 26%，2013年的增长率有所回落，为18. 59%。由此可以看出，货币政策调整影响了制造业全社会固定资产投资。公司作为实体经济的基本单位，研究其投资是否受货币政策调整的影响和研究其投资受到多大影响具有了重要的现实意义。
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0.2研究方法和研究内容
在实证研究中，以上海证券市场A股制造业上市公司为样本，采用2010-2013年的数据对货币政策、融资约束与公司投资的关系进行实证分析，检验所提假设是否正确。研究假设前进行定性分析货币政策、融资约束与公司投资的关系，在衡量货帀政策中定性划分货币政策类型；在定量分析方面，本文运用SPSS16. 0和Excle2010统计软件收集数据和处理数据，量化相关变量，以及对相关变量进行描述性分析、相关性分析、回归结果分析，最终得出研究结果。本文在货币政策有效性及其非对称性效应、货币政策调整与公司投资、融资约束与公司投资相关文献回顾基础上，采用理论分析提出所研究问题。以信息不对称理论为依据，提出公司普遍受到了外部融资约束，并且每个公司所受到的程度是不同的。以货币政策传导机制为基础，提出假设1:货币政策调整与公司外部融资约束程度具有相关性。以公司投资因不完美资本市场的存在而受融资约束影响为基础，提出假设2:公司的外部融资约束程度与公司投资负相关。以货币政策有效性为基础，提出假设3:货币政策调整与公司投资具有相关性。以货币政策非对称效应为基础，提出假设4:货币政策调整的方向不同，其对公司投资的影响程度具有差异性，紧缩的货币政策对公司投资的影响更为显著，宽松的货币政策促进公司投资的效果不显著。以信贷配给理论为基础，提出假设5:不同融资约束程度下，货币政策调整对公司投资的影响具有差异性，外部融资约束程度高的公司，公司投资受货币政策调整的影响较大；外部融资约束程度低的公司，公司投资受货币政策调整的影响较小。
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1文献综述
1.1货币政策有效性的文献综述
货币政策调整作为国家宏观调整的重要手段，它的调整能否实现目标是备受关注的。货币政策的有效性说的就是货币政策调整能否实现目标，其调整能否会通过货币供应量、利率等的变化来对实体经济产生影响，最终引起投资等的变化。萨伊在1803年认为价格弹性可以对经济进行自我矫正，市场机制会对经济自动地进行调节，达到充分就业和出清，政府无需插手，所谓的政府宏观调控无效且多余。约翰·梅纳德·凯恩斯（John Maynard Keynes)在1936年建立了凯恩斯理论体系，认为在经济大萧条时政府要发挥作用，采用财政政策和货币政策来调节经济，刺激经济增长，实现充分就业，避免有效需求不足费尔普斯（Phdps，1967)和弗里德曼（Friedman，1968)提出了附加预期的菲利普斯曲线，即加上了预期的通货膨胀率，向下倾斜的短期菲利普斯曲线表明了宽松的财政政策和货币政策会引起通货膨胀上升，但是可以达到减少失业的作用，货币政策短期有效；也就是说，货币政策可以影响实际经济变量，但不会将这些实际经济变量固定在某个事先确定的水平上[5]。1972年罗伯特?卢卡斯（Robert Lucas)提出著名的政策无效性命题，该命题讲的是：货币政策不仅是长期内无效，在短期内也是无效的。理性经济人会对将要实施的货币政策作出预期，并采取相应的措施，使得中央银行达不到预期目标；货币政策调整为宽松型时，如果理性经济人全部预期到，只会带来通货膨胀而产出不会增长；如果只是预期到了部分，只有没有被预期到的那部分才会产生效果，产出有所增长，但是会小于全部未预期到产生的效果[6]。Kashyap等（1993)认为公司投资之所以受到紧缩货币政策的影响是因为贷款减少了”。Gaiotti和Generale (2002)及Mojon等（2002)发现货币政策调整影响公司资本成本进而影响公司投资。
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1.2货币政策非对称效应的文献综述
货币政策的非对称效应主要是指货币政策调整的作用在政策方向上的非对称性，尤其指的是货币政策相同幅度的宽松或者是紧缩对经济的促进和抑制作用的影响程度是否一样[13]。卡佛（Cover，1992)以货币供给和货币产出的过程为出发点，采用美国的季度数据，进行经验研究，得出结论并认为，产出只对负的货币冲击（紧缩的货币政策）产生影响，并不受正的货币冲击（宽松的货币政策）的影响，这一结论对弗里德曼的单一货币供给规则给予了支持。凯诺斯（Karras , 1996)利用面板数据和多种估计方法来研究经济产出受货币政策的影响，结果表明：相比宽松的货币政策，紧缩的货币政策对经济产出的影响更为显著_。阿革诺耳（Agenor，2001)、弗洛里奥（Florio，2005)等得到的结论与前面的基本一致。凯文（Ravn)和索拉（Sola，1996)以及魏斯（Weise , 1999)的研究结果显示：正的及负的货币冲击具有对称性，但是其的冲击大小却具有非对称性_ ””。国内相关研究起步较晚，由于我国经济发展程度和状态同国外有一定差距，所以用我国财务数据和经济数据进行研究得出的结果和国外研究得出的结论会有不同之处。黄先开和邓述慧在2000年最先展开研究。黄先开和邓述慧（2000)研究了我国18年的季度数据，结果表明我国的狭义的货币供给Ml对经济产出的冲击是对称的，但广义的货币供给M2变动对实体经济产出的影响是非对称的_。冯春平（2002)通过构建模型进行研究，结果认为正向的货币冲击（调整为宽松的货币政策）对产出有一定的影响，但是并不是稳定的。负向的货币冲击（调整为紧缩的货币政策）对产出的影响较小；但是对价格上涨的影响['9]。
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3变量及模型设计........... 16
3. 1变量设计 ...........16
3. 2模型设计........... 21
4样本选取和数据来源........... 23
4.1样本选取 ...........23
4. 2数据分析........... 24
5实证结果与分析........... 25
5.1描述性统计与分析 ........... 25
5. 2模型回归结果与分析........... 29
5. 2.1检验假设1与假设2的回归结果与分析........... 29
5. 2. 2检验假设3的回归结果与分析........... 30
5. 2. 3检验假设4与假设5的回归结果与分析........... 31
5. 3稳健性检验 ........... 33
5实证结果与分析
5. 1描述性统计与分析
由表5-1可以看出，2010年第三季度和第四季度的公司投资水平较高，代表公司投资机会的托宾Q值也较高，表明了 2010年第三季度和第四季度经济在高速的增长。在经济高速发展时期会倾向于实施紧缩的货币政策，因为紧缩的货币政策主要目标就是抑制经济过快、过热的增长，有效抑制通货膨胀，所以在2011年第一季度到第四季度实施了紧缩的货币政策。在这期间，第一季度至第四季度的季度公司投资水平均值和2010年第三季度和第四季度的公司投资水平相比，有所下降，而在货币紧缩期代表公司的投资机会的托宾Q值也有所下降。这表明了公司投资会受到货币政策调整的影响。中国人民银行在2010年执行的是宽松的货币政策，由表5-1着出公司的现金存量比较高，即在货币政策宽松时，增加了市场的货币供应量，公司的现金储备有就有所增长，致使公司的外部融资较弱。随着2011年实施紧缩的货币政策，公司的现金存量水平也受到了一定的影响，和2010年相比，整体还是有所下降的。但是2012年、2013年中国人民银行执行宽松的货币政策，此期间公司的现金存量和实施紧缩货币政策的2011年相比，并没有得到很好的提高，那是因为2012年是我国经济从"次萧条”到“复苏重现”的一年。在十八大政治换届效应、消费持续逆势上扬等的带动下，我国宏观经济从2012年第三季度开始“触底反弹”，所以在2012年第三季度，公司的现金存量均值到达了最低，在随后继续实施的宽松货币政策下，公司投资和公司现金存量都得到了一定回升。#p#分页标题#e#
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结论
本文在货币政策有效性及其非对称性效应、货币政策调整与公司投资、融资约束与公司投资相关文献回顾的基础上，采用理论分析提出所研究问题。在此基础上，利用我国沪市A股上市公司2010年至2013年的季度数据，对244家公司的3904个样本量进行了统计分析和实证研究。研究结果如下：
第一，货币政策调整与公司外部融资约束程度具有相关性。公司的融资约束程度会因货币政策调整而改变，两者呈正相关关系。货币政策影响公司的外部融资约束，这种影响是通过多种渠道传导的。这些渠道分别是利率渠道，当市场货币供应量增加时，利率下降，公司的融资约束降低；资产价格渠道，股票价格增加，公司的融资约束降低；银行贷款渠道银行的可支配资金增加，放贷能力增加，公司更加容易获得贷款，从而融资约束降低；资产负债表传导渠道，市场中的货币供应量增加，利率下降，资产价格提高，借款者的抵押资产价格和内部资金增加，还款能力提高，被借款公司认为保证借款人能按时按量还款并愿意放贷，公司的融资约束降低。
第二，公司外部融资约束程度与公司投资呈负相关。公司的投资会随着公司的融资约束程度的提高而降低。现实中不存在完美资本市场的，信息不对称问题也随之而来。由于信息不对称造成了公司普遍面临融资约束，而融资约束都会加剧公司融资的困难。公司的融资约束分为两种，一种是外部融资价格约束，另一种是外部融资数量约束，这两种融资约束都会对公司投资产生影响，其会随着融资约束程度的提高而受到抑制。
第三，货币政策调整与公司投资具有相关性。公司投资会随着货币政策趋于紧缩时而受到抑制；公司投资会随着货币政策趋于宽松而得到促进。货币政策的有效性是探讨实体经济受到货币政策调整的影响，即投资、消费等实际经济变量是否会随着货币供给、利率的变化而变化。对于货币有效性的争论早已存在，经过大量学者的研究及长久激烈的争论，最后终于达成了一致的结论：货币政策长期是无效的，短期有效。经过实证检验，公司投资会受到货币政策调整的影响。
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参考文献（略）
