第 1 章 绪论
1.1 研究背景与意义
传统的公司财务报告围绕资产负债表、利润表和现金流量表这三大报表进行披露，因而凸显不出未来会计信息，存在财务信息相关性不强等不足之处，不能够如人们所期望的那样能提供充分有用的信息。与此同时，随着资本市场的快速发展与瞬息万变，财务报告信息的使用者在数量、素质和需求上都有较大提升，对财务报告信息“量”与“质”的要求也不断提高，传统的、高概括性的、强调历史数据的、定量的财务报告模式显然已经无法满足市场的信息需求，投资者更希望从财务报告中获得对预测企业未来有帮助的增量信息，以及非财务的、更为详细的定性信息。因此以灵活性、自主性、定量信息与定性信息相结合叙述为特点的“管理层讨论与分析”（Management’sDiscussion and Analysis，以下简称 MD&A）应运而生，这种形式所披露的主要内容是管理层对上一年度会计期间自身工作成果的总结和对未来年度的展望，可在一定程度上补充传统财务报告的不足，提高财务信息的全面性和预见性。MD&A 是由美国证券交易委员会（Securities and Exchange Commission，以下简称 SEC）于 1968 年首先提出的，要求在上市公司在招股说明书和定期公告中以管理层的视角，以叙述性的披露形式向社会公众解释财务报表中的财务状况变动原因和其取得的经营成果，并且其内容逐渐加入了管理层对公司未来业绩发展趋势的判断、风险与不确定性的评价等。迄今为止，MD&A 作为一项重要内容已纳入美国、英国、加拿大、德国等多个国家的财务报告准则，并在这些国家上市公司的财务报告中被广泛应用。
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1.2 MD&A 信息披露相关文献综述
MD&A 信息披露质量的研究包括“量和质”两个层面，MD&A 信息披露的充分性是对其“量”的层面的研究，即管理层是否按照相关制度规定逐条对 MD&A 信息进行了披露；对 MD&A 信息披露质量进行的研究就是所谓“质”的层面的研究，关注的是管理层披露的 MD&A 信息是否具有实质性、准确性，是否能够为投资者提供增量信息。Pava 和 Epstein（1993）研究认为大部分公司在披露前瞻性信息时有明显的规避利坏消息的行为，表现在企业在披露利好消息的数量上远大于利坏消息，占到 MD&A 信息的绝大部分；而且相对于利坏消息，利好消息的准确性要高出一倍[1]。Nicholas 和 Charles（1990）从 Flesch 指数、被动语态表达的出现频率、每个句子平均单词数和每个单词平均音节数等四个方面探讨 MD&A 信息的可读性，研究表明绝大多数的公司都没有意识到通过提升 MD&A 可读性来增强与外部投资者的沟通，因此建议管理层在撰写 MD&A 时应增强其可读性与可理解性[2]。Hooks 和 Moon（1993）把管理层对 MD&A 信息的实际披露情况与 SEC 规章要求相比，构建了一个详细的分类框架以识别 MD&A 中的特定披露项目，具体分为以下四类：①每年都必须披露的信息；②某特定事件发生导致的被要求披露的信息；③应当进行持续性披露某一特定事件的信息；④自愿信息披露信息[3]。Carolyn 和 Rodney（2005）选择了 1993 年至 2001 年的金融业、电子制造业、航空业及制药业等四个产品与经营差异较大的行业中的 20 家最大的企业作为研究样本，研究将美国上市公司年报中 MD&A 信息披露的内容分为若干方面来检验 MD&A 信息的披露程度，这些方面包括公司规模、产品或服务、经营及战略、财务状况、无形资产等方面；还将信息披露程度分为只披露当前状况、披露当前状况与过去的变化情况、披露了未来绩效的预测信息；研究发现有超过 83%的信息只与管理层的绩效有关，未来经营业绩的预测以及未来经营所采取的措施所占的比重只有大约 17%[4]。
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第 2 章 制度演进与理论基础
2.1 制度演进
1933 年的证券法和 1934 年的证券交易法是美国信息披露形成的制度和法律基础，证券法要求在向社会公众发行证券时，证券发行者必须公开所有有关自身情况的重要资料，例如其业务运转情况和财政状况等重要信息；证券交易法要求证券发行者定期向 SEC 提交有关报告，披露其最新的业务经营情况和财务信息，由此强制性的信息披露演变成为上市公司与投资者之间最重要的交流方式。在 1968 年 SEC 发布规定，要求上市公司在招股说明书准备和编写指南中务必进行“盈余总结”，即要求对影响盈余的异常因素以及最近一期经营成果较大变动的状况做出讨论和分析，这是 SEC 首次对 MD&A 信息披露做出强制性要求。SEC 于 1980 年发布条文确定了 MD&A 披露的主体框架，这一框架一直沿用至今，而且在此次修订中，首次要求要把 MD&A 作为财务报告的一个项目单列出。SEC 在1989 年发布了关于 MD&A 信息披露内容的详细指南，该指南囊括了短期与长期流动性、资金来源分析、分部信息分析、财务报表项目的重大变化、投融资及兼并协议的披露、前瞻性信息披露等相关内容的讨论与分析，还指出对所有己存在或将来很可能出现的会对经营业绩产生重大影响的因素或事项都必须予以充分披露，并且举出判例来说明和解释 MD&A 信息披露规定中涉及的一些概念，SEC 同时鼓励上市公司尽可能多地去披露具有预测性和前瞻性的信息。上述举措极大地丰富了 MD&A 的内容，有力地推动了 MD&A 制度的发展和完善，在这个时期 MD&A 制度由简单到详细，由从粗略到完备，披露的要求和效果有了明显的提高，开始产生重要影响。
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2.2 理论基础
在斯宾塞得信号理论基础上，罗斯、利兰和派尔提出了信号传递理论，该理论在信息不对称的市场中进行信号模型研究，阐述了公司内部管理层和外部投资者为了降低风险和实现自身利益的最大化，进行不断的和相互的信息交流以降低信息不对称的程度。根据信号传递理论，可以解释上市公司面对市场上有限的资源，其之间的竞争非常激烈，为了成功地在竞争占有资源和取得资本，一定会通过披露高质量的实质性的详细的信息降低信息不对称程度，使市场意识到企业的价值具有很大的上升空间或当前可能被低估的情况，以吸引外部投资者，并获取投资者的信任。另一方面，如果投资者能够及时了解关于企业的更多的增量信息，会减少对公司前景的担忧，降低投资风险，因此高质量的信息披露带来的是双赢的局面。MD&A 信息是出现在上市公司年报中的正式信息，且由叙述性的文字信息组成，比抽象的财务数据的可理解性更强，可读性更高，同时又能透露出预测企业未来的前瞻性信息，能被范围更广的投资者所接受和重视。利用 MD&A 信息披露的灵活性和多样性可以大幅提高信号传递的效果，因此信息披露质量较高和主动披露更多的自愿性信息的上市公司会在市场上迅速建立起良好的声誉。成长性较好的企业意味着在资产规模、利润总额、销售额、市场占有率、内部控制、自主创新、人力资源和社会影响力等其中的一个或多个方面有较快的上升或改善，而且这些成长性都具有可预见性，因此企业为了向投资者传递利好消息，吸引市场中有限的资源来帮助自身发展，管理层务必要尽可能地详尽地展示自身的发展潜力、发展战略和具体的计划措施。与此同时，在激烈的市场竞争中很多业绩较差或成长性一般的企业，也会尽可能地通过披露信息吸引投资者，但是这些企业所表达的前瞻性信息往往含糊其词、泛泛而谈，缺乏实质性内容，对关键性信息避而不谈以免自曝其短。因此，根据信号传递理论，披露前瞻性信息越充分的企业，其成长性越高。
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第 3 章 MD&A 信息有用性的研究设计..........17
3.1 前瞻性信息的有用性及研究假设....17
3.1.1 短期前瞻性信息的有用性及研究假设........... 17
3.1.2 长期前瞻性信息的有用性及研究假设........... 18
3.2 回归模型与变量设计........18
3.3 MD&A 前瞻性信息质量评价指标体系的构建...........21
3.4 样本选择与数据来源........23
3.4.1 样本选择........... 23
3.4.2 数据来源........... 24
第 4 章 MD&A 短期前瞻性信息有用性的实证研究......25
4.1 MD&A 短期前瞻性信息的概况描述...........25
4.2 描述性统计分析........26
4.3 相关性分析........27
4.4 短期前瞻性信息对营业收入变动的回归分析........27
4.4.1 模型 1 的回归分析........... 27
4.4.2 模型 2 的回归分析........... 29
第 5 章 MD&A 长期前瞻性信息有用性的实证研究......31
5.1 MD&A 长期前瞻性信息指标的描述性分析.......31
5.1.1 企业未来发展展望的描述性分析........... 31
5.1.2 企业核心竞争能力的描述性分析........... 32
5.2 被解释变量企业成长性的因子分析........32
5.3 描述性统计分析........34#p#分页标题#e#
5.4 相关性分析........35
5.5 长期前瞻性信息对企业成长性的回归分析....35
第 5 章 MD&A 长期前瞻性信息有用性的实证研究
5.1 MD&A 长期前瞻性信息指标的描述性分析
由表 5.1 可知，80%以上的创业板企业在分析外部经营环境及行业地位的发展现状和变化趋势，说明拟开发的新业务、新产品、新项目，筹集资金和不利风险因素等 4个方面做到了较为全面地披露，这说明创业板上市公司较为注重外部经济环境的变化和行业的发展，把自身定位于行业发展的风向标，能够根据形势地变化采取新的措施，同时能够认识到各种不利因素。有 70%以上的企业没有提到额外投资计划，战略合作、重组或并购的内容，这可能是因为 2009 年国外市场和国内市场受到金融危机的影响，表现低迷，外部经济环境的不景气导致企业推迟或取消投资计划。存在 50%以上的的企业在披露公司面临的主要优势和困难时，或者选择不予披露或者选择以披露企业自身的优势为主，说明企业在非财务信息的披露中存在着自利性倾向。此外，大约 80%的企业在介绍应对不利风险因素拟采取对策和措施时用词含糊或避而不谈，该部分没有得到应有的重视。总体来看，创业板上市公司长期前瞻性信息披露质量在有些项目上还有待提高，披露内容应该更加充实多样。
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结论
MD&A 信息能够为预测公司发展趋势和前景做出前瞻性判断提供增量信息，是财务报告中少有的能够提供前瞻性信息的途径之一，其所描述的内容存在的目的就是为投资者提供决策有用信息，利用这些信息对企业的未来进行预测。本文着重研究的是MD&A 信息中前瞻性信息的有用性，选取发布了 2009 年年报的具有同质性的 58 家创业板上市公司作为研究样本，以证监会 2009 年颁布的《创业板上市公司年报准则》为制度依托，采用理论分析和实证研究相结合的方法分析 MD&A 信息制度存在的理论基础，对比中美两国的 MD&A 信息披露制度的研究过程，实证分析了 MD&A 信息的预测作用，本文所得结论如下：制度建设方面，美国 MD&A 信息披露制度建立时间较早，得到各界的重视并且迅速发展完善，而且在制度建设的过程中始终坚持开发性与灵活性的原则，如今成为披露重要文字性信息，识别会计舞弊和欺诈的重要手段。通过揭示我国 MD&A 信息披露制度演进的过程，与美国相对比，发现我国引入 MD&A 信息披露制度的时间较晚，虽然对相关制度的完善每年都有一定程度的进展，但是未能紧跟国际制度的步伐。具体来说，我国对 MD&A 信息的相关规定分散不成体系，缺乏类似“安全港”的保护制度，讨论与分析内容的全面性不足，而且制度的操作性和规范性不强，不能充分发挥 MD&A信息披露所特有的灵活性。
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参考文献（略）
