1 绪论
1.1 研究目的及意义
现代公司的主要特征是所有权与经营权的两权分离，而所有权与经营权的分离导致了委托代理问题，即公司所有者和管理层的利益因为所有权和经营权的分离而不一致，从而引发管理层可能会因为个人利益而侵害股东和公司的整体利益。近几十年来，如何解决公司治理中的委托代理问题是国内外学者们始终致力于研究的重点学术问题。近年来，机构投资者不断发展壮大，机构投资者在上市公司治理中的话语权也越来越大，其对上市公司管理层各种经营管理决策的影响也越来越大。而且随着企业外部法制环境逐渐宽松和完善，机构投资者参与公司治理的限制逐步减少，机构股东积极主义开始兴起。机构投资者开始积极介入上市公司的治理，并产生了良好的治理效果。机构投资者参与公司治理的方式主要有董事会席位、代理投票权竞争、股东提案、与董事会和管理层私下协商或者把上市公司放入治理目标公司名单等，此外还可以对公司的反接管提案、研发支出、并购决策等施加影响，发挥治理作用。而高管薪酬水平高低是公司治理的重要机制，控制高管薪酬水平的高低也是机构投资者参与公司治理的重要方式，因此而受到机构投资者的关注和重视。根据机构投资者与被投资公司之间是否存在现有或潜在的商业关系，机构投资者可以分为压力抵制型与压力敏感型。不同类型的机构投资者由于其自身的特点和投资理念的不同，其对公司治理的影响也会不尽相同。因此，有必要区分机构投资者的类型来研究其参与公司治理的效果。机构投资者参与公司治理的强度要受到多方面因素的影响，从成本收益的角度出发，机构投资者的监督成本越低，其参与公司治理的可能性越大，公司治理的效果才会越好。而被投资企业和机构投资者之间的地理距离是影响机构投资者的监督成本高低的一个重要因素，即距离越近，机构投资者获取信息的成本就会越低，且准确性和可靠性较好，它们能更便捷、更高效地监督被投资公司。因此，将机构投资者区分为压力抵制型与压力敏感型机构投资者，选取机构投资者与被投资公司之间的地理距离这个视角，来研究其对机构投资者与高管薪酬之间关系的影响是十分必要的。
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1.2 研究思路与方法
本文采用规范和实证分析相结合的研究方法：
第一， 规范研究部分，首先对机构投资者与高管薪酬水平相关概念给予阐述与界定；其次，从理论层面上分析机构投资者参与公司治理的动机与方式，阐明机构投资者参与公司治理对高管薪酬水平影响机制；最后，对国内外关于机构投资者和高管薪酬水平关系的研究文献进行梳理。
第二， 实证研究部分，通过构建回归模型，利用 CSMAR 数据库与 WIND数据库并手工收集部分研究中所需要的数据，运用 EXCEL 和 SAS 等数据处理工具对相关变量进行描述性统计、相关分析和多元回归分析。先选取机构投资者全样本进行实证回归分析，以检验机构投资者和高管薪酬水平之间的关系如何，然后把大样本分为压力抵制型与压力敏感型样本检验距离、机构投资者与高管薪酬之间的关系。
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2 相关理论
2.1 高管薪酬制度设计原则
高管薪酬水平与公司绩效挂钩是企业高管薪酬制度的一个重要基本原则，此相关联的设计可以激励和监督约束公司管理层，提高其工作努力程度，提高工作绩效，从而管理层和公司整体的利益相关联，减少所有权和经营权分离而产生的代理成本。因为公司绩效高低能够部分体现出公司高管经营公司所付出努力的多少，把高管薪酬水平和公司绩效挂钩以后，公司高管薪酬和公司经营业绩就呈同向变动的关系，经营者更加有动力经营好公司，努力工作提高公司绩效，从而提高其自身的薪酬水平，从而达到了公司和高管们的利益共赢；但是，经营者也有自己的基本生活需要，由于公司经营过程中存在着许多内外部风险，有些是经理层所不能掌控的，为避免经营者承担过多的风险，高管薪酬中应该包含除了与公司业绩挂钩的基本工资部分，以保障其基本的生活需要。所以，比较完善的高管薪酬应该包括固定收入和与公司业绩挂钩的薪酬两个部分，从而实现双方利益的双赢。
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2.2 机构投资者与公司治理
随着机构投资者积极参与上市公司的治理，对上市公司的高管薪酬机制的制定及完善方面发挥越来越重要的作用，从根本上说，我们能够从下述两个方面具体分析。倘若从机构投资者本质属性视角出发进行分析，则能够将机构投资者与个人投资者以及一般法人投资者放在一起来进行研究，从而更清楚地理解机构投资者参与上市公司治理的动机。资本市场上的投资主体各式各样，但根据其投资目的来分类，无非是掌控型、收益型与投机型三种。按上述的投资目的分类，投资者大致可以分为个人投资者、一般法人投资者与机构投资者。个人投资者又称散户，主要是相对于机构投资者而言，他们在资本市场上以独立的自然人身份进行证券投资，无论是投资收益，还是对应的风险，都由个人投资者自己承担，虽然在资本市场上的持股总量较大，但股权极其零散分散，无法有效参与到上市公司的治理中，对公司的经营管理决策影响甚微。从掌控性方面而言，机构投资者要明显强于个人投资者。由于机构投资者手中掌握着雄厚的资金，通常为上市公司的大股东，所以机构投资者在上市公司的日常运营决策中发挥着个人投资者无法替代的作用，对公司的各项决策有着很强的影响力。从获利能力看，个人投资者、一般法人投资者与机构投资者中，获益性最强的是机构投资者，相比个人投资者而言，机构投资者拥有更强的信息获取渠道，能在参与上市公司治理的过程中做出对自身有利的决策。而相对于一般法人投资者来说，机构投资者由于其持有的资金大部分是筹集而来，机构投资者本身也承担着对资金投入者的受托责任，因此，在其进行投资决策时，它会谨慎地选择投资收益率高的公司投资。
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3 文献综述.........12
3.1 机构投资者与公司治理.........12
3.2 机构投资者与高管薪酬.........16
3.3 距离对机构投资者治理作用的影响.......19
4 机构投资者异质性、空间效应与高管薪酬的实证分析 .....20
4.1 研究假设........20
4.2 样本选取和数据来源.......22
4.3 变量选择及指标设计.......22
4.4 模型构建.........24
4.5 描述性统计.....24
4.6 回归分析与实证检验.......25
4.6.1 全样本回归分析与实证检验........25
4.6.2 分样本回归分析与实证检验........27
5 结论及启示.....30
5.1 本文的研究结论.........30
5.2 启示和建议.....30
5.3 研究局限性.....31
4 机构投资者异质性、空间效应与高管薪酬的实证分析
4.1 研究假设
根据前文所述，机构投资者是否愿意积极参与被投资公司的治理，改善公司的治理结构，要受到其监督成本的影响。机构投资者与个人投资者相比，无论是在资金、规模、专业上，还是获取、分析、利用信息的能力和对被投资公司的监督上，都有着巨大的优势。相对于市场上大量投机性的、力量薄弱的个人投资者，机构投资者参与到公司治理中对公司管理层的行为进行监督，会取得个人投资者无法取得的收益，但是其监督成本也是十分巨大的。若机构投资者认为其监督收益与其参与监督所付出的成本是相匹配的，那么机构投资者会采取积极的行动参与被投资公司的治理。如果机构投资者觉得其收益与成本不对等，那么其可能会采取消极被动的方式参与上市公司的治理。机构投资者的监督成本会受到其与被投资公司地理距离远近的影响。随着高速铁路等现代交通工具的出现以及互联网科技的蓬勃发展，企业和机构投资者之间再也不像过去那样陌生，他们之间的距离被无限拉近，彼此之间的沟通渐趋频繁，但是他们之间的互动强度和互动成本很大程度上仍取决于两者之间地理距离的远近。大量的研究表明地理距离的远近在一定程度上反映了投资者和被投资对象之间的信息不对称程度。相比于距离远的机构投资者，距离较近的机构投资者有更便捷准确的渠道，且以更低的代价去获取关于被投资公司治理情况的重要信息，从而做出正确的投资决策并从中获益。因此它们更能积极地参与被投资公司的治理，改善公司的治理活动，从而降低代理成本、提升被投资公司的市场价值。
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结论
1.无论是机构投资者整体，还是压力抵制型机构投资者与压力敏感型机构投资者，都会提高管理层的薪酬水平。薪酬激励作为对股东的补偿能够很好的解决公司代理问题。其目的是让经营者以实现股东价值最大化为目标，本着以股东利益的方向出发，进行决策。因此，较为合理的薪酬激励，不仅能够优化公司治理水平，而且能够提升公司业绩，同时降低代理成本。一般情况下，薪酬越高公司业绩越好。相对于欧美国家年薪百万的高管，中国高管的薪金报酬较低。机构投资者涉入公司治理时能够保持自身的独立性，对公司进行有效的监督，为改善公司治理水平起到关键性作用。首先，机构投资者有权要求公司选用职业经理人加入公司，用较高的薪酬吸引国际优秀的管理人才进行公司管理。其次，机构投资者也能够通过参加管理层薪酬计划，将高管薪酬标准市场化，采用合理的薪酬标准提高高管的积极性，有效运用薪酬来激励管理层，这便使得管理层能够站在股东权益的立场上以企业价值最大化为目标，从而提升公司业绩。样本数据的回归结果显示机构投资者持股与高管薪酬呈正相关关系，这说明机构投资者会积极参与公司治理，将管理层薪酬标准市场化，适当提高管理层薪酬水平，能够提高高管积极性，以股东利益和公司价值最大化为目标进行决策。#p#分页标题#e#
2.机构投资者与上市公司之间的距离会影响机构投资者治理作用的发挥，距离越近，机构投资者整体和压力抵制型机构投资者持股会提高上市公司的高管薪酬水平，而距离对压力抵制型机构投资者没有此影响。
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参考文献（略）
