第一章 导论
1.1 引言
2013 年是中国改革开放进程中的重要一年。这一年的十一月，十八届三中全会召开，对全面改革开放 30 余年以来的成果和发展做出了总结，同时也为下一步深化改革做出了总体部署。在经济金融领域，2013 年仍然是具有转折性意义的一年。在经历 2012 年的股市低迷之后，社会大众都对金融业未来的发展寄予厚望，迫切地希望政府推进金融改革的步伐，并加快健全金融相关的规则制度。2013 年五月，万福生科在创业板涉嫌欺诈上市的丑闻曝光，证监会对其进行了严肃的警告，同时处罚了相关的保荐及会计机构。此事件是证监部门对上市企业财务虚假信息进行查处的开端，同时也为金融市场监管机制的缺失敲响了警钟。七月，中国政府放开了长期以来的金融机构贷款利率管制，希望有条不紊地推进存贷款利率的市场化进程。九月，中国大陆境内第一个自由贸易区，上海自由贸易区正式挂牌成立。这也成为中国经济侧重于金融改革的试验田。其目的在于测试包括政府职能转变、金融制度及贸易服务等多项改革措施的实效，并为顺应全球经济发展的新趋势进行准备性铺垫。种种迹象表明，中国的金融业无论是通过外部因素的推动还是内部因素的自我调整，改革的序幕已不可能避免的被逐渐拉起。十一月底，证监会发布《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》，这是对股票市场的一剂强心针，股票的发行正式由行政部门核准制向企业自主注册制进行过渡。但对于尚未成熟、稳定的中国股市而言，制度的放开是对于市场的一把双刃剑。此次改革后行政监管部门将只对企业申请文件及信息内容的合法性、合规性进行审核；与股票发行企业的经营现状密切相关的盈利能力、可持续性以及企业是否具有投资价值等评估将不再由监管部门进行预判。这两项与未来投资收益紧密相关的重要内容将变为由投资者和市场自主判断。对于经过 2008 年中国股市震荡洗礼的大众散户而言，上市企业的价值判断将成为日后投资中最值得关注的要点。其中的利弊权衡只能通过对证券市场及上市企业财务会计等基本面信息做出衡量。
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1.2 研究背景与研究意义
1900 年，法国学者 Bachelie 通过对市场的观察，从各种商品日常价格的自由变动中总结了规律并对此进行诠释，首先构建了权证定价模型以及理论。就在同一年，1900 年十二月上海证券交易所正式挂牌，中国金融证券市场也由此开始了历经晚清、民国、以及 90 年代的重新振兴直至今日跨度达一个多世纪的发展之路。新中国股票证券市场历经三十余年的发展，股民人数已由沪深证券交易所成立时的 36 万，发展到今日的 6700 万；目前中国股票市场沪深两地的总市值已超过 20 万亿人民币。由此不难看出中国金融证券市场无论从总规模还是总投资者数均已发展到了较为庞大的阶段，而且热衷于金融证券投资的人群已从最初的机构投资者、专业投资者扩展到了社会的各个阶层角落，尤其是在互联网金融兴起的热浪下，社会对于金融投资的关注已超越以往任何时期。无论是投资于互联网外壳下的基金还是新兴发展的各种理财产品，不容质疑的是资金的大部分又重新回流到股票证券市场。中国的股票市场尽管存在上市企业管理结构不完善、财务制度不健全、信息时效性慢等诸多缺陷及问题，但不可否认的是，股票市场是一个公众投资的平台。包括投资者、证券分析者、投资机构在内的市场参与者都希望通过使用所能够掌握的各种信息准确地预测企业盈利能力及其价值，以规避市场风险并获得最大的投资回报。
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第二章 文献综述
2.1 资产定价相关研究
国外新的研究证据表明无论是传统的 CAPM 和后续发展的条件 CAPM 对于价值溢价现象（Value Premium）还有动量现象（Momentum）都只能提供很差的解释力(Lewellen et al., 2006)。为了解释这种现象，部分学者将 Beta 的乘数市场组合回报率进行拆分，第一部分为市场未来的现金流相关的新闻和信息；另一部分为市场未来贴现率的相关新闻和信息。这样就形成了 2 个 Beta，前一个 Beta被称为“好的”Beta，而后一个 Beta 被称为“坏的”Beta。通过这样的拆分就可以解释很多价值股和成长股相对较高的平均回报率(Campbell et al., 2004)。这种新的 CAPM 增强的解释力来源于对基本面信息的更多纳入，纵然是纳入了宏观基本面信息难以很好得反应个体企业的异质基本面信息，模型的解释力仍然得到了较大的提高，这就有助于跳出传统 CAPM 模型从统计到统计的“炼金术”资产定价范式。受此启发，后续研究在传统 CAPM 研究的基础上加入了流动性风险考虑，根据个股异质的流动性风险和市场流动性风险之间的关系进行预期估值修正，体现流动性风险对资产定价的潜在影响(Acharya et al., 2005; Liu, 2006)。这增强了对于市场上基于价值投资，尤其是基于市净率相关投资异象的解释。尽管学者们通过不断纳入基本面因素对 CAPM 进行了很大改进，然而部分学者从计量经济学和统计的角度对 CAPM 的计量方法提出了质疑(Lewellen et al., 2010)，该分析认为由于截面 OLS 的置信区间相对太大，导致了 CAPM 模型普遍具有较高的 R2，因此不能单纯以 R2 等统计量来判断模型解释力的高低，并且通过理论分析，该研究发现采用 GLS 回归时，R2 更具有解释力。
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2.2 会计和财务相关研究
自从会计信息含量的研究进入学术研究的视野以来，相关研究便从未停止过。最初的关于会计利润信息含量的经典研究(Ball et al., 1968)利用财务报告公告后一个月内的超额股票回报与当年的利润变化率存在显著的正相关关系，表明会计利润确实具有信息含量。同时作者还比较了利润和现金流的信息含量，以检验是否应计制会计体系（Accrual Accounting）使得利润比现金流包含更多信息。实证结果表明利润变化带来的年华超额回报变动幅度要大于由于现金流引发的变化，因而认为利润信息包含更多信息含量。后续的盈余反应系数的研究以财务和经济学研究中的现金流净现值估值模型为基础，将利润和和证券回报联系起来。发现影响盈余反映系数的四种因素是：持续性、风险、成长性和利润率(Kormendi et al., 1987)。针对风险（权益现金流波动的系统因素）和盈余反应系数之间的负向相关性的研究(Easton et al., 1989)真正地将会计利润和 CAPM联系了起来。从权益现金流量风险的意义的角度上讲，CAPM 意味着权益折现率随着权益现金流量系统风险的增加而增大，因而风险越高折现率（Discount Factor）也越高，而相对高的折现率会降低未来预期盈余修正的贴现值也就是降低盈余反应系数。公司的成长机会对于盈余反应系数也是具有正向影响的，公司投资 NPV大于 0 的项目对盈余反映系数具有正的边际作用，这解释了一个公司能在现有或者未来投资上赚取超额收益率与资本市场的有效性并不冲突，这仅仅是由于公司在产品市场上具有竞争优势或者垄断势力(Collins et al., 1989)。同时作者还预测了盈余反应系数和无风险利率之间的短期负向相关关系，因为折现率 r 等于无风险收益率加上风险溢价，若无风险利率升高，短期内风险溢价不变的前提下，预期未来利润变动的折现值将降低，进而导致盈余反应系数下降。然而无风险收益率的改变通常会极大改变风险溢价，尤其在一个极其强势或者弱势的市场上，无风险收益率的变化本身就有可能与风险溢价出现负向相关关系，因而该研究结论相对受制于特定的市场外部环境。后续研究(Lipe, 1986a)细化了会计信息的作用，将利润进一步分解为收入、费用、折旧、利息和所得税，研究发现这些分项的会计信息具有增量的信息含量。在这些研究的基础上，关于利润惊喜（Revenue Surprise）的研究(Jegadeesh et al., 2006)发现利润惊喜本身可以用于预测未来的利润，并且资本市场对于利润惊喜的信息存在滞后性，往往反应不足。
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第三章 财务信息对于企业估值的影响......21
3.1 估值理论与财务信息的发展.....21
3.2 基本估值方法........23
3.3 财务信息与估值模型的联系.....26
3.4 财务信息对估值模型的作用.....26
3.5 本章的研究目的....27
第四章 会计配比信息的时效性....29
4.1 引言..........29
4.2 文献回顾.........31
4.3 理论：配比概念及账面收益率 ARR......33
4.4 费用与收入配比与收益有效性关联的假设.........39
4.4.1 配比与 ARR-IRR 之差的联系 .....39
4.4.2 费用与收入配比程度及时效性........39
4.5 实证结果.........40
4.6 本章结论.........49
第五章 费用与收入配比与基本面信号的有效性....51
5.1 引言..........51
5.2 预测与研究的设计.......52
5.3 实证分析.........56
5.4 实证结果.........58
5.5 本章结论.........65
第六章 投资强度与收益增长#p#分页标题#e#
6.1 引言
鉴于目前中国市场对于投资行为的普遍性，相关学者长期以来对于投资保持着强烈的研究兴趣，其中大多数的文献是对于投资有效性的研究。投资者对于企业的经营盈利能力往往有一个较为明确的期望值，并经常通过实际收益与期望收益的比较以判断对于企业投资收益是否与所预期的一致，从而进行投资策略的调整，以达到收益预期。本章内容采用投资强度的视角对收益增长进行测验，分析投资强度、收益增长的联系。投资销售比的改变（即投资强度），因会计稳健性程度的不同，可导致收益增长可预见的变动。投资强度的提高将使投资中直接费用化部分的增长率升高，从而降低收益增长。但这个效果只是短暂的，在下一周期，当利润的其它构成部分的增长率接近投资直接支出的增长率时，利润增长将重新升高。投资强度减弱所带来的影响则与之相反。本章节的研究目的在于，通过对以上模式的分析，对由于应用不同形式稳健会计所引发的异常收益率的缘由(Penman et al., 2002)。目前的相关研究均已确认较强的会计稳健性可导致显著地异常收益(Lev et al., 1996; Penman et al., 2002;Lev et al., 2005)。其中有的文献显示极端水平的隐藏储备很可能在不久的将来逆转(Lev et al., 2005)，而此逆转将与异常收益有关(Penman et al., 2002)。另外研究发现研发资本在企业报表中的缺失是造成Fama-French因素系数问题的因素之一(Lev et al., 1996)。还有文献则表明相关水平的研发增长逆转为利润增长，并且净资产收益率ROE与异常收益的关联(Lev et al., 2005)。不过，学术界对所观察到的异常收益是否因错误定价或潜在风险因素所造成还仍有争议。
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结论
随着市场经济的逐步深化，资本市场在我国迅速发展起来。资本市场能否发挥合理配置资源的作用，关键在于资本市场的有效性，而资本市场的有效即是信息的有效。同时，会计信息又是资本市场信息的重要组成部分。显然，资本市场客观上要求上市公司能够提供满足其有效运行所需要的信息，而会计信息的提供是受会计准则制约的。本文选择实证会计理论与我国资本市场研究这一课题，在借鉴国内外相关研究和实践基础上，站在我国资本市场目前特殊情况的立场上，对会计信息如何影响资本市场、上市公司会计选择行为的分析提出进一步完善我国会计准则的方向。本文从最基本的财务配比原则为出发点系统地研究会计稳健性对配比过程中费用确认的扭曲现象。通过三大部分实证分析检验会计稳健性对于经济利润与会计利润的差别、利润的时效性、基本面信号的效用以及投资强度理解的偏误等几方面影响，得出了如下结论：第四章首先通过算例详细地分析了配比关系及其所用模型，并对配比关系与收益质量之间的联系进行了分析。较好的费用与收入配比可以使得会计利润作为为企业经济利润的合理近似估计量。事实上，配比比较好的企业会计利润与经济利润之差多数情况下小于4%。可以进一步指出，对于经济收益率的准确估算将产生更具时效性的收益，使未来收益更加快速地计入当前收益。另外，配比程度较高的前十分之一企业组的收益具有较高的当期盈余反应系数及较低的未来盈余反应系数。
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参考文献（略）
