1. 导论
1.1研究背景
早在二十世纪八十年代，华润集团和中银集团组合新琼公司，并通过它给H股上市公司康力投资公司注资，控制了该公司67%的股权，打响了中国企业进军境外资本市场的第一炮。紧接着，中信香港控股泰富发展有限公司，三年的时间通过发行新股和可转换债券筹集资金超过百亿元，这对中国企业在境外资本市场融资来说，还是第一次。1992年底，九家大型国有资本控股公司获得了国家发展和改革委员会批准的企业境外上市的试点资格，实现了内地企业直接到境外上市的梦想。1993年7月，青岛啤酒成为首家在境外挂牌上市的国有资本控股公司。随后大量国有资本控股公司顺利在境外资本市场直接挂牌上市，引起了一股国有资本控股公司境外上市的潮流。中国经济的迅速发展以及改革开放的深化，吸引了国外的证券交易所和投资银行开始纷纷争夺中国上市公司资源。他们向中国企业、监管机构、投资银行、律师和会计师等大力介绍在其证券交易所上市的各种好处。在2004年，先后有伦敦证券交易所董事长高博深、纽约证券交易所首席执行官约翰.泰恩、以及多伦多、新加坡、大阪证券交易所的高层对中国进行了访问。伦敦证券交易所和纽约证券交易所为了争取中国市场分别在香港和北京设立了办事处，纳斯达克也考虑在北京或上海设立办事处。国际上几个主要证券市场的负责人也在第七届北京国际科技产业博览会多个关于资本市场和融资问题的论坛上，向中国公司阐述自己的优势并邀请他们到自己的交易所融资。
国有资本控股公司改革的进一步深化在我国国民经济中，国有经济仍然保持着主体地位，但是国有资本控股公司内部控制不善、运营效率低下问题非常突出，其改革道路面临诸多问题，如公司资本结构、内部治理、以及法制体系的建设和改善等等。中国证券市场起步较晚，与发达国家证券市场上百年的历史相比只不过是唯呀学语的婴儿，很难满足中国经济蓬勃发展，国内众多企业上市融资和重组的需要。所以，大量国有资本控股公司只好到境外证券市场上市。
1.2研究意义
1.2.1理论意义
公司在境外发行股票会涉及到很多问题，例如，对于境外上市而言，上市资产如何定价、融资成本权衡、融资方式选择(私募发行、买壳上市、造壳上市、发行可转债、发行存托凭证等等)，融资地点选择，上市对公司业绩、公司治理等方面的影响等。过去的很多文献普遍认为公司通过境外上市可能会获得很多好处，比如，低成本募集资金，改善信息不对称、严格的监管、完善的公司治理机制、品牌推广等等。但是对于理论研究者和政策管理层而言，境外上市公司财务状况是否得到改善、公司经营业绩是否得到提升，产生这些变化的机制是什么，有何理论价值和经验启示等等都是有待研究的。本文的研究有利于补充这部分理论研究的不足。
1.1.2现实意义
二十世纪九十年代以来，中国有越来越多的国有资本控股公司上市，有在境内资本市场挂牌上市的(上海证券交易所、深圳证券交易所)，也有在境外资本市场挂牌上市的(香港证券交易所、纽约证券交易所、伦敦证券交易所、新加坡证券交易所等等)。近年来，国有资本控股公司主要发行了以下四一.…‘是论种社会公众股:A股、B股、H股和红筹股。A股是指在中国内地(上海证券交易所和深圳证券交易所)发行的，以人民币计价，只针对国内投资者的社会公众股。B股又称境内上市外资股，是指在中国境内注册的股份有限公司向境内外投资者发行并在中国境内证券交易所上市交易的股票。采取记名股票形式，以人民币标明面值，以外币认购、买卖。B股的投资主体限于以下几类:外国的自然人、法人和其他组织;中国香港、澳门、台湾地区的自然人、法人和其他组织;定居在国外的中国公民;拥有外汇的境内居民;中国证监会认定的其他投资人。H股，即注册地在内地、上市地在香港的外资股。香港的英文是Hong Kong，取其字首，在港上市外资股就叫做H股。它是针对国外投资者的社会公众股。A股、B股、H股都是在中国内地注册的企业，而红筹股则是在香港注册、香港发行，但是控股人却是内地国有机构或市政当局的企业社会公众股。
2. 文献综述
在上个世纪七、八十年代，有少数国外学者对以香港证券交易所上市为代表的境外上市行为进行过研究;九十年代以来，尤其是九十年代中后期以来，境外上市引起了学术界的更多关注，从不同角度对公司境外上市的动因及影响进行探究的理论和实证文献也日渐增多。比如Chen，Firth，和儿m(2000)’，研究了A股上市公司上市后的影响，他们用数据证明了公司业绩在上市后大幅下降，但是却不确定这些公司上市发行的影响到底是积极的还是消极的。关于这些H股新上市企业业绩变化的研究，主要有以下两种相关文献:一种是关于私募发行的，一种是关于以前的私营企业护O发行的。有些研究表明公司业绩会改善，而有些则表明会恶化
2.1关于公司H股上市正面影响方面的文献综述
关于公司H股上市的文献一般都认为该行为可以改善公司业绩。Megginson和Netter(2001)2调查了38篇运用会计或实际产量资料的研究，以调查公司H股上市对处于发达经济、发展中经济和转轨经济的国有资本控股公司的经营效果或财务状况的影响。他们发现几乎所有文章都报告了这样的情况:受公司H股上市影响，国有资本控股公司的业绩得到改善。其它文献还包括三篇影响力很大的文章(MNR1994，BC1998，and Souzaand Megginson1999)3，它们都使用同一套方法和代表比较股票私募发行在私有化前后的表现。该方法由MNR最先使用，所以现在称为MNR方法。这三篇文章记载了一致的发现:公司H股上市导致在收益、产量、运营效果和股息支付方面的显著提高，而且明显降低了杠杆率。这些研究在这方面极具代表性，因为它们总共使用了来自41个国家的204家公司，它们同时包括发达国家和发展中国家，以及非转轨经济和转轨经济。
3 理论分析............... 20-26
3.1 重要概念解析............. 20-21
3.1.1 国有资本控股公司............. 20
3.1.2 中国H股上市公司............. 20
3.1.3 H股上市公司财务状况.............20-21
3.1.4 H股首次公开发行(IPO)............. 21
3.1.5 境外上市............. 21
3.2 理论基础 .............21-24
3.3 基于国有控股公司视角............. 24-26
4. 案例分析——以兖州煤业H股上市.............例 26-37
4.1 选择兖州煤业作为案例的理由............. 26
4.2 案例分析的基本思路 .............26-27
4.3 兖州煤业公司简介 .............27-28
4.4 H股上市前后的主要财务数据.............28-31
4.5 具体财务指标分析 .............31-35
4.6 案例评价............. 35-37
5 中国国有资本控股公司H股上市后财务.............37-54
5.2 模型构建 .............37-42
5.3 实证结果 .............42-54
结论
根据回归结果显示，国有资本控股的H股上市公司上市后的销售额呈上升趋势。本文使用通货调整后的实际销售额(SAL)来衡量。图3.1中小组图示5显示，从事件一3年至事件+3年，即从上市前三年到上市后三年，销售额逐步稳定上升。表3.1显示大约71%的国有资本控股H股上市公司上市后，销售额增加。从上市前3年和上升后3年的中位数平均值(中位数)来看，SAL从0.821(0.871)下降到1.066(1.000)。进一步显示出了Wileoxon符号秩次检验显示为1%，明显呈现出上升趋势。这一增长趋势和比例并没有多大改变。对于一个发展中国家来说，中国经济增长非常快:在1990年到2008年，国内生产总值的平均增长率为10.7%而全世界的增长率仅为2.5%。本文认为实际销售额的逐步提高主要是由于中国经济增长而不是上市效益。销售效率(SALEFF)也有类似的问题，因为它以实际销售除以总就业率。进而，也就意味着国有资本控股H股上市公司上市后的外部运营环境并不会恶化，因此不能将国有资本控股H股上市公司业绩恶化归咎到外部环境的恶化。
总之，国有资本控股的H股上市公司应该改善经营管理，有效控制成本，确保公司上市后的价值最大化。优化生产系统，确保生产效率加强财务控制，加强资金预算管理，强化现金流控制，建立全球现金管理体系，确保成本有效控制和财务优化。加强公司内部管控，规范公司运行，持续完善内部控制业务流程和制度，建立风险防控长效机制，增强公司风险防范能力，不断完善公司治理，推动公司更加规范运作，确保公司和股东价值最大化。
参考文献
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