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上市部门发行可转换债券财务绩效及发行条款分析

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  • 论文编号:el201303142212245124
  • 日期:2013-03-14
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1. 导论


1.1研究背景
可转换公司债券,简称为可转债。根据我国《证券法》的规定,可转换公司债券是指发行公司依法发行、在一定期间内依据约定的条件可以转换成股份的公司债券。‘发行人依据法定程序在证券市场上发行可转债,而持有可转债的投资者有权依据预先约定的条件,将持有的公司债券转换为公司股票,从而从债权人转换为公司股份持有人。从以上定义不难看出,可转债是一种特殊的债券,兼具有股票和债券的特性。从金融衍生产品的角度来看,可转债又是融合了债权和期权的一种衍生产品。此期权为投资者提供了这样一种权利,即是持有人可以选择一直持有此债券直至其到期,以获得期间的债券利息和到期还本,也可以根据市场的变化和公司股票价值的变化,选择将债券转换为股票,获得股利。
世界上第一支可转债是1843年由美国NEWYORKERIC铁道公司发行的。这在当时为美国的铁路事业的发展和融资作出了巨大的贡献。经过了一百多年的发展,可转换公司债券逐步发展成为资本市场上一项普遍的、重要的融资工具。进入21世纪,在各国利率水平不断降低的大背景下,可转换债券的融资成本呈现出下降的趋势,世界各国金融市场上可转债市场也有了巨大的发展。不仅发行规模不断增大,可转债本身也出现了许多创新,发行方也根据自己的需要适时调整发行条款,调整可转债的股性和债性强弱程度,产生了诸如零息可转换债券、折扣式初始发行可转换债券、步升可转换债券、可转换信誉债券等可转债,企业可选择的融资工具日趋完善和成熟,投资者的投资选择也不断增多。
和美国等发达国家不同,我国的可转债起步很晚。1992年发行了第一支A股可转换债券—深宝安可转债。虽然在发行时取得了不错的成绩,但是这支可转债却没能“善始善终”,最终转股率只有2.7%,给公司带来了巨大的到期偿债压力。19%年镇海炼化首次发行了H股可转债,开创了海外发行可转债的先例。随后中国证监会对可转债市场进行了一系列的规范,发布了《可转换公司债券管理暂行办法》、《上市公司发行可转换公司债券实施办法》和《关于做好上市公司可转换公司债券发行工作的通知》等文件,为推进我国的可转债市场发展发挥了重要的作用。这一系列的可转债发行和政策探索对我国可转债市场未来的发展提供了宝贵的经验积累。反观近年来我国可转债市场的情况,从实际发行量这一角度来看,2003至2004年度出现第一个可转债发行量井喷,这是因为当时正值国有股减持、增发新股的大背景,正好为可转债市场的发展提供了良好的时机和环境。
尤其在中国证监会颁布了《上市公司发行可转换公司债券实施办法》之后,更是有60多家上市公司发行公告欲发行可转债。井喷之后,2005年证券市场短暂出现了零发行;但接下来的五年则一直处于稳步上升的趋势,到2010年发行量达到755.8亿元,占1998年以来可转债发行总量的50%。由此可以看出,我国对于可转换债券这一再融资工具的接受程度和运用程度是基本呈现出上升和发展的态势。尤其是进入2010年以来,这一趋势更加明显。但是,经过十几年的发展,对比沪深两市1100家上市公司总数,我国已发行可转换债券的上市公司总数仍然屈指可数,发债规模也是在2010年才超过了1000亿元人民币,对比上万亿的流通市值,1000亿元的规模还是太小。再加上可转债市场上机构投资者的参与度较小,并且可转债创新度不高,品种稀少,对于市场稳定这一基本目标还相去甚远。加之我国上市公司对可转债的认识仍然十分有限,更多的是变相地、间接地进行权益性融资,以实现转股为最终目的,因此在可转债的发行条款设计上区别度不高,并没有将可转债的公告效应、对公司财务指标的有益影响发挥运用到极致。因此,在我国可转债市场发展的初级阶段,对我国上市公司发行可转债的效用问题的探索,是非常有现实意义的。认清上市公司发行可转债的目的现状、效用现状,对我国实现资本市场改革和优化市场结构都有很重要的现实意义。


1.2研究目的和意义
正是由于我国证券市场起步较晚、发展得还不够成熟,市场经济体制的不够完善,再加上上市公司和普通投资者对可转换债券这种新型的融资工具认识严重不足,可转债的融资功效以及一些其他潜在的对上市公司有益的效用还没有能够被充分的利用起来,甚至还起到了负面的作用。借鉴国外资本市场的发展历程,我国的债券市场中,可转换债券的发展是大势所趋,其必将成为一种非常重要的融资方式。但是由于我国政策环境和市场环境、证券市场的主客体的差异性,并不能在发展过程中完全借鉴国外比较成熟的可转债市场发展经验和理论研究成果。因此,在这样的特殊背景下,本文从定量的角度分析上市公司发行可转债对公司的财务绩效的影响并分析其发行条款,将为证券市场监管部门制定相关政策提供理论依据,为上市公司融资决策提供理论支持,为投资者投资决策提供指导意见,这些都非常具有现实意义。
本文选取大荒转债这一实例进行可转债发行阶段、存续阶段、转换阶段的财务绩效分析和发行条款分析,以期得到发行可转换债券这一行为本身对于公司财务上各项指标的影响、条款设计对公司财务绩效的影响,为上市公司提供切实有效的、直观的建议。总而言之,本文预期为上市公司在设计可转债发行条款上提出指导性的建议,并分析我国证券市场上发行可转债是否能起到改善公司各项财务指标的作用,并且作用几何。


2.文献综述


2.1关于上市公司发行可转债动机的文献综述
经典学说认为,上市公司发行可转债的动机有以下五种假说。
(1)风险转移假说(Therisk hiftingh thesisorTheassetsubstitutionh hesis)。因为委托代理关系的存在,公司发行债券所筹集的资金往往会被公司股东投向具有更高风险的项目中以获得更高的收益,因此Jensen&Mexing(1976),oreen(1954)的风险转移模型指出,上市公司可以发行可转换债券解决这一问题,因为投入过高风险的项目如果失败会给公司带来可转债回售引起的严峻财务压力;如果项目成功,可转债转股也会稀释公司股东的收益。刘娥平(2005)的研究也支持这一观点,她认为,公司发行可转换债券是为了减少由于股东和管理者以及股东和债权人之间冲突所引起的代理成本。
(2)评估风险假说(Theestimationriskh即othesis)。由于企业内外部的信息存在不对称,因此投资者在对企业进行资产风险的估计时就会出现偏差。但是可转债可以解决这一问题。刘娥平(2005)指出,当企业风险增加时,可转债债券部分的价值会有所降低,期权的价值会升高;反之则反是。那么,因为这种此消彼长的特性,使得投资者不会因为对企业风险错估而错误评估可转债价值;在投资者和管理者对公司面临的风险认识不同时,使可转债的价值不易受公司风险变化的影响。基于这一前提,可转债将是一项十分具有吸引力的投资产品,发行可转债将减少企业的融资难度。


3. 可转债相关理论及发行可转债...................... 20-34
    3.1 可转换债券的相关理论..................... 20-29
        3.1.1 可转换债券的定义..................... 20-21
        3.1.2 可转换债券的基本要素..................... 21-25
        3.1.3 可转换债券的特点分析..................... 25-27
        3.1.4 可转换债券与其他融资工具的比较 .....................27-29
    3.2 发行可转换债券财务绩效评价指标..................... 29-34
4. 我国可转债市场现状分析 .....................34-40
    4.1 我国可转换债券市场参与主体现状.....................34-36
    4.2 我国可转债市场产品现状分析..................... 36-37
    4.3 我国可转换债券市场政策环境现状..................... 37-40
5. 发行大荒转债的财务绩效及条款分析 40-51
    5.1 案例的选取与公司基本情况介绍..................... 40-41
    5.2 发行大荒转债的财务绩效分析 .....................41-46
5.3 大荒转债的发行条款分析 .....................46-51


结论


可转换债券的重要作用就是可以利用其内嵌的看涨期权卖施套期保值功能。而这一点在中国市场上成为了空谈。实施其套期保值,不仅需要放开卖空操作的限制,还需要其他相关衍生金融工具和其市场的发展。只有有了这一系列配套的措施,如股指期货投资者就能在可转债市场上、股票市场上和股指期货市场上从事多空买卖,进行多种反向或者套期操作。这样一来,可以刺激三个市场的活跃程度并推进他们的互动发展。当然,实行这些措施并不是一个短期的过程,我国的投资者知识储备比较初级,券商的能力也还没有达到发达国家的高层次,但是长期来说,这是一个必然的趋势。随着可转债市场的逐步发展,市场和参与者从客观上就会要求这样一种制度和多种配套设施的产生,这是一个自然而然的发展过程。监管部门正好可以借助这样的契机适度引入更多的衍生金融工具,以完善资本市场,达到多个市场相互影响,相互促进。套期保值功能的实现对于中国资本的最终完善和世界接轨来说也是有着极为重要的意义的。#p#分页标题#e#
虽然可转换债券在我国已不是什么新鲜的事物,但是在我国的发行量仍然相当少,发行规模也不大。上市公司或者因为较高的发行门槛对其望而却步,或者因为缺乏相关知识对其相敬三分。虽然最近两年可转债市场的活跃程度有所增加,但是相较于西方市场仍然相去甚远。如果长期呈现这样的态势,那么上市公司在面临融资决策时就只能选择增发、配股和一般公司债券等方式,他们或者对投资方有一定的限制,或者会严重影响公司的盈利指标,又或者会给公司带来长期偿债压力。如果上市公司可以多一项可转债融资的选择空间,就可以享受更多的融资优势,比如更低的融资成本、缓慢的股本稀释效应、更大的集资力度等。这样,上市公司就不会陷入股权融资和债券融资的选择的两难境地,既可以享受低成本的融资,又可以不用完全面对到期还本的压力。


参考文献
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7.王冬年、王瑜.2007.可转换债券在公司连续融资中作用机理的研究--以万科股份有限公司为例.会计研究.第2期
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9.张雪芳、刘春杰.2006.对可转换债券发行前后公司绩效变动趋势的实证研究.上海金融.7:33-36
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