第一章 绪论
1.1 背景
爆发于 2008 年的美国次贷危机迅速蔓延至全球，引致了全球金融危机，被称为 21 世纪全球最大的危机。金融危机发生后，截至 2009 年世界各国先后出台了 2 万多亿美元的财政援助计划，以刺激经济发展。然而，世界经济并没有因此而快速复苏，全球股票价格指数一直下跌，股市萎靡不振；大量金融机构出现不同程度的危机；市场的不景气给劳动密集型企业带来重大损失，中小型企业大量破产；世界经济增长也由 2007 年的 5.2%，降至 2014 年的 2.6%，甚至在 2009年全球经济出现负增长(-0.6%)。作为世界强国，美国参议院通过 7000 亿美元的“经济稳定紧急方案”的经济刺激计划；然而，随着金融危机的持续恶化，仅仅通过注资来降低金融危机对经济的冲击还远远不够；此后，美国政府通过其他手段干预经济，如：政府通过购买所有权接管濒临出现危机的机构；直接对出现财务危机的机构注入资金，改善企业财务状况，消除不良资产，为机构免于破产提供条件；放宽其他机构入股银行等金融机构的门槛，允许私人资本为银行提供资金等。随着金融危机的不断升级，影响的深度和广度在不断增加。我国经济也不可避免地受到冲击，受全球经济下行趋势的影响，我国经济增长率从 2007 年的13%，降至 2008 年的 9%，直至 2014 年的 7.4%。由于本次的金融危机主要是通过国际贸易为主要传导渠道，所以影响最大的是我国进出口业务；我国是贸易依存度较大的国家之一，GDP 的三分之二都来自我国对外贸易。我国东南沿海的一些实体经济基本是外向型，而且消费市场主要集中在亚洲、北美洲，特别是日美韩等国家；当这些国家出现金融危机时，导致市场萎缩，需求减少；作为世界工厂的中国，出口严重受阻，外贸增幅明显受到影响；其中在 2009 年我国出口连续多月出现双位数的负增长。而这些外向型的企业订单锐减、库存增加、资金出现短缺，导致一些企业发展缓慢，甚至部分中小企业破产，工人失业，居民收入增长不明显，进而导致国内消费市场低迷。面对金融危机对我国的影响，政府先后投入 4 万亿的救市资金；实施了宽松的货币政策和适度积极的财政政策。在金融危机下，政府的各项救市措施、干预政策让我们看到了在市场经济的今天，放任市场的自由发展是不明智的，因为市场不能有效解决金融危机；所以，金融危机中，无论是欧美发达的资本主义国家还是新兴的市场经济主体，政府在经济社会发展中始终扮演着重要的角色。
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1.2 研究意义
自改革开放以来，我国经济持续快速发展，并购活动也应运而生，日益成为企业快速成长中优先选择的发展战略。但是并购并没有取得人们所期望的效应，一些失败的案例不胜枚举，究其原因一部分是没有相应的并购理论的指导。于是，引进西方发达国家的理论就成为学者和企业界的任务；但是，西方并购理论并不完全适合我国国有企业并购的实际情况，中国的制度背景是，国有企业最终并购决定权关键掌握在政府手中，是不容忽视的重要制度性因素。因此，本文将在政府控制这个大背景下，将政府控制和企业并购有机结合，在中国的特殊制度环境下进行此研究具有以下重要意义：1．理论上分析国有企业中政府控制企业的根源，以及对企业并购干预的目的。本文将从国有企业终极控制人-政府控制视角研究其对企业的干预，并分析在市场经济体制下政府对国有企业干预的动机和手段。得出的结论有益于对企业实践活动的指导。 2．形成于西方成熟的市场经济条件下的并购理论不完全适合我国的社会主义市场经济。在中国，国有企业最终并购决定权关键掌握在政府手中，是不容忽视的重要制度因素。本文通过政府控制权对企业的“扶持之手”和“掠夺之手”理论，讨论了政府控制权比例对企业并购及其效应的影响，放宽了传统的利用政府持股比例来分析政府对也并购的影响，拓展了新兴经济体国家企业并购理论。 3．政府控制下的国有企业由于国有产权的终极所有者“缺位”。且国有企业的两权分离，使国有产权采用复杂的委托代理关系，导致企业存在“内部人控制”问题，政府和高管的双重控制，即政府的较强控制和高管的内部控制；本文将从高管权力视角研究企业并购中的“内部人控制”问题，挖掘高管权力对企业并购产生影响的根源-高管能力，从理论和实证上解决高管权力对企业并购效应的影响，具有重要的理论意义。
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第二章 相关理论及文献综述
2.1 理论基础
政府控制权是理解企业经营活动本质的重要线索，其是国有企业治理机制需要考虑的重要因素。在分析政府控制理论之前，需要先了解企业控制权。企业组织的发展及其在经济、政治和社会生活中的重要角色引起了广大学者对企业控制权的讨论。控制是掌管、操纵和管束、约束的意思，权是权力的意思。控制权在被正式提及之前，西方学者已从不同角度对其进行了定义。如：詹森和鲁巴克(Jensen and Ruback，1983)[38]认为控制就是确定资源的管理权，雇佣、解聘和设置薪酬的权力；亨德森(Henderson，2010)[39]将其定义为支配董事会的内外部机制的权力。我国学者也对此进行了研究，雷玉德(2006)[40]认为企业控制权是依据国家法律法规原则，有利益相关者享有的企业经营管理的决策权；鲍盛祥(2011)[41]则认为控制权是企业决策权及监督权的支配，主要包括：参与企业经营管理的权力、选择高管的权力以及其他相关权力。关于企业控制权，学者们尚未形成统一的观点，本文对控制权的理解可以归纳为以下三种：从投票权（股本权）的角度界定企业控制权。投票权是股东的一项固有的基本权利，企业的重大经营决策都要经过股东大会批准才可得以执行；但在日常经营活动中董事会是常设结构，负责企业经营决策。伯勒和米恩斯(Berle and Means，1932)指出：“鉴于企业各项经营活动是在董事会的主导下完成的，因此企业控制权是能够选举董事会的权力”；现代股份制企业，两权分离，企业所有者虽拥有企业股份，但却把企业经营管理权交予经理层，其对企业的控制只能是通过股东大会选举企业董事会和对企业管理层的选聘和任命达到对企业的控制[42]。此时股东对企业的控制权表现主要表现为-投票权（股本权），即在股东大会上用手或者用脚投票。其实，股东通过股东大会控制了董事会也就控制了企业。由此得出结论，投票权越大对企业的控制权就越大。
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2.2 国内外研究综述
学术界对于并购的研究基本都涉及到并购效应，它是研究并购的主要视角。企业并购活动的结果就是并购效应，即企业并购活动发生后，企业的业绩、运营能力是否因为并购而发生改变，企业是否因为并购提高了核心竞争力和快速发展。对于并购效应目前学术界尚未有统一的衡量方法，左罗&梅尔(Zollo& Meier ，2008)[74]分析了 88 篇关于并购效应的文章，共发现有 12 种衡量并购效应的方法。帕德基斯&塔诺斯(Papadakis & Thanos，2009)[75]通过对前人的研究成果进行分析后，得到并购效应的衡量方法主要有三大类：基于资本市场的事件研究法、基于会计信息的财务研究法和基于管理者的主观评价法。事件研究法是上市公司因并购而产生的证券市场上股票价格的变动；财务研究法是企业并购活动对企业以财务指标衡量的经营状况的影响；主观评价法是指管理者从多维度主观分析并购对企业的影响程度。
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第三章 制度背景和理论分析 ..... 35
3.1 国有企业改革历程分析 ......... 35
3.2 国有企业并购历程分析 ......... 43
3.3 政府控制、企业高管与企业并购 .......... 48
第四章 政府控制与企业并购 ..... 52
4.1 引言 ....... 52
4.2 文献回顾 ............ 52
4.3 理论分析和研究假设 ........... 54
4.4 研究设计 ............ 56
4.5 实证结果分析 ........ 60
4.6 稳健性检验 .......... 66
4.7 本章小结 ............ 68
第五章 政府控制与并购效应 ..... 70
5.1 引言 ....... 70
5.2 文献回顾 ............ 70
5.3 理论分析和研究假设 ........... 72
5.4 研究设计 ............ 75
5.5 实证结果分析 ........ 78
5.6 稳健性检验 .......... 82
5.7 本章小结 ............ 85
第五章 政府控制与并购效应
5.1 引言
2008 年的金融危机使资本主义国家的市场自由化暴露出了极大的缺点，凸显出了在市场经济社会政府对经济发展控制的重要作用。尽管我国一直在推进国有企业改革，建立现代企业制度，但是政府始终对国有企业保持着绝对的控制，可以通过各种方式、形式达到对企业经营活动的影响。在我国经济发展的新常态下，经济由高速增长转为中高速增长，企业面临的发展环境有很大的变化，作为企业要顺应时势，很重要的一点就是做时代的企业，企业发展不能再走高能耗、高成本、没有技术没有品牌的路子，而要通过技术创新、机制创新发展方式来争取未来市场发展空间；技术机制的创新可以通过企业自身也可以通过并购来快速达到。经济新常态下，世界经济增长放缓，企业生存压力增大，我国企业完全可以利用这个有利时机，进行并购；这不但能够扩大市场份额，提高企业竞争力，而且能够通过并购达到我国产业结构的调整。因此，结合我国目前的经济背景，如何进一步讨论企业并购中政府的作用具有重要意义。第四章实证检验了政府对企业并购行为的影响，结果发现政府控制权能显著影响企业的并购活动，本章将分析政府是否也对企业并购效应产生影响。 #p#分页标题#e#
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结论
第五章主要从政府控制权及控制层级研究其对并购效应的影响，实证检验政府控制与并购效应之间的关系，发现政府确实对企业存在着“支持之手”和“掠夺之手”，当政府控制权比例小于某一临界值时，随着政府控制权比例的增加，企业并购后的效应升高；但是当政府控制权比例大于这一临界值时，政府控制权抑制企业的并购效应。这说明对于国有企业，政府控制权的存在能对企业并购产生显著的影响。那么，政府虽然是国有企业的终极控制人，能对影响企业的经营决策；但是，政府毕竟不直接经营企业，其是通过什么途径对企业施加影响进行干预呢？研究发现，政府对企业的控制主要是通过对企业高管的控制来达到的，目前国有企业政府控制着企业高管的任免和选拔。在政府控制下的国有企业，高管的权力如何？高管权力对企业的并购效应是起到提升还是抑制作用？而且在中央政府和地方政府不同的控制层级下，国有企业的高管权力对企业并购效应是否产生同样的影响？这些疑问值得我们进行深入的分析和探讨。 第四章和第五章分别实证分析了政府控制权对企业并购及其效应的影响。本章将在前面研究的基础之上，深入研究政府通过企业高管的任命达到控制企业的目的，然后分析高管权力如何影响企业并购效应。本章的研究思路是“政府控制—企业高管—并购效应”。政府和高管之间是委托代理关系，高管作为政府的代理人，由于面临着不同的监督激励机制，不同类型的高管表现出的行为将迥异。同时，来自于政府任命的高管行为是否和政府表现出较多的一直性，来迎合来自于政府的目标。本章将进行详细的经验证据。
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参考文献（略）
