第 1 章 导 论
1.1 选题背景与研究意义
投资作为企业生存与发展的重要手段，是企业为获取收益而进行资源配置的经济行为。从 1978 年前的计划经济时代到 1980 年以来的有计划的商品经济时代，以及从 1992年来进入到的社会主义市场经济阶段，投资都发挥着重要作用。上世纪末曾经营惨淡的我国国有企业，也随着 21 世纪我国经济的蓬勃发展焕发生机，取得了不错的成就和巨大的进步。特别是 2003 年国资委的成立以及随后开展的一系列国企改革，国有企业取得了有目共睹的成绩。来自世界银行的数据显示，在 2001 至 2010 年期间，投资占中国国内生产总值的比例从36%上升至48%，不仅高于该比例的世界均值（2010年为23.7%），也远超同样依赖通过资本投资以促进经济增长的其他东亚国家和地区的均值（其 2010 年为 27%）。在当前这种增长模式下，伴随着高投资出现的重复建设，盲目扩张，效率低下等问题日趋严重。特别是中央企业，根据 2013 年国家审计署发布的对 17 家央企 2010年至 2012 年的财务收支审计报告中可以发现，多家央企存在着非效率投资，国有企业非效率投资问题仍屡遭诟病。国有企业的投资行为涉及国有资本的营运和资源配置，受国家政策和各种管理体制的规制。同时国有企业投资决策管理也是经营性国有资产配置的主要手段。所以合理界定政府、国资监管机构和国有企业在投资活动中的权力和职责边界，是深化国有资产管理体制改革的核心问题，也是能否有效激发国有企业发展活力和动力的关键环节。自改革开放以来，国有资产投资体制改革不断深入推进，打破了过去高度集权的传统计划经济体制，改为由政府机构进行审批的投资管理模式。随着 2003 年国有资产监督管理体制的确立，2004 年国务院又发布了《关于投资体制改革的决定》，明确指出了关于深化国资投资体制改革的指导思想和目标，以及具体的措施。改变了以往对投资主体、资金来源以及项目性质不加以区分，统一根据投资的规模大小交由各级政府以及相关部门审批的管理制度。
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1.2 相关概念界定
国有企业(state-owned enterprise)一般又简称为国企，通常是指由国家出资兴办、并对其享有所有者权益的企业。从世界范围上来看，每一个国家或多或少都存在一定数量的国企，称谓上各国之间也存在一定差异。即使在我国，对于国有企业的称谓也经过了几次变更，具体的发展过程主要以十二大为分界点。十二大以前，我国经济以计划经济为主，为适应这种经济体制，国有企业被称为“国营企业”；十二大提出了市场经济为辅的概念，改变了过去单一的计划经济体制，相应地国企的称谓也改为了“国有企业” 并一直广为使用。但是我国国有企业的含义随着国企改革的不断深入也发生了一些细微的变化。具体来看在不同的语境下，对于国有企业这一对象的概念范围定义主要有广义和狭义之分。从广义上来看，国有企业包括国有独资企业、国有控股企业和国有参股企业三者之和，即根据资本联系，政府以及国家能够对企业实施控制或者对其有重大影响；狭义上则是仅仅指那些产权由国家所有，但依法享有独立的法人资格的国有独资企业。党的十六大报告确立了新的国有资产监管体制，中央企业的概念也应运而生。基于此，国有企业依据国有资产监管权限的划分为中央政府监管的国有企业和地方政府监管的国有企业，前者即为中央国有企业，一般简称为中央企业。国有企业早在国务院国有资产监督管理委员会和相应的地方国有资产监督管理委员会成立初期，根据归口管理上的差异进行了划分，分为了以下三类：第一类即由国务院国资委监管的中央企业；第二类即地方国资委监管的地方国有企业；第三类即由财政部和其他部委监管的企业，中央行政事业单位下属企业、金融企业以及财政部持股的国有企业。
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第 2 章 中央企业分类划分与非效率投资研究的相关文献综述
2.1 中央企业分类划分的文献综述
党的十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》中，就国有企业分类分层改革和监管方面提出了一系列新的论述，标志着国有企业改革进入到分类划分与分类监管的新时期。我国著名的经济学家董辅礽教授早在 1995 年发表的《从企业功能着眼，分类改革国有企业》文章中提到国有企业改革应该从企业功能着眼，提出分类改革的新思路。文章中提出国有企业可分为两大类：第一类是非竞争性企业，其中又分为自然垄断企业和以社会公益为目标的企业。第二类是竞争性企业，以盈利为目标，并参与平等市场竞争，在竞争中接受市场选择。在此之后也有许多学者对此问题进行了深入和系统的讨论与研究。中国人民大学经济研究报告课题组发表了《国有企业的分类改革战略》报告（杨瑞龙等，1998），报告中提出重新界定国有产权并通过引入多元化的产权主体实现国有企业的股份制改革，是国有企业建立现代企业制度的具体形式。而改革中实践的做法则是通过引入多级代理关系，从而使国有企业通过股份制改造成为市场竞争中的主体。因为剩余索取权不具有可转让性及政企难以分开，所以难以确定排他性的法人产权。如果对代理关系的变形和剩余索取权的非规范性扩散予以默认，一方面会在一定条件下扩大企业的自主权，另一方面则很可能加快国有资产的流失速度，而迫使政府不得不采取收权或者行政干预的措施对国有产权予以保护，这一结果也最终减缓了国有企业市场化的进程。杨瑞龙（1998）等提出解决上述难题的基本思路是根据国有企业提供的产品和服务性质和所处行业上的差别，大体将其分为竞争型和非竞争型企业，同时在具体改革思路的选择上，其主张应该根据上述所提到的差异选择不同类型的改革战略。
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2.2 企业非效率投资动因研究的文献综述
Jensen(1986)提出自由现金流假说同时正式提出过度投资的概念，他指出企业在自由现金流充足的情况下，企业的管理者为了企业帝国的构建投资 NVP 为负的项目，从而掌握企业更多的资源创造在职消费的条件。Blanchard et al.(1994)选取通过法律诉讼得到大量资金（均形成了大量自由现金流）的 11 家公司为研究对象，研究企业投资的机会基本稳定的前提下的投融资决策，结果发现仍然存在一部分企业会进行过度投资。Richardson(2006)研究发现自由现金流充裕的上市公司更容易发生过度投资，在对自由现金流地进一步分析中发现，企业的自由现金流大部分以金融资产的形式存在于企业中，还有约百分之二十的部分进行了过度投资，企业的股东只能收到很少的资金返还。刘昌国（2006）认为我国上市公司普遍存在大量的自由现金流，经理人同样也没有将其支付给股东，而是进行过度投资。张功富（2009）使用 Richardson 残差度量模型对我国企业的投资效率进行实证研究发现，企业的过度投资与自由现金流显著正相关。汪平，孙士霞（2009）的研究也表明我国企业普遍投资过度，自由现金流对过度投资促进作用较明显，但国有企业的这一现象更为严重。从自由现金流和代理问题出发进行研究，徐晓东，张天西（2009）也发现自由现金流量越多、代理问题越突出，企业投资过度问题越严重。Ding et al.(2011)实证检验中国企业的投资效率发现，中国企业的投资效率在近几年有所改善，而自由现金流导致的企业非效率投资问题仍然较为突出，并有待解决。
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第 3 章 制度背景及理论分析 .... 23
3.1 国有企业改革与国企投资体制变迁 ...... 23
3.2 中央企业投资现状及存在的问题 ...........25
3.3 中央企业分类划分与非效率投资的理论依据 ........ 29
3.4 中央企业分类的现实意义及具体划分 ........... 36
3.5 本章小结 ..... 41
第 4 章 中央企业投资效率的实证分析 ..... 43
4.1 引言 ............ 43
4.2 企业投资效率的度量 ........... 44
4.3 中央企业投资效率的度量 .... 45
4.4 中央企业投资效率的实证检验 ..... 48
4.5 本章小结 .... 58
第 5 章 中央企业非效率投资动因的实证分析 ......... 61
5.1 引言 .... 61
5.2 理论分析与假设推导 ............ 61
5.3 研究设计 ...... 70
5.4 实证结果分析 .......73
5.5 稳健性检验 ...........82
5.6 本章小结 ..... 88
第 6 章 EVA 实施对中央企业非效率投资影响的实证分析 #p#分页标题#e#
6.1 引言
伴随着中国经济的飞速发展和国企改革的不断深化，我国国有企业逐步改变了成长初期的亏损状态。国有企业特别是中央企业的经营状况、资产水平都得到了极大改善、盈利能力不断增强，但是国有企业，特别是央企这一特殊的国有企业的投资效率并没有显著改善，通过前面章节的分析发现，中央企业目前仍然存在过度投资和投资不足的问题，而且中央企业的规模扩张速度较快，而投资与利润的增长速度不明显，即存在非效率投资问题，这些都不利于企业的价值创造。前述研究发现央企的过度投资不仅源于代理问题，还源于政府对企业行为的干预，因此要解决中央企业过度投资问题，不仅要完善公司治理水平还需要政府妥善处理好在央企经济发展中的作用及其角色定位。国资委从 2010 年率先在中央企业中全面实施经济增加值（EVA）业绩评价制度，试图通过完善业绩评价和考核体系对企业经营者行为进行严格规范，从而引导企业理性投资。 上一章对不同类型的央企过度动因进行的理论分析和实证研究发现，功能型央企的过度投资更多源于政府干预，而竞争型央企的过度投资更多源于管理层自利。那么对不同类型的央企来说实施 EVA 制度对过度投资行为的影响是否也存在差异了。鉴于这样的思考和上述研究分析，同时借国资委对央企全面推行经济增加值（以下简称 EVA）绩效考核评价体系的契机，本章以第四章中存在过度投资的央企上市公司为样本，考察 EVA 业绩评价指标实施前后不同类型央企的过度投资行为表现，以及实施 EVA 业绩评价将对不同类型的央企过度投资行为产生怎样的影响。
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结论
随着当前 GDP 增速放缓，以及近期国家暂无类似四万亿经济刺激措施出台的情况下，中央企业的投资能力和投资效率如何变得尤为世人关注。根据新华网所报道的消息，截止至 2013 年 5 月底，国资委管理的央企在 2010 至 2012 年期间投资规模逐年上升，但不同央企之间的投资效率存在一定差距。本文在对国资委旗下央企进行分类划分的基础上，对国资委成立以来央企的投资效率进行了实证检验。然后基于我国转型经济的制度背景对央企上市公司非效率投资动因进行了理论分析和实证检验，最后紧接上文的分析，借国资委在央企全面推行 EVA 绩效考核的契机，实证检验了 EVA 业绩考核评价对不同类型央企非效率投资的抑制作用。论文的主要研究结论如下：
1. 我国央企上市公司进行投资不仅仅从价值最大化和利润最大化的目标出发，而是更多地考虑投资所带来的规模效益，这也表明央企上市公司仍然存在投资冲动，从而也在一定程度上造化了对社会资源的浪费。
2. 央企上市公司中过度投资和投资不足问题同时存在。整体上来看尤其在程度上，过度投资问题更加严重，而且在金融危机之后显得尤为突出。从央企类型来看，功能型央企和竞争型央企同样都存在过度投资和投资不足的问题，但是两者在过度投资上的差异较为显著。
3. 针对央企上市公司整体表现为过度投资这一现象，在回顾和总结传统理论的基础上，结合中国国情发现，央企上市公司过度投资的两大重要原因为：政府对央企的超强控制和国企改革进程中所造成的管理层权利膨胀。
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参考文献(略)
