会计论文哪里有？本文选取科伦药业股份回购进行案例研究，研究存在一定的不足和局限：第一，科伦药业进行股份回购的时间跨度长。自 2015 年至 2019 年科伦药业共实施五次股份回购，且每期回购之间时间间隔短，本文在研究股份回购带来的效应时，难以将回购带来的效应与非回购正常经营期间的财务效应进行对比分析，除此之外，由于回购的时间跨度较长，在对不同期间股份回购带来的效应进行对比分析时，容易受到行业和市场等外因的影响。
1 绪论
1.2.1 国外文献综述
（1）股份回购的动因
①信号传递假说
Dann（1980）首次在研究中提出信号传递假说，他认为公司进行股份回购能够向外界传递发展趋势向好的信息，信息传递是上市公司进行股份回购的主要动机[35]。Abdul Latif Rohaida（2013）对马来西亚公司股份回购动机进行研究发现，马来西亚公司回购股份部分是为了表明估值过低和经营业绩更好，管理层持股对公司回购决策有显著影响[31]。Huabing Barbara Wang（2020）研究了越南上市公司股份回购之后的长期异常收益率与经营绩效，发现在一年的时间窗口内，回购后股价的异常回报率显著提高，公司的业绩改善，实际回购对市场而言是一个强有力的积极信号[40]。
②自由现金流假说
Jensen（1986）首先发表了关于自由现金流假说的观点，认为当上市公司有过量的现金流时，管理层和股东之间代理成本随之增加，股份回购则可以成为一种公司管理层将过量现金转移给股东的方式，代理成本便随之降低[42]。Heba MohamedMahmoud（2015）使用 Logit 回归分析法研究了埃及企业的股份回购动机，研究结果支持低估假设和自由现金流假说作为宣布股票回购计划的动机，而否定了杠杆假说和股利替代假说[39]。Christian Andres（2018）分析了德国市场股票回购的决定和股价对公告的反应，Probit 模型的结果与自由现金流假设是一致的，并且也为信号传递和资本结构假设提供了部分支持[34]。
③财务灵活假说
Robert J. Coombes（1979）将公司进行剩余流动资产回报股东与股份回购这两种方案进行比较，发现股份回购耗时短、成本低，在不损害债权人权利的情况下为管理层和股东提供了更大的灵活性。Jagannathan（2000）将股份回购和发放股利两种方式进行对比，认为股份回购会使公司获得较大的财务灵活性，因而提出了股份回购的财务灵活假说[41]。Sutanuka Shaw（2017）通过研究股份回购进行的财务重组是否有利于公司的财务绩效，发现股份回购是企业财务重组的重要工具，它使企业具有更大的财务灵活性[46]。
3 科伦药业股份回购案例分析
3.1 科伦药业集团概况
1996 年，刘革新在成都创建了四川科伦大药厂，主营业务为生产儿童用注射液。公司先后并购国内多家制药公司，在江西、黑龙江和贵州等地成立子公司，初步完成了输液产业在全国的布局，投入数十亿资金用于研发创新，在肿瘤、细菌感染等多个疾病领域开展药物研制，形成了输液领域药品研发、生产、运输和销售的完整产业链。输液领域的布局基本完成后，科伦药业由开始向抗生素领域发展，在国内开展纵向整合。目前，科伦药业已将产品出口至 40 多个国家和地区。
2015 年，A 股发生了剧烈的市场震荡，深成指数从 1 月的 11000 点一路上涨至 6月的 18000 点，直到 6 月中旬出现断崖式下跌，医药行业上市公司在这场“股灾”中纷纷出现了较大的价格波动。2015 年 6 月中旬，科伦药业的股价开始非正常下跌，从6 月 12 日的 23.80 元/股，跌至 7 月 7 日的 14.43 元/股，降幅达到 39.37%，7 月 7日至 7 月 24 日，股价出现了小幅回升，但很快再次呈下跌趋势。直至 2015 年 8 月 27日，科伦药业披露了第一期股份回购预案，2015 年 9 月 16 日，科伦药业开始实施第一期股份回购。绘制 2015 年 6 月 5 日至 2015 年 8 月 28 日科伦药业的股价变动如图3-1 所示。
2015 年 7 月，在股价刚从高位滑落的时间节点，A 股就已经开始有多家上市公司发布了股份回购预案，那时股价还未到达最低点，回购成本虽然相对较高，但能够更好地起到维护公司市值的效果。科伦药业选择在 8 月底公布股份回购预案，大盘已几乎跌至最低点，通过图 3-1 可知，此时科伦药业自身的股价也已进入横盘调整的状态，因此此次回购时间点的选择略有滞后。
4 科伦药业股份回购的总体效果评价
4.1 科伦药业股份回购的财务效应分析
4.1.1 对资本结构的影响分析
资本结构能体现出一个公司中股权资本和债务资本的占比，如果股权资本的占比过高，公司无法充分利用财务杠杆，而如果债务资本成本过高，则会增大企业的财务风险。科伦药业自 2015 年实施第一期股份回购，并于 2016 年完成，此后 2017-2019年连续实施回购，因此本节将对2014-2019年科伦药业的资本变动情况进行对比分析。
（1）财务杠杆扩大
本节选用资产负债率指标衡量科伦药业的财务杠杆，由表 4-1 可知，在科伦药业实施 2015 年股份回购前，资产负债率高于行业均值 10.92 个百分点。2016 年科伦药业第一期股份回购完成，资产负债率上升至 51.02%，高于行业均值 18.85 个百分点。2017-2019 年，科伦药业连续实施股份回购，资产负债率均高于 55%，远高于行业均值，财务杠杆一直维持在较高水平。科伦药业在自身资产负债率已高于行业均值时实施股份回购，回购期间资产负债率进一步提升，增加了公司的财务风险。
4.2 科伦药业股份回购的市场反应分析
4.2.1 事件研究法分析市场反应
当市场上出现一个与某上市公司相关的经济事件时，可以通过公司的股价变动反映事件对公司产生的影响。事件研究法是指通过计算超额收益率来分析事件对股价的影响，进而判断事件对公司的作用。
（1）第一期股份回购
将科伦药业第一期股份回购预案发布日 2015 年 8 月 27 日作为事件日，记为 T（0），选择事件日前第 120 到第 10 个交易日的期间为估计窗口期，记作[-120,-10]。本节选择简易 CAPM 模型对科伦药业第一期股份回购估计窗口期的有关数据进行回归，回归模型为：
Rit = αi + βi × Rmt
其中，Rit 为目标股票的收益率，Rmt 为股票市场指数收益率。由于科伦药业来自深证 A 股，因此本节选取深证成指作为股票市场收益率指标。
将估计窗口期的数据作为样本，采用 Excel 进行回归，得到回归方程如下：Rit = 0.0019 + 1.0018Rmt
其中，αi=0.0019，β=1.0018。将选定区间的深证成指收益率代入上式，即可求出科伦药业的目标收益率。计算科伦药业在区间[-10,10]中的每日超额收益率，公式如下：ARit = rit − Rit
其中，ARit 表示超额收益率；rit 为目标股票的实际收益率；Rit 为目标股票的预期收益率。
5 研究结论与展望
5.2 研究展望
本文选取科伦药业股份回购进行案例研究，研究存在一定的不足和局限：第一，科伦药业进行股份回购的时间跨度长。自 2015 年至 2019 年科伦药业共实施五次股份回购，且每期回购之间时间间隔短，本文在研究股份回购带来的效应时，难以将回购带来的效应与非回购正常经营期间的财务效应进行对比分析，除此之外，由于回购的时间跨度较长，在对不同期间股份回购带来的效应进行对比分析时，容易受到行业和市场等外因的影响。第二，科伦药业仅在前两期股份回购完成后制定了股权激励计划，前两期股份激励计划存在考核期间的重叠，激励效果未达预期，因此本文对回购股份用于管理层和员工股权激励的研究不够深入。第三，由于科伦药业是典型的家族式企业，在股权结构等方面具有家族企业的特征，因此本文的研究结论具有一定局限性。
针对以上不足和局限，本文做出以下展望：第一，对医药行业的股份回购案例进行更深入地梳理和研究；第二，加强案例相关信息的检索能力，深入研究每一财务或市场效应背后的原因；第三，进一步研究不同类型、不同行业地位的上市公司应当如何进行股份回购的时机选择、采用何种方式回购、回购后如何处置股份等问题。
参考文献（略）
