一、 美国投资银行经营模式的历史演变
所谓投资银行的经营模式是指投资银行与商业银行之间的关系，如果投资银行与商业银行在组织体制、业务经营和监管制度等方面相互分离、不得混合，则称为分离型或分业经营模式；如果一家金融机构通过资源整合，同时经营商业银行、投资银行、保险公司、信托投资公司等金融业务，则称为综合型或混业经营模式。而单就混业经营模式来说，又可以分为两种类型：一种类型是以德国的全能银行为代表的综合经营模式；另一种类型则是以 90 年代后的美国为代表的，通过设立金融控股公司的混业经营模式，如花旗集团。在此次金融危机爆发之前，美国投资银行的经营模式经历了从早期的混业阶段到现代分业阶段再到现代混业阶段的变迁。
（一）大萧条以前的早期混业模式
最初美国的金融机构并没有投资银行与商业银行之称，只有私人银行与国民银行之别。早期的私人银行主要从事贸易融资、票据贴现、黄金交易等业务，与欧洲的商人银行并无多大差别，因此还称不上是投资银行。一般认为现代意义上的投资银行起源于欧洲，脱胎于商人银行，并于十九世纪传入美国，目前公认的美国最早的投资银行是 1826年由撒尼尔•普莱姆创立的普莱姆•瓦德•金(Prime Ward & King)投资银行。了解美国历史的人不难发现，19 世纪早期的美国，虽然在政治上摆脱了英国殖民地的身份，在经济上却并不独立，而是严重依赖于对英国等欧洲国家的农产品出口。1812年美英战争爆发，由于美国本土并没有向欧洲那样历史悠久、财力雄厚的银行，因此联邦政府无法通过银团贷款来满足其融资需求，巨额的军费使得联邦政府步履维艰。然而美国的私人银行等金融机构却迎来了难得的发展机会，私人银行家们通过承销联邦政府的战争债券实现了为政府筹措战争军费的目的，也使私人银行的业务范围扩展到证券承销领域。笔者认为，正是这种直接融资方式的开始，标志了现代意义上的投资银行的诞生,因此私人银行可以认为是美国投资银行的前身。
1846 年爆发的美墨战争、1861 年爆发的南北战争，使得私人银行进一步巩固了其在公债承销领域的主导地位。此外，随着 19 世纪 50 年代铁路建设这一新兴产业的蓬勃发展，铁路债券及铁路公司股票的发行与承销进一步扩展了私人银行的业务领域。根据1864 年美国《国民银行法》的规定，国民银行被禁止进入证券市场，更不能直接从事证券业务特别是公司债券与股票的承销，而私人银行有权从事证券业务，并可以从事吸收存款、发放贷款、承兑汇票等商业银行业务，因此，私人银行的业务范围实际上涵盖了商业银行与投资银行业务。由于私人银行是投资银行的前身，所以可以认为，早期的投资银行处于混业经营模式之下。
19 世纪 70 年代开始至 20 世纪初的第二次工业革命，极大地推动了世界范围内生产力的发展。电力、内燃机、通讯工具的发明以及广泛应用，化学工业的发展，导致了一批资本密集型产业的出现。由此，一场产业内兼并浪潮席卷了美国，许多世界著名的大公司应运而生，如美国钢铁公司、通用电气公司、美国电话电报公司等等。投资银行业务也由公司债券、股票的承销扩展到企业收购和兼并。到了 20 世纪 20 年代，汽车、电气工业等新兴产业的迅猛发展推动了美国经济的持续增长，美国的资本市场也呈现了空前的活跃与繁荣。对于普通投资者来说，此时的股票市场投资远比银行存款更具有吸引力。借此，投资银行的业务领域进一步扩展到二级市场上的零售经纪业务。虽然根据 1864 年美国《国民银行法》的规定，国民银行不可以直接经营投资银行业务，但通过设立银行控股的附属证券机构，作为商业银行前身的国民银行依然成功的参与了证券市场；特别是 1927 年《麦克法顿法》通过以后，取消了禁止商业银行进入股票市场的规定，实现了投资银行与商业银行业务经营上的融合。至此，美国的投资银行与商业银行处于完全的混业经营状态下。
（二）《格拉斯—斯蒂格尔法》颁布后的现代分业模式
由于投资银行与商业银行在业务经营上缺少法律上的管制，加之宽松的货币政策，助长了 20 世纪 20 年代美国经济的持续繁荣，也使得华尔街成为投机者的天堂。大量投机资金涌入股票市场，造成了巨大的资产泡沫。1929 年 8 月，美联储宣布了加息政策，立刻使投机者们陷入资金陷阱，大量资金不断逃离股市，最终导致了 1929 年 10 月 28日美国股市的“黑色星期一”。“泡沫”的破碎揭穿了虚假繁荣的谎言，股市的暴跌引发了银行系统的挤兑风潮，银行的大量倒闭直接打击了实体经济，从而大量工厂开始破产、大批工人逐步失业，美国乃至整个欧洲的经济进入大萧条时期。据统计，大萧条期间，美国倒闭的银行有 11000 多家，占全美银行总数的 1/3。因此，罗斯福总统在就职后的第三天就实施了全国银行的“休假”计划。
通过对证券市场与银行业的深入调查，美国政府认识到此次危机的源头正是银行信用的盲目扩张，导致银行资金直接或间接的进入股票市场，一旦股市崩盘，银行的信贷资金便会无法收回，恐慌之下紧接着就会面临银行的挤兑风潮，银行的大量倒闭使得大部分投资者一生的积蓄化为乌有，接踵而来的“惜贷”现象更是对整个实体经济“雪上加霜”。为了保护中小投资者利益，限制存款银行过度承担市场风险，美国国会于 1933 年先后通过了《证券法》、《格拉斯—斯蒂格尔法》。此后，一系列的金融监管法案更是相继出台：如 1934 年的《证券交易法》、1938 年的《玛隆尼法》、1939 年的《信托契约法》、1940 年的《投资公司法》和《投资顾问法》等等。在诸多监管法案之中，影响力最大、最为人所知的莫过于 1933 年的《格拉斯—斯蒂格尔法》，即《1933 年银行法》。该法案规定商业银行不得承销除美国国债、市政债券以外的任何证券，而经营证券业务的投资银行也不得经营吸收存款等商业银行业务；同时商业银行不得设立从事证券业务的子公司，而投资银行也不得设立吸收存款具有商业银行性质的子公司；此外，投资银行将处于证券交易委员会（SEC）的监管之下,而商业银行由美联储等监管机构进行监管等等，从而将投资银行领域与商业银行领域严格分开。在《格拉斯—斯蒂格尔法》的规定之下，早期混业经营。
二、 美国投资银行经营模式变迁的原因探析
借助于历史主义的方法，前文回顾了美国投资银行经营模式转变的历程。从早期混业阶段到现代分业阶段再到现代混业阶段，通过梳理美国投资银行经营模式每次变迁产生的历史背景和客观条件，对经营模式变迁过程中的转折点进行归纳、整理和分析，本文对美国投资银行经营模式历次变革的共同原因做出如下总结：
（一） 资本追逐利润的本性
马克思曾援引英国评论家邓宁的话说：“资本害怕没有利润或者利润太少，就像自然界怕真空一样，一旦有适当的利润，资本就胆大起来：如果有 10%的利润，它就保证到处被使用；如果有 20%的利润，它就活跃起来；有 50%的利润，它就铤而走险；为了100%的利润，它就敢践踏一切人间法律；有 300%的利润，它就敢犯任何罪行，甚至冒绞首的危险。”资本具有追逐利润的本性是导致投资银行与商业银行经营模式转变的内在动力。大萧条之前，由于缺乏法律与监管的约束，在利益的驱动下，投资银行与商业银行彼此不断侵入对方的经营领域，过度的投机最终酿成了 1929 年的股灾。若对贪婪的资本不加以限制，类似的情况还会再度发生。因此《格拉斯—斯蒂格尔法》等一系列法案的颁布，将投资银行与商业银行置于完全的分业经营和严密的分业监管之下，就是为了抑制资本过度追逐利润的本性。
然而在这种本性的驱动下，金融机构会通过或是绕过金融监管、或是“改变”金融监管等手段实现经营方式的转变，以达到获取利润、保障自身生存和发展的目的。这一点在投资银行与商业银行的利润竞争中表现的十分明显。20 世纪 60 年代末期，美国国内的通货膨胀率开始不断上升，由于《1933 年银行法》中的“Q”条例限制了商业银行对储蓄存款支付的利率上限，大量资金只好转向比储蓄存款回报率更高的投资渠道，以克服通货膨胀所带来实际收益的损失。这就使得商业银行陷入了储蓄存款流失的困境。虽然以花旗银行为代表的商业银行与 1961 年开发了大额可转让定期存单，以绕过金融管制，提高储蓄存款的回报率，然而商业银行的存款余额占其资金来源的比例还是开始不断下降。1941 年活期存款与定期存款占美国商业银行资金来源比例达 90%，到了 1966 年这一比例下降到 88%，而到了 1974 年进一步下降到81%（见表 1）。
三、金融危机对美国投资银行的冲击………………………………………………16#p#分页标题#e#
（一）美国五大独立投资银行损失惨重…………………………………………16
（二）影子银行系统的运行遭受毁灭性打击……………………………………17
（三）传统盈利模式的独立投资银行损失有限…………………………………………18
四、后金融危机时代美国投资银行经营模式发展趋势分析………………………………21
（一）全球经济进入后金融危机时代……………………………………………………21
（二）后金融危机时代下美国金融市场的五点特征……………………………………22
（三）后金融危机时代美国投资银行经营模式前瞻……………………………………24
结论
现代意义的投资银行起源于欧洲，于 19 世纪传入美国，并在美国得到了迅速的发展。此次金融危机爆发之前，美国金融机构的经营模式经历了从早期混业经营模式到现代分业经营模式再到现代混业经营模式的历史变迁，美国的独立投行模式即为现代分业经营模式下的产物。虽然在现代混业经营浪潮的侵袭下，一些独立投行重新回归到商业银行的怀抱，然而，以华尔街五大投行为代表的独立投行却以专业、创新、高效的商业模式创造了一个有一个利润增长的奇迹，堪称华尔街的代言人。然而金融危机爆发以来，五大独立投行却成为华尔街的重灾区，雷曼兄弟破产，贝尔斯登、美林被收购，高盛与摩根斯坦利宣布转为银行控股公司，五大独立投行的陨落引发了关于未来美国投资银行经营模式的探讨。
通过结合后金融危机时代下，上述导致投资银行经营模式转变的五个因素的特征，本文对美国投资银行经营模式的发展趋势提出了以下几点前瞻性的看法：第一，独立投资银行经营模式不会终结；第二，转型为银行控股公司只是激进创新型投资银行的权宜之计；第三，传统盈利模式的独立投资银行在后金融危机时代迎来了新的发展契机。
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