Key words:IFM; the East Asian financial crisis; IFM’s rescue program; disputation IMF
摘 要:金融危机论文提高利率,实施紧缩性财政政策,并进行结构性经济改革,推动国内经济的市场化和自由化,这是IMF拯救东亚金融危机方案中的主要措施。左翼经济学家认为东亚金融危机只是一场流动性危机,紧缩政策只会使危机国家雪上加霜,而右翼经济学家则认为IMF拯救行动加剧了道德风险问题,使国际金融更加动荡。IMF拯救方案引发的争议正在深入,并向国际金融领域的其他层面渗透。
关键词:IMF;东亚金融危机;拯救方案;争议
一、IMF拯救方案的理论依据和战略设想
布雷顿体系崩溃以后,全球范围内浮动汇率已成为现实。因而,发达国家的外部平衡问题已不再为IMF重点关注,而发展中国家的国际收支和货币问题成为IMF处理的主要事务,作为其成员国国际收支、外部平衡的最重要的国际金融机构,IMF对东亚危机的干预是继墨西哥危机之后的又一次大规模的救援。尽管IMF也充分认识到在经济全球化时代资本流动的结构和规模都发生了深刻的变化,国际金融体系的脆弱及对国内经济影响的复杂性,但是IMF把东亚金融危机的爆发还主要归因于国内经济结构失衡和宏观管理的失误。因此IMF认为要恢复稳定,受灾国必须制定合理的短期对策和长期措施。在短期内,最重要的任务就是重振投资者的信心,阻止资本外逃,并恢复资本内流,稳定汇率。IMF认为提高利率,实施紧缩财政政策是两条关键措施,紧缩的政策是危机国家给予投资者的强有力的信号,反映政府抗击危机的承诺和决心。另外,单边或多边的国际援助安排则是危机国家摆脱困境的外部条件。IMF反危机的短期措施对于国内总需求具有明显收缩作用,但是IMF相信,随着这些政策的生效,投资者信心的恢复,资本流入等因素所产生的扩张作用必然会抵消这种紧缩作用。长期来看,一国的货币稳定,必然以健全的经济制度、合理的经济结构和良好的经济为基础,所以短期内的恢复货币稳定而采取的措施只是治标之策,东亚国家应该进行结构性改革。这主要包括以下几个方面:首先,坚决清理整顿国内金融部门,政府必须放弃支持那些根本丧失市场竞争力的金融机构,开放国内金融市场,允许外资金融机构入场竞争。IMF认为外资银行进入可以加速国际金融管理经验的传播,提高开放国家处理风险的技能,改善金融部门的素质。其次,改革公司治理机构,企业制度,尤其是大型企业的资本结构必须调整,应该减少银行债务融资,更多转向股本市场融资,产业集团、企业之间错综复杂的关系必须弱化,应该加强竞争,开放市场。最后,重新调整政府,金融机构、产业集团之间的关系。从东亚金融危机发生后IMF实施的反危机方案看,IMF已经不再局限于过去那种纯粹的维持汇率稳定、国际收支平衡这样的短期任务和目标,以发达市场经济国家的体制为蓝本重新调整设计发展中国家的经济制度已成为其更为长远的战略任务。
二、IMF拯救危机方案争议如潮
IMF拯救危机方案的短期措施刚一实施,就招来一片反对之声,经济理论界也分成左右两大阵营,从两个方向、角度对IMF发起了攻击,以Jeffery Sachs,Joseph Stiglitz,Doni Rodrik,Jan Kregel以及Paul Krugman等为代表,这些持左翼观点的经济学家认为,IMF的拯救危机方案是一副错配的药方,特别是短期的反危机措施的条件性使遭受危机的国家处境进一步恶化,恐慌加剧,企业倒闭,失业锐增。以AnnaSchwartz和AllanMeltzer为主要代表的美国保守经济学家也对IMF的反危机方案提出了严厉的批评,但是他们对于东亚金融危机的性质、原因以及提出的政策主张却和左派截然不同。
1•左翼经济学家的主要观点持左翼观点的经济学家对东亚金融危机的基本判断是:这是一场流动性危机。东亚国家的不平衡起源于资本项目,而非经常项目,这些国家在危机发生以前,都以证券投资、辛迪加贷款和其他金融安排大规模吸收外资,这些外部负债大部分是短期负债。而它们的投向有两个方向:主要购入股票、债券等流动性资产或者房地产,以及一部分生产性投资。二级市场上资金的投入可能助长价格泡沫,而房产及生产性投资则主要是一些缺少流动性的资产。因此,无论何种投资,只要发生资本流动的逆转,都会使外国贷款人和投资产生严重的损失。Sachs就此坚持认为,东亚国家的危机实质是流动性问题,而非资不抵债,实际上也找不到资金被缺乏效率的企业挥霍浪费的证据。左翼经济学家还运用了经典的银行挤兑模型来说明流动性危机的产生。在该模型中银行被定义成这样的机构,拥有即期性负债(如活期存款),购入缺少流动性而收益率高的资产。在短期内银行负债不能完全清偿,因为如果银行在其资产没有到期前出售,就不能获得其全部价值而承受损失。如果银行的存款人愿意等待银行的资产到期,那么每个存款人都能取回自己的存款,银行也能正常运行。但是如果某些存款人愿意等待银行的资产到期,那么每个存款人都能取回自己的存款,银行也能正常运行。但是如果某些存款人决定在银行资产到期前取款,最后采取行动的存款人可能一无所有。所以对于银行经营来说,如果没有某些协调机制,任何谣言、促使存款人丧失信心的事件都可能促使存款人竞相提款,导致银行挤兑。那么即使经营健康的银行也会因流动性危机而倒闭。抨击IMF的左翼经济学家都认为银行挤兑模型正是东亚金融危机的有力写照,事实上,正是有关资本管制、国内银行问题以及政治不稳定的传言加速外国投资者抛售这些国家的货币。因为外国投资者知道,只有先撤离才能使自己的资本在汇率方面的损失减到最小。另外,一旦对一国货币的抛压和对外汇储备的挤兑的危机发生后,面临同样状况的国家就成为下一个传染的对象,在该国的外国投资者也会开始一场争相逃离的竞赛。根据Radelet和Sachs的分析,外汇储备和短期外债的比率是反映流动性的一个重要指标,它衡量一国用外币偿付债务的能力。该比率等于1是一条警戒线,比率低于1时,如果外国投资者撤离资本发生挤兑,那最后撤出资本的投资人必受损失,这个指标很好地预警了东亚的金融危机。国内银行出现挤兑发生流动性危机后,合理的应对措施当然是启动最后贷款人机制,给处于危机中的银行提供额外的流动性避免危机银行的资产质量恶化。基于同样的原因,IMF的正确行动应该是承担起某种最后贷款人的角色,利用其自身或者来自于其他国家的资金给予危机国家提供流动性,并利用自身的地位加速贷款人和危机国家之间的债务重组安排,进一步抑止资本外逃。而IMF提高利率,只会降低国内资产价值,提高不良资产的比率,削弱这些国家将来偿还债务的能力,对于稳定汇率于事无补。韩国的经验表明,当该国和IMF签署协议后,韩元并未稳定下来,只有当韩国政府和国外银行重新协商短期债务后,韩元才稳定下来。提高利率、紧缩财政开支,这样老套的做法当用来解决成员国财政纪律松驰、国内需求膨胀而导致的对外不平衡时也许有用,但发生金融危机的东亚国家却并没有出现总需求过度膨胀的情况。
2•右翼经济学家的主要观点右翼经济学家坚信,发生金融危机的东亚国家实际上已经资不抵债,而非仅仅是流动性问题,金融危机的根源在于国内金融体制的僵化、腐败和缺少效率。谁造成危机,苦果就由自己来品尝。Schwartz在其关于东亚金融危机的报告中这样写道:遭受金融危机的这些亚洲国家,要么采取措施改革其银行体系,减少政府对信贷分配的控制,在国际资本市场上重建信誉;要么对原有的体制听之任之,放任自流。而采取措施则需要有政治勇气,而不是IMF,如果听之任之,那么这些国家将无法解决其自身的积弊。在以Meltzer为首的美国众议院金融委员就东亚金融起草的Meltzer报告也严厉地抨击IMF的援助方案和贷款的条件性。报告认为,IMF的反危机方案只会削弱成员国的民主进程,发展中国家确实需要以美国为蓝本的市场自由化改革,但是改革只能由发展中国家自身来实施,而不是IMF的指令。IMF的反危机措施存在着严重的道德风险问题。金融危机形成或爆发后,IMF就会向危机国家大规模地注入低利率资金,从而使得国际贷款人或投资者从危机国家从容撤退,免遭投资或投机的损失。因此IMF拯救行动实质上是对国际银行、金融机构的隐含担保,它们在发展中国家的贷款或投资不会产生风险,这促使投资人在作投资决策时不负责任,草率从事。在现实生活中,投资人在墨西哥、东亚以及拉美金融危机中经验强化了道德风险问题,IMF不会袖手旁观。当道德风险问题积累到一定程度时,发展中国家的金融形势发生逆转产生动荡。因此,从某种程序上可以说,IMF的拯救行动为下一次金融危机打下了伏笔。所以右翼经济学家主张,避免国际金融危机的首要责任在于IMF。IMF应该坚守自己的传统角色,提供短期贷款,帮助成员国克服暂时的国际收支失衡,而不应该无限扩大自己的权力。右翼经济学家对新兴市场经济国家的金融危机的后果也不以为然,认为这类金融危机不会对世界金融体系产生系统性风险。IMF假设不拯救这些危机国家,世界的金融体系也不会受到多大的伤害。Schwartz举证说,在过去的两个世纪里,低收入国家也多次陷入金融困境,将资金注入这些国家的投资人可能因此受到损害,危机国家由此也陷入停滞和倒退的泥淖,但整个世界并没有因此而崩溃。#p#分页标题#e#
三、由争议引发的相关国际金融问题的讨论
IMF面对来自左右的批评,其态度也发生了意味深长的变化。在反危机方案实施之初,韩国泰国的形势不仅没有好转,反而加速恶化,面对这种情况,IMF对自身的观点、主张进行了反思和总结,承认反危机方案的严重问题。甚至放松了对危机国家的某些要求。但是随着东亚,特别是韩国经济的复苏,IMF一改从前,并自信地认为,正是危机国家坚定地实施了IMF的方案、东亚金融危机的性质原因,各方各执一词,而且这种争论正在不断引向深入,并渗透到国际金融领域的其他层面。应该如何认识日益一体化的国际金融市场?当今的国际市场的发展不仅表现为全球资本流动规模的扩大,而且金融市场结构也出现了深刻变革,私人资本以证券投资的形式替代了银行信贷,主宰着资本流动。加上电信技术的发展,资本流动速度之快,在全球范围内瞬间转移资本成为可能。IMF尽管认为资本具有高度的流动性,但是认为国际金融市场是效率市场,资本将流向最有效率的地方,资本的高度流动性不会损害成员国,不会导致系统性风险,只要成员国政府采取市场化改革措施,遵守市场纪律,稳定市场情绪。在IMF看来,国际金融机构和投资者在资本流动过程中的扮演着积极的角色,可以制约缺乏效率的政府进行市场化改革。所以IMF主张放松资本管制,鼓励、推动成员国实施资本流动的自由化措施,并认为资本自由流动和商品、服务贸易的自由化一样能带来巨大的收益。大部分持右翼观点的经济学家认为,效率市场的假设不符合国际金融市场的现实,忽视了信息不对称这些根本问题,国际金融的运行具有内在的不稳定性,左翼经济学家认为,在资本市场上,特别是其二级市场上,资产价格主要由投资者的预期所牵制,而投资者的预期则主要受其他投资者的预期所影响,即存在羊群效应,这样的市场不可能有一个稳定的价格,一个新兴国家如果加入全球金融一体化的潮流,那么其汇率则主要是由资本价格运动而非商品价格运动所决定,汇率的波动更趋频繁,资本流动也同样如此,这样的资本当然也不再是根据效率原则流动。在这样的国际金融环境中,发展中国家可能面临更加不利的地位。短期资本的流动对于发达国家庞大的资产规模而言,可能微不足道,而对于发展中国家来说,则无法承受,从而引发严重的国际收支不平衡和货币危机,同时发展中国家丧失实施独立的经济政策的自由。IMF将何去何从?IMF自布雷顿体系建立以来一直是国际货币体系的主要管理机构,长期以来基金主要以各国认缴的份额为基础提供短期资金融通,以帮助成员国恢复汇率的稳定。但是墨西哥金融危机,特别是东亚金融危机后,IMF的目标有了进一步的扩展,IMF不仅停留在汇率稳定这样的短期目标上,而更重要的是推动成员国进行市场化和结构性的改革。因为IMF认识到,任何短期的不稳定,都存在结构性的问题,所以必须进行结构性改革。推动成员国改革的渠道就是贷款的条件性,IMF目标的扩展确实需要财力的保证。随着对危机国家大规模的长期低利率资金的注入,IMF的流动性比率从1994年墨西哥危机发生前的170%,降到1996年的100%,1997、1998年则不足50%。IMF应该如何筹措资金,动员资源已成为争论激烈的问题。左翼经济学家认为,要解决类似东亚国家发生的流动性危机,IMF则必须扮演某种最后贷款人的角色,对于发生流动性危机的国家注入额外的流动性。而东亚危机发生后,IMF采取提高利率的政策,只会使得国内资产进一步贬值,使坏账资产份额上升,增加解决危机的难度,所以IMF改革的方向是确立最后贷款人的职能,甚至某种类似中央银行的职能。确立最后贷款人的职能意味着IMF权力的扩大,这是令右翼经济学家根本无法接受的观点,如Meltzer认为,IMF在危机中干预权力、范围的扩大,最以美国纳税人的金钱为代价的,IMF减少干预,就能减少所需的干预资金,也能减少国际金融市场的道德风险,减少金融危机。
参考文献
[1]何秉孟,刘溶沧,刘树成•亚洲金融危机:最新分析和对策[M]•北京:社会科学文献出版社,1998-06•
[2]Recovery from the Asian Crisis and the Role of the IMF,Is-sues Brief, www•imf•org/external/np/exr/ib/2000/062300•mtm•
[3]Radelet,S•, and Sachs, J•the Financial Crisis:Diagnosis,Remedies,/jrwjlw/Prospects,HIID Working Paper,1998•[3]Meltzer,A•Danger of Moral Hazard,Financial Times October27,1997•
[4]FernandoJ•Cardim Carvalho,the IMF as Crisis Manager:anAssessment of the Strategy in Asian and of its Criticisms,2001,(5)•
