导论
一 研究的背景和意义
截止 2016 年 11 月份，中国广义货币供应量已接近 154 万亿元人民币，我国的 M2 超过了美国和日本的总量，已经成为国际货币第一大国。从 20 世纪 90年代 FDI（海外直接投资）大量流入中国，使得我国央行不得不投放大量基础货币，到现在以土地和房屋为抵押的信用扩张过程，广义货币供应量（M2）迅速增长。虽然目前我国面临经济增速放缓、外汇储备净减少、人民币贬值压力较大等问题，但是广义货币供应量增速仍然不减，依旧保持 10%以上的增长速度。 在我国货币供应量迅速增长的同时，房地产市场价格也不断攀升。1987 年住房用地第一次在深圳公开招标，标志着我国房地产开始了市场化的改革进程。20 世纪末期，房地产市场进入了快速发展的黄金十年，2008 年由美国次贷危机引起的全球金融危机之后，房地产进入了轻微震荡并趋向平稳的时代。2016 年以来，房地产行业处于周期上扬的过程。1-9 月份北上广深等热门城市带动传导房地产市场的发展，市场表现出交易量增大、价格上涨、库存大幅减少等特点，京津冀、长三角、珠三角等区域的大都市圈效应持续。融资方面，2016 年前三季度普通民众中长期贷款累计新增加 4.2 万亿，房地产开发企业频频出现融资行为，如果大致用居民新增贷款与商品房销售额的比值来表示杠杆率的话，杠杆率已超过 5 成。进入 2016 年以来，全国多个城市房地产市场火爆，房地产价格一路上扬，很多地区的房价已经远远超出了居民的住房负担能力。由于房地产行业非理性发展导致的房价高，不但会影响中国的城镇化步伐，而且还会影响普通民众的生活，就政治和经济层面来说，房地产行业对中国发展产生了重要的作用。
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（二）研究的意义
20 世纪末期，我国政府废除了以前的分配住房制度，逐步将住宅商品化，通过近二十年的发展，房地产行业已然成为国民经济增长和生产发展的支柱性行业，其年增加值在国民生产总值中的占比大约为 6%，而且占比不断上升，房地产行业对我国的生产发展和社会进步做出了相当重要的贡献。 房地产是资金密集型行业，我国目前的房地产行业主要融资渠道是借助银行等金融机构获取资金贷款，房地产市场的需求方购买住房者和供给方房地产开发企业，一般在参与房地产市场时均需要向银行等金融机构融资由此获得资金支持，其中一大部分比例的商品住房的购买者是借助住房抵押贷款从银行贷得购房所需的资金，房地产开发企业借助银行获取房地产开发和建筑各个环节所需要的资金支持，因此房地产行业的快速发展很大程度上决定于金融业对房地产行业的支持力度。与此同时，我国货币创造也进入了以土地和房屋为抵押的信用扩张过程。货币供应量迅速增长，房价也不断攀升。因此，有必要研究货币供应量与房价两者之间的联系，进而为我国调控房地产市场和推动房地产市场良性有序发展提供可行且有效的建议。 分析货币供应量指标和房价两者之间的关系，能够影响到货币政策制订的有关部门可否有效地干预房地产市场的走势。研究这一课题对我国房地产市场的良性发展起着重要的理论和实际意义。货币政策制订的有关部门目标是借助实行不同的货币政策对房地产市场产生不同的作用效果，从而引导社会资金的流动，以此来达到相关的政策目标，而研究房地产市场价格和货币供应量两者之间的关系则能够帮助货币政策制订的有关部门掌握房地产市场的运行规律，熟悉消费投资者的买房预期，从而能够出台合适的有关政策来作用于房地产市场，进而推动房地产市场合理有序发展和社会经济良性繁荣。
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二 文献综述
我国学者对货币政策和资产价格关系的研究是从 20 世纪 90 年代的东南亚危机开始的，具体到房价和货币供应量的关系上，大多数研究学者借鉴外国的研究方法，同时立足我国的实际国情来进行分析研究。国内外学者主要借助向量自回归模型、向量误差修正模型以及其他分析方式来进行研究。
（一）借助向量自回归模型
William（2002）选取美国 20 世纪 60 年代至 90 年代的货币供给数量和房地产价格的月度统计数据，以房地产是生息资产的假定为基础，构建了向量自回归模型，研究得到，货币供给数量与房价之间在短期内是正向相关关系。王来福和郭峰（2007）构建向量自回归模型，分析得到市场利率的变化对房地产市场价格的影响较弱，而货币供应量的变化对房地产市场价格的影响较强，同时分析得出，房地产价格的波动与货币供给数量的变动之间呈现出正相关关系，而房地产价格的波动和利率的变化之间则呈现出负相关关系，即表示如果提高市场利率，则房价将上涨。胡冉（2009）借助构建 VAR 模型、格兰杰因果检验、IRF 等实证分析方法，研究表明，货币供给数量的增加能够加快房价的上涨，这其中是通过扩大房地产企业开发贷款和居民住房贷款两种渠道。任碧云和梁垂芳（2010）借助构建 SVAR 模型，选取 1998 年至 2009 年房屋销售价格指数和M2 的季度数据，实证研究得到货币供应量的增长会引起房屋销售价格指数的上涨。晏艳阳和许均平（2006）选取我国 1999—2004 年的股价指数和房地产市场价格指数的月度数据，分析货币供应量 Ml、M2 和资产价格变量的月度增长率之间的格兰杰因果关系和协整关系。研究结果表明，从短期来看，Ml 与两种资产价格的关系均更为密切，在中长期内，Ml 和 M2 与两种资产价格之间都存在着协整关系，此外，股价指数和房屋销售价格指数的波动都会较为显著的影响狭义货币供应量。李健和邓瑛（2011）借助向量自回归模型，选择 QM 作为分析货币供应量与房地产价格关系的指标，分别对中、美、日三国的准货币和房地产价格两者之间的关系进行了实证和比较研究，结果得出，3 个国家中房地产价格和货币供应量之间是协整关系，推动房地产价格上涨的重要因素是巨额货币供应量。张中华和林众（2012）利用我国 2005-2011 年的统计数据，并对货币供给数量和房屋销售价格指数的数据做了对数化处理，构建了 VAR 模型，研究显示，货币供给数量的变化会对房价产生正向冲击。
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（二）借助向量误差修正模型
Szpino（2005）利用欧洲地区 1980-2004 年的货币供应量和房价的统计数据，以流动性过剩等理论为基础，构建了向量误差修正模型，研究表明货币供给数量的波动能够显著影响房地产价格的变化。陈胜（2010）借助 VEC 模型实证研究房地产价格波动与货币工具两者之间的联系，计量模型表明房地产价格与货币工具两者之间有较为稳定的均衡关系，从 IRF 分析得出货币供给数量相比于信贷与利率来说，其对房地产价格的影响不明显，并且房地产价格对货币供给数量的反应较为滞后，但是广义货币供应量 M2 能够持续性地长期影响房地产价格。栗亮（2011）借助协整检验模型、VEC 模型以及脉冲响应函数等计量研究方法，采用从 1990 年起往后十年的住房销售均价与广义货币供应量的年度增长率的统计数据，结果得出，在短期内，货币供应量的增加会导致房地产价格的上涨，而从长期来说，货币供应量和房地产价格之间并不存在格兰杰因果关系。徐忠、张雪春和邹传伟（2012）选择广义货币供应量、房屋销售均价与存款利率三个统计数据，借助构建协整检验模型、IRF 和 VEC 模型等计量分析，研究表明利率对房地产价格之间呈负相关关系，货币供给量对房地产价格有正向影响，而且提高利率比控制货币供应量的增速能够更好的调控房地产市场。张中华、林众和雷鹏（2013）借助构造向量误差修正计量模型，从供求因素出发，借助 IRF 研究了不同的货币工具对房地产价格的动态影响机理，分析得出，信贷余量和货币供给数量对房地产市场价格有正向作用；就短期而言，利率对房地产价格有正向冲击，在长期内，对房地产价格则有负向冲击。
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第三章 我国货币供应量变动影响房地产价格的实证分析 ...... 26
第一节 变量选取与数据说明 .... 26
第二节 货币供应量各指标与百城价格指数关系的趋势分析 ........... 30
第三节 货币供应量变动与百城价格指数关系的实证分析 ............. 33
一 VAR 模型的建立 ...... 33
二 VAR 模型的检验 ...... 37
三 脉冲响应分析 ....... 41
四 方差分解 ........... 44
五 基于插入利率数据的 GLM 实证分析 ............ 47
六 实证结论 ........... 58
小结 .... 59
第四章 研究结论与政策建议 ........ 60 #p#分页标题#e#
第一节 研究结论 .............. 60
第二节 政策建议 .............. 61
第三章 我国货币供应量变动影响房地产价格的实证分析
前两章中介绍了我国货币供应量和房地产市场价格的变动情况，以及货币供应量对房地产市场价格影响的一般机理分析，接下来在本章中会选取货币供应量月度指标 M2、QM、QM—，然后通过图表分析货币供应量各月度指标和百城价格指数的关系趋势，从而为本章中的货币供应量各月度指标与百城价格指数的实证研究做铺垫。
第一节 变量选取与数据说明
因为指标 M2 可以反应当前和潜在的购买力，所以考察分析作为总量指标的广义货币供应量。狭义货币供应量（M1、M0）主要承担流通手段的职能，即交易媒介；准货币（QM）主要执行价值贮存手段，即资产职能，反应了居民的长期购买力，普通民众持有 QM 通常是为了购买长期国债等固收类资产、股票、房地产等金融资产和投资品，进而寻求资金资产的保值增值。QM 是充当资产职能的货币，因而作为研究货币供应量影响房地产市场价格的重要因素，但是我国的 QM 中包含居民活期储蓄存款，为了更好地研究充当资产职能的货币供应量与房价的关系，因此选用了 QM—（QM—居民活期储蓄存款）作为研究指标之一。 用图表的方式来表现有关货币供给数量各月度指标的数据，指标 QM 的量（QM）、QM—的量（QMJ）、M2 的量（M2）的月度变动表现在图 3-1 中；货币供应量 M2 的同比增长率（ZM2），准货币供应量 QM 同比增长率（ZQM），指标 QM—的同比增长率（ZQMJ）的月度波动表现在图 3-2 中；指标 M2 的环比增长率（ZHM2）、QM 环比增长率（ZHQM）、QM—的环比增长率（ZHQMJ）的月度波动表现在图 3-3中。
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结论
近十多年来，我国房地产的市场价格呈现出迅速上涨的趋势，房地产价格由 2010 年 6 月份的每平方米 9042 元上涨到 2016 年 11 月份的每平方米 12938元，增幅约 43.1%，与此同时，货币供应量各指标在此期间也快速增长。房价的快速上涨，从需求角度来说，我国居民持有的“居者有其屋"的观念以及大量的投资投机者造成房地产市场供不应求的房地产产品需求量；就房地产产品的供给而言，房地产开发企业发现房地产市场的利润较高，回报率较为可观，因此会加大资金的投入，这会引起投资投机者对房地产价格进一步上涨的预期；从货币供应量的角度来说，货币供应量的增加会通过金融加速器效应来放大市场上的资金量，过多的资金会借助不同渠道进入房地产领域，而近些年来房地产市场的投资回报率较高以及投资环境进一步完善也致使大批外资涌入市场中。同时从前几章的分析也可得知，我国货币供应量的快速增长是助推房地产市场价格不断攀升的重要原因。 理论分析和实证研究都说明，过多的货币供应量是推动房地产价格快速上涨的重要原因，相比其他货币供应量月度指标 QM、M2 来说，QM—指标对百城价格指数的影响更为显著，而且货币供应量月度指标 QM—比其他指标 QM、M2 对房地产价格的解释力度更强。弗里德曼曾说过通货膨胀在任何时候都是一种货币现象。巨额的货币供给数量虽然没有使我国的 CPI 大幅上涨，但是当实体经济难以吸收这么多的货币量时，房产作为一种较好的保值增值的产品，受到消费投资者的追捧，由于投资投机的动机，大量的货币涌入房地产市场，因而会助推房价的上升。很多地区的房价上涨已经远远超出了居民的住房负担能力，普通民众住房的合理需求得不到满足，中国人“居者有其屋"的住房基本需要在如此情况下较难实现。由于房地产行业非理性发展导致的房价高，不但会影响中国的城镇化步伐，而且还会影响普通民众的生活，就政治和经济层面来说，房地产行业对中国发展起了重要的作用。20 世纪末期日本房地产市场泡沫的破灭造成日本经济十年停滞，2008 年由房地产泡沫导致的的美国次贷危机演变成全球性金融危机，导致全球经济疲软。
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参考文献（略）
