第 1 章 绪论
1.1 研究背景及研究意义
2015 年下半年以来，在国际整体经济形势低迷、我国步入经济新常态、国家政策调整、股市估值过高、美元加息以及人民币连续大幅贬值等多方面因素的共同作用下,我国股市从 2015 年 6 月 15 日的 5178.19 点一路重挫，跌到了截止至 2016年 2 月 1 日的 2688.85 点，跌幅超过 50%。其中于 6 月和 8 月分别发生了两次骇人听闻的“股灾”，上证、深成以及创业板指数单日跌幅 7%以上、两市“千股跌停”的现象频繁出现，不少股票的价格在短期内都出现了“腰斩”，“破净”股票也屡见不鲜。在这种背景下，市场信心受到沉重打击，很多投资者大半年辛苦获得的收益在短短几日之内“转瞬即逝”，欲哭无泪。 为了使市场企稳、避免连续暴跌的现象频繁发生，央行不时通过降息、逆回购等方式来释放流动性，为股市“充血”；证监会也不断出台各种新规及政策来抑制市场恐慌情绪，以期能使投资者重拾信心。在这各式各样的“救市”举措之中，“鼓励各家上市公司的大股东及董事、监事、高管进行增持”就是其中非常重要的一项。 自股权分置改革完成以来，我国出现过多次“大股东增持潮”，而其中绝大多数都是发生在我国证券市场出现较大幅度地向下调整抑或市场情绪高度恐慌、非理性抛售严重的大背景下，管理层希望能够利用这一举措来维稳市场，抑制市场过度恐慌的情绪。从过去几次的效果来看，其确实也在一定程度上起到了改变市场供求状况、提升股市人气进而使股市企稳的作用。 面对 2015 年 6 月以来的这轮非理性暴跌行情，管理层又一次地想到了这一“法宝”，开始号召、鼓励上市公司大股东及“董监高”进行股票增持。在此背景下，加之股价确实回调过度，具备一定的投资价值，A 股市场中不少上市公司纷纷响应号召，开始在二级市场进行增持。
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1.2 研究内容和研究方法
本篇文章主要是将 2010 年 1 月 1 日至 2015 年 12 月 31 日这段期间之内发生控股股东增持事件的中小板和创业板上市公司作为研究对象，运用事件研究法及多元回归分析法去研究控股股东增持事件及相关投资价值。本文不仅从总体上研究了公司发布增持公告后市场的短期反应，还进一步按照市场板块的不同将总体划分成相应的子样本，考察增持公告的发布对其股价短期影响的差异。之后还对该市场效应大小的影响因素、控股股东增持的动机以及上市公司在被增持之后短、中、长期内的价值进行了考察。通过研究我们试图去搞清楚市场对于该事件的反应如何，哪些信息会对增持后市场反应的大小产生显著影响，又是哪些因素促成了增持行为的发生，被增持公司是否存在短期内的投资价值，又是否真如其增持公告所言，因公司被市场低估而具备一种中长期的投资价值。最后在对上述研究分析的基础之上，笔者提出了自己的观点，以及对投资者和管理层相关的建议。本文的研究框架如下： 第一章：绪论。该部分主要对本文的选题背景和研究意义进行了阐述，并简要地对本文的研究内容和方法做了说明，同时指出了本文的创新点和不足之处。 第二章：文献综述。该部分主要是对相关文献做了归纳与梳理，具体包括有关内部人交易的研究、大股东增持的市场效应及其影响因素以及大股东增持动机研究。我们通过对以往文献的梳理与评述，构架出了本文的基本结构与研究内容。 第三章：制度背景与理论基础。该部分对有关控股股东增持的背景、相关法规政策以及理论基础进行了简要的回顾与梳理，为之后的实证分析奠定了坚实的基础。 第四章：控股股东增持事件的短期市场效应及动机研究。该部分运用事件分析法和多元回归法研究了我国 2010 年 1 月 1 日至 2015 年 12 月 31 日内“中小创”市场内的上市公司当发生控股股东增持事件时，市场对其的短期反应及该反应的影响因素，最后还对控股股东的增持动机进行了讨论。 第五章：基于控股股东增持事件的投资价值研究。该部分在上一章研究的基础上进一步对被增持公司在增持后的短、中、长期投资价值进行了研究讨论，同时根据该结果简要地提出了相应的投资策略，旨在抛砖引玉，为投资者提供一种思路及参考。
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第 2 章 文献综述
本文中重点研究的对象是上市公司控股股东增持行为或事件，此处的控股股东指的是持有占股份有限公司股本总额百分之五十以上的股东或虽然持股比例不足百分之五十，但依其持有的股份所享有的表决权已足以对股东会、股东大会的决议产生重大影响的股东，其通常是该公司所有大股东中持股排名第一的股东。然而在国外相关的研究中，基本上并不将控股股东或大股东作为单独探讨的对象，而是将内部人作为一个整体去研究其行为。根据美国相关的证券交易法，公司的董事、监事、管理者及持股比例大于 10%的大股东等则被作为内幕知情人，即内部人，而在我国，通常将持有公司百分之五以上股份的股东称为内部人。由于国内外有关内部人交易行为的研究比较深入，而控股股东增持行为包括在其之中，对本文有较强的借鉴意义，因此在本章中，我们首先会对有关内部人交易的文献进行总结。其次，国内有关大股东增持行为的研究较多，而控股股东本质就是大股东，只不过是其中持股比例最大的股东，因而对大股东有关行为的研究同样对本文的相关部分有重要的参考价值，因此，我们在随后的部分中会依次对大股东增持的市场效应及其影响因素、大股东增持动机等与本文研究内容相关的文献进行梳理和归纳，从而为本文提供参考。
2.1 内部人交易的研究
由于国外发达国家的股票市场相对完善、成熟，内部人交易行为在有关法律环境中比较活跃，因此对于内部人交易行为的探究成果相对我国而言要更多，同时也更加成熟，其中与本文相关的研究主要包括内部人交易能否获得超额效益以及内部人交易的获利方式这两方面。接下来我们将重点阐述国外关于这两方面的研究，并适当补充国内研究成果。 关于内部人交易能否获得超额收益，Lorie 和 Niderhoffer(1968)[1]、Jaff(1974)[2]、Rozeff 和 Zaman(1988)[3]、Gregory 等(1994)[4]、Friederich 等 (2002)[5]、Wisniewski 和 Bohl(2005)[6]、Cheuk、Fan 和 So(2006) [7]、Dymke 和 Waltar(2007)[8]、韩复龄和崔庆柱（2011）[9]、蔡琴（2012）[10]都在其相关的研究证实了无论是减持还是增持，也无论是否拥有内幕信息，内部人通过其交易行为都能获得显著的超额收益。
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2.2 大股东增持的市场效应及其影响因素研究
在国外，由于其证券市场比较成熟，大股东增持现象比较普遍，只要不超过一定的比例就无需公布有关信息，因此专门针对大股东增持的研究几乎没有，但其在股票回购方面的研究比较成熟，而股票回购与大股东增持从原因和效果上来看有很强的相似性，因此在此部分我们通过回顾国外有关股票回购的市场效应及其影响因素方面的研究来为本文相关部分提供参考与借鉴。 关于股票回购公告是否存在市场效应，Vermaelen (1981)[19]在其研究中通过建立模型证实了公开回购的样本股票在回购公告日及前一天存在较为显著的超额收益，分别为 1.0%和 2.37%。Dann (1981)[20]在其研究中发现在回购公告日当天，公司股票的市值会有显著的增长，其认为这是由于回购公告的公布可以向市场传递一种有关公司的正面信息。Netter 和 Mit Chell(1989)[21]对在 1987 年 10 月 19 日美国道琼斯工业指数狂跌 22 个百分点之后进行股票回购的公司进行研究，发现每一支股票都获得了超额收益，并且这种收益还具有持续性，证据是其在公告日后四十个交易日的累计平均超额收益率达到了 11.25%。Ikenberry、Lakonishok 和 vermaelen (1995)[22]（2000)[23]先后利用美国和加拿大发生股票回购的公司作为研究样本，对回购的市场效应进行了考察，最终发现两者得出的结论几乎相同，即公告后短期的超额收益率小，长期内的股票的表现就越好。 关于股票回购市场效应的影响因素，Masulis(1980)[24]在其文章中证实股票回购市场效应的大小与公司的财务杠杆正相关。Liano、Huang 和 Manakyan (2003)[25]在其研究中发现行业的不同并不对其回购后市场效应的大小造成较大的影响。Stephens 和 Weisbach(1998)[26]与 Gustavo Grullon 和 Roni Michaely(2002)[27]均证实了回购规模越大，市场反应就会越大。Li 和 Mcnally(2003)[28]研究发现内部人持股比例对股份回购的市场效应有较大的影响，且两者为正相关。
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第 3 章 制度背景与理论基础............ 15
3.1 制度背景............ 15
3.2 理论基础............ 18 #p#分页标题#e#
3.2.1 有效市场假说............ 18
3.2.2 信号传递理论............ 19
3.3 本章小结 ........... 19
第 4 章 控股股东增持事件的短期市场效应及动机研究.......... 20
4.1 数据选择及研究方法............ 20
4.1.1 数据来源与样本选择...... 20
4.1.2 事件研究法.... 21
4.2 控股股东增持事件短期市场效应的实证研究............ 24
4.2.1 控股股东增持事件的短期市场效应研究 .......... 24
4.2.2 短期市场效应的影响因素分析 ........ 31
4.3 控股股东增持动机研究.......... 38
4.4 本章小结............ 43
第 5 章 基于控股股东增持事件的投资价值研究...... 44
5.1 基于控股股东增持事件的短期投资价值研究............ 45
5.2 基于控股股东增持事件的中长期投资价值研究.......... 50
5.3 本章小结............ 54
第 5 章 基于控股股东增持事件的投资价值研究
在上一章中，我们主要对控股股东增持事件的短期市场效应及其增持动机进行了研究，研究发现发布控股股东增持公告的“中小创”上市公司在公告日附近存在显著为正的平均超额收益率，并在短期内（从公告日前第 5 日至其后第 15 日）存在显著为正的累积平均超额收益率，证明市场对被增持公司普遍持正面、积极的态度，同时我们还发现控股股东的增持主要是基于财务动机，即其是由于公司被低估、进而具备一定的投资价值而选择增持。 在本章中，笔者将在上一章研究成果的基础上继续思考并试图解决如下两个关键性问题： 问题一：既然在短期内市场对于被增持公司的反应普遍是正面、积极的，那该事件是否因此而具备一种短期内的投资价值呢？我们又能否据此结果构建相应的投资策略，使得投资者能在较大的概率上获得可观的真实收益率？ 问题二：既然绝大多数公司在其增持公告中所发布的增持理由都是“基于公司价值被市场低估”或者“对公司未来的前景看好”，潜在台词是公司股价目前暂时被市场低估，其将会在未来一段时间内体现或回归其真实价值。这似乎在向投资者暗示其具备一定的中长期投资价值。那么该事件是否真的具备这样一种中长期内的投资价值呢？我们又能否据此结果构建相应的投资策略，使得投资者能在较大的概率上获得可观的真实收益率呢？ 这两个问题分别引出了本章的两个主要研究内容，它们分别是基于控股股东增持事件的短期投资价值研究以及基于控股股东增持事件的中长期投资价值研究。这两方面的内容将分别在本章的两小节中进行论述。
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结论
本文以 2010 年 1 月 1 日至 2015 年 12 月 31 日作为研究的时间背景，以该时期内我国中小板和创业板市场中上市公司控股股东增持事件作为研究对象，重点运用事件研究法及多元回归分析法，考察了控股股东增持事件的短期市场效应及该效应的影响因素，同时对控股股东的增持动机也进行了分析研究。更进一步地，为了使该研究内容更具实践价值及现实意义，亦为了使投资者能够更好地将该研究成果运用于投资实践当中并获得实质性的收益，本文还创新性地对基于该事件的短、中、长期股票投资价值进行了分析，并考察是否存在相应的投资策略能为投资者带来更高的预期收益水平。本文所得出的重要结论如下：我们首先从总体维度上考察了控股股东增持事件的短期市场效应，研究表明在事件发生后的短期内，市场对于该信息的反应是正面积极的，投资者普遍将其看作“利好”而纷纷买入，进而推高股价。尤其在增持公告日当天及其后一天，平均超额收益率分别达到了 1.709%和 0.788%并显著为正，与此同时，自公告日至 t=15 日，累计平均超额收益率也几乎一路稳步走高，并在 t=15 日达到了4.298%的事件窗内的最大值，这些都表明了该事件确实具备一定的投资价值。 随后，我们又根据市场板块的不同，将总样本进一步划分为中小板和创业板两个子样本进行研究，最终发现无论是中小板还是创业板中的公司，其增持公告的发布均能在短期内引起市场正面的回应，从而具备相应的投资价值。同时我们还发现与创业板公司相比，中小板公司控股股东增持事件的平均超额收益率普遍要更大，而回调的幅度和频率要更小，进而导致最终的累积超额收益率要比创业板大近 3%，这样看来，投资者似乎对中小板市场上的增持公告更为关注及认可。但在随后的实证中我们证明了两者间的差异并不显著，因此并不能得出中小板比创业板更具备基于该事件的投资价值的结论。
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参考文献(略)
