金融创新论文哪里有？本文探究了该项绿色金融政策冲击后试验区内重污染企业债务融资会受到怎样的影响。在研究范畴上，用债务融资成本和债务融资规模这两个重要指标来表示企业的债务融资能力，观察这两项指标在冲击前后的和变化。在研究对象上，根据环保部和证监会文件中对重污染行业的规定，将实验组样本聚焦于试验区内的重污染企业，区域内其余企业则为控制组。
1 绪论
1.2 文献综述
1.2.1 绿色金融政策对重污染企业债务融资惩罚效应研究
从环境成本理论的角度看，绿色金融政策对企业债务融资存在负面作用，即公司的融资成本提高、融资规模受限，从而会对公司生产率和竞争能力等绩效产生消极影响。尤其对于重污染企业，其生产结构若在短期内无法进行灵活调整，绿色金融政策的实施使企业或是因排污量的减少引起生产率的缩水，或是面临排污成本的增加，这两种路径都会导向利润下降，因此绿色金融政策的实施势必会为其带来更强的债务融资约束。Liu等人（2018）的研究发现严格的环境法为中国上市企业带来了更高昂的环境监管成本、舆论压力和环境问题相关的法律诉讼，重污染企业的融资能力显著下降，尤其是在区域监管强度较强的情况下 [1]。李新功和朱艳平（2021）的研究发现，重污染企业的债务融资成本在绿色信贷政策实施后，显著高于非重污染企业[2]。苏冬蔚和连莉莉（2018）在绿色金融政策对重污染企业投融资行为影响的研究中发现，重污染企业的经营绩效明显下降，债务成本显著升高，且有息负债和长期负债规模均明显降低 [3]。Wang 等人（2019）围绕《绿色信贷指南》这一绿色金融政策进行准自然实验，发现污染严重的企业的债务融资能力显着下降，尤其是国有企业和金融体系较薄弱的地区企业债务融资所面临的净负效应更加明显[4]。此外，重污染企业在绿色信贷政策影响下，无法及时有效地调整资本配置的策略，此时重污染企业的全要素生产率明显降低，进而导致重污染企业的债务融资水平遭遇显著的限制（丁杰，2019）[5]。 绿色金融政策主要通过绿色信贷这种较为传统的债务融资工具途径，增加了中国高污染高排放企业的债务融资成本，同时也缩短了它们的债务融资期限（Xu 和 Li，2020）[6]。
3 绿色金融试验区政策对重污染企业债务融资影响的量化研究
3.1 量化模型设计
3.1.1 研究样本选取与变量定义
（1）研究样本选取
本文选取于 2017 年公布的 5 省（区）8 地绿色金融改革创新试验区内注册的上市公司为样本，参照环保部在 2010 年公布的《上市公司环境信息披露指南》（征求意见稿）和中国证监会在 2012 年公布的《上市公司行业分类指引》，将属于火电、钢铁、水泥、电解铝、煤炭、冶金、化工、石化、建材、造纸、酿造、制药、发酵、纺织、制革和采矿业这 16 类行业定为重污染行业。并且遵循以下原则进行数据筛选：（1）将 ST 等上市状态不正常的公司筛除；（2）将金融行业的上市公司筛除；（3）将财务信息等相关数据缺失的上市公司筛除。本文后续采用了 DID 模型进行了实证检验，因此涉及到 DID模型中时间范围的选取问题。Bertrand 等(2014) 认为在 DID 模型的应用过程中，若选用的时间区间较长则可能存在着序列自相关问题，使得估计量的标准差被低估，导致 t统计量的取值高估，进而过度拒绝原假设[46]，因此本文在实证研究中参照其结论缩短年份区间，选取 2017 年以及前后各 1 年的数据进行研究。
此外，涉及上市公司财务数据时，由于我国上市公司对外披露的半年报和季报存在未经外部审计的情况，在研究过程中为了保证数据的一致性和准确性，本文仅选择年报披露的信息。最终得到 2016-2018 年 139 家上市公司的 417 条样本。上市公司财务信息均来自于 RESSET 数据库。本文使用 Stata 15.0 和 Excel 等软件进行数据处理和分析。
4 试验区政策完善与区域内重污染企业债务融资决策优化研究
4.1 绿色金融改革创新试验区政策完善研究
4.1.1 建立约束和激励的双重机制
从本文的实证结果来看，重污染企业在政策影响下增加了创新投入并以更低廉的成本获取了更大规模的债务资金，区域内确实存在着激励机制，但目前并未出现在政策规定中。试验区在未来完善政策的过程中应加入此项针对重污染企业的约束激励机制，以更好地发挥政策引导作用。 试验区未来应建立并完善约束和激励的双重机制，绿色金融政策对于重污染企业应更具有引导性，在鼓励环保企业发展的同时兼顾激发重污染企业的创新活动。激发重污染企业内在的转型动力，既需要让其为原来的污染行为付出代价，又需要激励其增加研发投入获得“创新补偿”，疏堵结合地引导重污染企业完成转型。施加环保政策压力和为其环保改造和创新研发提供适当资金支持两手抓，在环境规制力度日益增强的大趋势下减小重污染企业未来经营的不确定性，增强其现金流稳定性和风险可预测性。绿色金融政策约束重污染企业的债务融资只是手段，政策出发点是显性化企业面临的环境风险，增加污染环境的成本，反向刺激企业创新转型。同时，建立健全约束激励双重机制也需要明确“绿色”的定义、划分清晰“绿色”范畴，以便于界定清晰政策激励或惩罚的对象，防范某些重污染企业在政策实施过程中为了获取融资而“洗绿”、“漂绿”的道德风险。
4.1.2 完善绿色金融政策评价的指标体系建设
本文的实证结验证了试验区政策对区域内重污染企业债务融资的影响是通过波特假说理论的作用机制实现的，这也说明了该项环境规制政策的力度处于适当的区间内。但若要将政策落实到为企业提供差异性服务的层面，并实现对政策强度的实时监控，则需要辅以评价指标体系。
4.2 区域内重污染企业债务融资决策优化研究
4.2.1 积极投身研发创新活动
本文以 5 省（区）8 地的绿色金融改革创新试验区为例验证了绿色金融政策对重污染企业债务融资影响的波特假说理论的传导机制，重污染企业在绿色金融政策的刺激下增加了研发创新投入进而改善了自身的债务融资状况，即以更低廉的债务融资成本获得更大规模的债务融资。
以上结果也为重污染企业的决策提供了新思路。以绿色金融为代表的环境规制政策会为企业带来额外的环境成本，重污染企业为满足政策的要求不得不付出诸如环保改造、污染罚款、污染治理等费用，满足政策条件后才能够获得贷款、债券等债务融资。短期内的额外支出不利于企业的正常经营发展和偿债能力，债权人对其态度势必会受到影响。但根据本文实证研究结果，绿色金融政策的刺激增加了重污染企业的创新研发投入，增强了其债务融资的能力。因此，重污染企业在面临绿色金融政策冲击时，可以积极投身于研发创新，借此带来的“创新补偿”可以减小其未来经营的不确定性，进而改善自身债务融资状况。
4.2.2 环保改造应具有前瞻性
根据本文研究结果，绿色金融改革创新试验区政策促进了重污染企业的创新投入，并以此为中介增强了重污染企业的债务融资能力。虽然在政策的刺激下，重污染企业增大了创新研发投入，但在目前绿色金融的大背景下，赶在政策之前主动做出具有前瞻性的环保改造，无疑会为政策来临时重污染企业的融资带来巨大的优势。
重污染企业在经营发展的过程中应该认识到，绿色发展已经成为现今经济发展的新常态，“绿水青山就是金山银山”，兼顾协调经济发展和生态环境。重污染企业应当未雨绸缪，绿色金融机制的建立健全是时代的大环境，越来越多的绿色金融政策正呼之欲出，应赶在政策之前制定未来环保改造计划、加大创新研发投入力度，用于应对相关政策的冲击。
5 结论与展望
5.1 研究结论
基于 2017 年“两会”发布的绿色金融改革创新试验区政策冲击的现实背景，本文探究了该项绿色金融政策冲击后试验区内重污染企业债务融资会受到怎样的影响。在研究范畴上，用债务融资成本和债务融资规模这两个重要指标来表示企业的债务融资能力，观察这两项指标在冲击前后的和变化。在研究对象上，根据环保部和证监会文件中对重污染行业的规定，将实验组样本聚焦于试验区内的重污染企业，区域内其余企业则为控制组。在研究思路上，本文首先从理论和政策背景出发，介绍了绿色金融理论以及创新改革试验区政策的产生背景，其次从绿色金融政策对重污染企业的债务融资影响理论出发，从理论的角度阐释政策影响的作用机制以及企业债务融资所受的影响；随后通过对我国绿色金融的发展现状的介绍阐释了为何从重污染企业的债务融资角度切入来研究政策的实施效果，为后文的量化研究打下基础；最后，采用 DID 的方法设计模型，并通过替换变量和倾向得分匹配的方法进行稳健性检验，在有效防止异质性经济个体应对政策冲击时所产生的内生性问题的同时，采用双向固定效应的模型，量化研究绿色金融改革创新试验区政策冲击下区域内重污染企业债务融资所受到的影响。
对于该政策事件来讲，作为我国首批绿色金融改革创新试验区，本批次的试验区对未来其他试验区的设立发展以及我国未来绿色金融政策的制定走向都有着重要的参考和指导意义。深入探讨绿色金融政策对金融资源配置的影响、能否引导企业做出创新研发的决策，进而在政策实施过程中发现其导向性、探究其深层作用机制，这是评估绿色金融政策影响的重要途径。并且从我国绿色金融的发展历程和现状来看，债务类绿色金融工具发展水平目前远高于其他种类的绿色金融工具，因此企业的债务融资也是绿色金融政策目前最有可能发挥其影响力的地方。政策从企业的债务融资入手，以债务融资工具作为媒介影响重污染企业的债务融资能力，进而引导和改变重污染企业的行为。因此本文利用试验区内重污染企业 2016-2018 年 3 年间的观测样本作为实验组，探究试验区政策对于重污染企业债务融资能力的影响。
量化回归结果表明，在试验区政策的冲击下，区域内重污染企业债务融资规模显著上升，且债务融资成本显著下降，债务融资能力得到了显著增强，此结果与惩罚效应相关理论的预期恰好相反。而进一步研究发现，在试验区政策的冲击下，区域内重污染企业的创新研发投入有了显著的提高，且对企业债务融资指标产生了部分中介效应，结合前一步的实验结果，验证了波特假说理论的预期，即当政策刺激力度处于合适的区间内时，能够激发企业的创新研发投入，产生的“创新补偿”抵消了政策带来的环境成本，进而增强重污染企业的债务融资能力。由此可见绿色金融改革创新试验区的政策强度正处于适合的区间内，引导企业选择研发创新策略而非成本转嫁策略，对于在绿色金融背景下重污染企业的绿色发展有一定的指导和刺激作用。
参考文献（略）
