1 绪论
1.1 选题背景及研究意义
作为我国资本市场的一部分，新三板（全称：全国中小企业股份转让系统）的扩容极大提升了我国资本市场容量。经过最初的认知、磨合期之后，飞速发展，已然进入从量变到质变时期，吸引了各类金融资源聚集，正成为投资者眼中新的“超级金矿”。2013 年底，《国务院关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》的发布标志着新三板试点突破高新技术企业和区域限制，扩容至全国符合条件的股份公司，新三板正式成为全国性的证券交易场所。截至 2016 年 6 月30 日，自扩容后短短两年半的时间，新三板挂牌公司的数量由 351 家增至 7685家，总股本由 95.56 亿股暴涨至 4634.93 亿股，呈现出了井喷式的增长态势。新三板以创新型、创业型和成长型中小微企业为主要服务对象，以“小额、快速、按需”的融资机制为中小微企业提供资本市场服务。为了加快完善新三板市场功能，提高市场风险把握能力，压缩投资人收集信息的成本，审慎推进市场创新，新三板市场对挂牌企业实施了分层管理。分层被业界普遍看作是新三板二次腾飞的革命性创举！分层后，优秀的公司将集中在创新层，这些公司的资质并不比创业板差，但估值水平却远低于创业板，资本的逐利性告诉我们：未来的创新层将吸引大量资金，这些公司的融资和交易环境将显著改善，投资价值将会得到充分的挖掘。对于投资者而言，分层的到来有助于提振投资者的信心，从而将给创新层企业的二级市场流动性带来明显改观。按照分层标准，河南省首批进入创新层的公司有 33 家，占分层时河南省 261 家新三板挂牌公司的 12.64%，占 953 家新三板创新层公司的 3.46%。目前，我国经济正处在深化供给侧结构改革的爬坡上坎阶段，中小企业在助力产业升级与经济结构调整中扮演着非常关键的角色。同时，在中原经济区、郑州航空港区和国家粮食生产核心区三大国家战略实施及郑洛新国家自主创新示范区创建成功的背景下，河南省中小企业发展迎来了新的战略机遇。创新层挂牌公司是河南中小企业的优秀代表，成长能力是评价中小企业好坏的关键因素，因此亟需对河南创新层公司的成长能力进行评价以指导企业管理者科学优化资源配置。对企业成长能力的评价有很多，但是系统梳理大量文献后发现针对主板和创业板的研究众多，却很少有学者关注新三板，针对创新层公司的研究更是没有；在定量研究方法上，学者大都采取了单一的研究工具；在指标体系的选取上，笔者发现已有的研究存在许多改进优化的地方；再加上新形势下已有研究已失去时效性，于是就产生了本文的研究方向——河南新三板创新层公司成长能力评价研究。
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1.2 文献综述
公司成长理论是一步步向前发展的，经历了以下 6 个阶段。（1）古典经济学派的公司成长论。古典经济学派关于公司成长的理论核心是资本积累和劳动分工。其认为经济增长是资本积累和劳动分工相互作用的结果，即资本积累推动劳动专业化分工，劳动分工反过来促进资本积累，使资本向更高效率的生产领域流动，最终形成良性循环共同促进经济增长。可以看出，古典经济学派是想告诉人们，影响公司成长的两个最主要因素是资本积累和劳动专业化分工。公司要想快速成长应当在这两个方面下大功夫[1]。（2）新古典经济学派的公司成长论。与以供给为核心分析的古典经济学派不同，新古典经济学派是以需求为核心分析的。其认为公司生产规模的变化是由产品的单位成本决定的，即公司成长的动力在于对规模经济的追求。成本因素是外生的，若公司面临的成本或需求曲线发生变化，那么公司的生产规模就会随之发生变化。生产规模的扩大可以实现促进公司成长的目的[2]。（3）新制度经济学派的公司成长论。新制度经济学派主要代表是科斯为代表，其认为市场机制和公司都是配置资源的手段，二者可以相互替代。此外，市场机制的运行是有成本的，因此提高效率降低成本是促进公司成长的推动力。同时他还认为公司的管理也是有成本的，公司的规模不可能无休止扩张下去，当利用公司组织交易的成本与通过市场交易的成本相等时也就达到了生产边界在于。新制度经济学派的公司成长论认为公司成长就是公司的边界扩大的过程，公司的边界又可以分为横向边界、纵向边界和多样化经营边界等[3]。（4）后凯恩斯主义时期的公司成长论。后凯恩斯主义并没有延续传统经济学对公司目标的定义，而是对公司目标设定为增长最大化。其价格理论的核心是研究价格如何通过调节供需以实现公司增长，而不像传统经济学那样研究价格对稀缺性资源的调节。此外，后凯恩斯主义以最大化增长率为前提，试图构建出把、投融资、定价决策和产量决策都考虑在内的公司成长模型[4]。
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2 河南新三板创新层公司概述
2.1 新三板的历史沿革与发展现状
“新三板”是相对“老三板”而言，所谓“老三板”指的是为解决原 STAQ系统、NET 系统挂牌公司股份转让遗留问题，于 2001 年 7 月由中国证监会授权中国证券业协会设立的证券公司代办股份转让系统，该系统后来还承担了沪深交易所退市公司的股份转让职责[46]。2006 年 1 月，为鼓励高新技术公司借力资本市场发展，国务院决定允许中关村科技园区符合条件的未上市公司进入证券公司代办股份转让系统进行股份报价转让试点。由于这两个市场在交易方式、投资者适当性等一系列规则制度上存在显著不同，因此为了将二者区分开来，将后者称为“新三板”[46]。2012 年 7 月，国务院批准通过了《扩大股份转让试点工作方案》，同意筹建全国股份转让系统，并将试点范围扩大到上海张江、武汉东湖和天津滨海高新区[46]。2012 年 9 月，全国中小企业股份转让系统有限责任公司在国家工商总局完成登记注册，该公司对原证券公司代办股份转让系统挂牌公司全部承接，同时接替中国证券业协会负责市场的运营管理工作[46]。2013 年 1 月 16 日，全国中小企业股份转让系统正式揭牌。因此，全国股份转让系统是对“老三板”和试点期间“新三板”的法定延续，“新三板”作为社会各界对证券公司代办股份转让系统的习惯性俗称，伴随全国股份转让系统的正式运营，已用以专指全国股份转让系统[46]。
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2.2 新三板与主板、创业板的区别
新三板和沪深交易所都是经国务院批准设立的全国性证券交易场所，主要区别在于服务对象不同、投资者结构不同、交易方式不同。沪深市场是交易所市场，具有高度公众化的特征，市场流动性和融资效率较高，因此发行上市的标准也相对较高，企业规模相对较大；新三板是场外市场，主要服务于创新、创业和成长型中小微企业，实行较为严格的投资者适当性管理制度，并适应挂牌公司差异较大的特性，实行多元化的交易机制。其市场运行以自律监管为主。与主板、创业板相比，新三板还具有挂牌条件弹性较大、无硬性财务指标要求、挂牌成本低及周期短、可自行选择融资对象及融资时点等特点。具体见表2-1。
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3 河南新三板创新层公司成长能力评价体系与方法......17
3.1 评价指标体系的构建...........17
3.2 公司成长能力评价方法分析及选择...........20
4 河南新三板创新层公司成长能力评价实证分析..........22
4.1 指标数据的选取及描述性统计...........22
4.2 因子分析过程.......23
4.3 运用熵值法计算样本公司成长能力综合得分...........31
4.3.1 对公共因子得分数据预处理....31
4.3.2 计算各公共因子的权重....32
4.3.3 计算各样本的综合得分....33
5 研究结论及建议......35
5.1 结论.......35
5.2 提升河南新三板创新层公司成长能力的建议...........38
5.2.1 改善河南新三板创新层公司成长能力的内部环境........39
5.2.2 改善河南新三板创新层公司成长能力的外部环境........40
5.3 不足与展望...........42
4 河南新三板创新层公司成长能力评价实证分析
4.1 指标数据的选取及描述性统计
4 河南新三板创新层公司成长能力评价实证分析4.1 指标数据的选取及描述性统计本文以河南省首批入围新三板创新层的 33 家挂牌公司为样本，选取 2014和 2015 年年报数据为基础进行研究，数据是通过 Wind 金融数据终端[47]和全国中小企业股份转让系统[46]整理而得。为了尽可能消除偶然性因素（比如 2015 年下半年发生的股灾）对评价结果的影响，本文选择对两年的数据取其平均值进行分析研究。原始数据及取均值后的数据见附录 I1-I3。采用因子分析法要求指标数据能够符合因子分析的条件，因此要在提取公因子之前对标准化后的数据进行适用性检验[49]。以下因子分析过程借助 SPSS 统计软件完成。对数据进行 KMO-Bartlett 检验，KMO-Bartlett 检验的原理是 KMO 值越接近于 1，表明数据越适用因子分析。KMO-Bartlett 检验结果见表 4-2。表 4-2 给出了 KMO 和 Bartlett 的检验结果。从表中可以看到 KMO 值接近0.8，在 0.5 和 1 之间，说明数据适用因子分析。同时 KMO-Bartlett 检验的原假设是相关系数矩阵是单位阵，而表中结果显示 Sig.的值为 0.000，小于显著性水平 0.05，因此拒绝原假设，表明指标之间存在相关性，适合做因子分析。#p#分页标题#e#
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结论
成长能力综合得分排名前十位的依次是众智软件、威科姆、捷安高科、景安网络、天迈科技、蓝天燃气、蓝德环保、郑设股份、许继智能、亚太能源。结合指标评价体系和实证模型进一步深入分析，可得到如下结论：
1、从股票转让方式看，采取做市转让的挂牌公司成长能力相对较好，表明做市商制度在新三板市场发挥出了优越性。做市商具有提高市场流动性、稳定市场和价格发现功能。一方面，做市商拥有雄厚的经济实力，买卖双方不必同时出现，都以做市商为对手方完成交易，保持了交易的连续性和市场的流动性。另一方面，在市场股价暴涨暴跌时，做市商有责任参与做市遏制过度的投机，发挥稳定市场的作用。此外，做市商的报价是在综合市场各方参与者的信息并衡量自身风险和收益的基础上形成的，投资者根据做市商报价进行决策，并反过来对做市商的报价产生影响，从而促使价格逐步向其实际价值靠拢，起到证券价格发现功能。最重要的是，为了获取丰厚的回报，做市商都竞相追逐成长能力好的优质公司，因此采取做市转让的挂牌公司成长能力相对较好，这也被实证分析结果所证实。
2、从行业划分来看，软件和信息技术服务业挂牌公司成长能力相对较好。根据实证分析结果，创新能力因子在综合得分上的权重最高。综合得分排名前五位的挂牌公司众智软件、威科姆、捷安高科、景安网络、天迈科技都隶属于需要具备较高创新能力的软件和信息技术服务业。同时，在河南省 33 家创新层挂牌公司中，所有 6 家软件和信息技术服务业挂牌公司成长能力综合得分都排进了前十。可以看出实证分析结果和现实是一致的，因为软件和信息技术服务业是关系国民经济和社会发展全局的基础性、战略性和先导性产业，具有技术更新快、产品附加值高、应用领域广、渗透能力强、资源消耗低以及人力资源利用充分等突出特点，对经济社会发展具有重要的支撑和引领作用。
3、对所有样本公司单个主成份得分纵向比较得出，风险控制做的最好的是综合得分排名第 1 的众智软件；成长质量最优质的是综合得分排名 13 的力合节能；最具创新能力的是郑设股份，综合得分排名第 8；成长速度最快的是勃达微波，综合得分排名第 12；成长效率最高的是综合得分排名第 6 的蓝天燃气；销售现金比率最高的是万杰智能，综合得分排名 11。对所有样本公司单个主成份得分纵向比较可以清楚一个公司每个主成份在所有样本公司中的排名，同时，对每个样本公司单个主成份之间进行横向比较可以知道所有主成份中相对较弱的因子，就能够找到当前制约每个公司成长能力的具体指标。纵向横向加以比较以后，在以后经营中就能够有针对性的在较弱的指标上加强改进。
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参考文献（略）
