第 1 章 引言
1.1 研究背景和意义
在经历了一年多的仿真交易后，2015 年 4 月 16 日，沪深 300 股指期货迎来了两种新的期货标的--上证 50 和中证 500 股指期货。上证 50 和中证 500 股指期货的推出使股指期货资产配置逐渐丰富，为投机、套期保值、套利、做市商等金融市场参与者提供更为多种多样的投资手段和风险控制管理的工具，随着金融产品和风险管理办法的丰富，金融市场的稳定性将得到改善。 进一步来说，股指期货的花样越多，那么投资者的选择余地越大，为投资操作灵活性提供了保障。从国际的角度看，上证 50 指数和国际资本市场之间息息相关，其和国外大名鼎鼎的新华富时 A50 指数在标的方面的契合度非常高，包括富时 A50 等国际金融的衍生品也将其作为主要的追踪标的。针对发挥市场价格发现功能，上证 50 期指期货的上市起到了重要的影响力，有利于政策的开放化，以及抢占更多市场份额，将异常情况发生的概率降低至最小值，诸如 2013 年曾出现的疑似海外 A50 指数调仓造成境内建行、中信等权重股轰然坍塌的现象将不复存在。 参考国际股指期货发展和应用的实践呈现出，股指期货推出的开始阶段无疑会为市场投资者在套利方面迎来春天，当期货合约价格突破了无套利区间上边界的时候，此时就表明存在正向套利的可能性，此时要想在套利中获取收益，只需要一边卖出期货合约一方面买进现货就可以了。当期货合约价格低至无套利区间的最低端时，那么反向套利机会便会应运而生，此时要想实现套利的价值，就需要在买入期货合约之际卖出现货指数。倘若不同期货合约间的价格差异有不正常现象的时候，此时的最佳选择是买进那些被低估了的期货合同，对那些预期值远远高于实际价格的期货合约进行售卖。在没有上证 50 股指期货交易之前，国内市场仅有沪深 300 股指期货一只可以作为投资对象，所以从目前研究的角度看，我国也有专门研究沪深 300 股指期货期现套利和价差套利的学者。
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1.2 国内外文献综述
在很早以前，国外对于股指期货期现交易的研究就已经初具规模了，包括期现套利可行性、期现套利策略以及期现套利影响因素等方面。国内学者在前人研究的基础上不断深化相关的研究，创造出不同的套利策略方法，并不断完善影响因素对套利的过程所起的作用。Cornell＆French (1983)[1]以股指期货定价模型为研究的切入点，最终设计出股指期货的持有成本模型，该模型认为在假设处于理想状态市场的前提下，现货价格考虑无风险利率下的时间成本，扣除股息率就能得到期货理论价格。并且此持有成本模型运用分别对美国 S&P500 股指期货和 NYSE 股指期货价格进行了计算，计算结果和实际股指期货价格之间进行了比较，比较结果是，实际股指价格与计算所得数据之间存在着较大偏差。 Mackinlay&Ramaswamy（1988）[2]将研究对象定位为 16 个股指期货合约的 15分钟高频数据，研究了 S&P 500 股指期货套利，最终形成的观点是：和现货价格对比，股指期货合同价格标准差要高的多；股指期货合约越是接近交割日，期货合约和现货间差异也就越大。 Board 与 Sutcliffe(1996)[3]通过协整技术，论证了各个国家市场与日经 225股指期货间的价格差异交易区间的必然性。 Hong 与 Sumel(2003)[4]选择亚洲的 64 支股票和其在美国市场进行交易的存托凭证（ADRs），并且为它们匹配了相对应的价值理论，分析结果是：时间的长短与股票年收益之间是呈正方向联动的，一个对风险持有厌恶态度的投资者持有股票时间为一年，那么其年收益为 33%。 Simonov, Agarwal与 Madhogaria(2011)[5]使用不同股票的平均价格与标准差将股票值标准化，而且该标准价格下不同股票之间的关联指数是不同的，其中挑选出关联指数高的股票进行匹配，交易时机的确定是由观察指标可历史平均值误差两大力量共同决定的。选择 2009 年 11 月 12 日到 2011 年 1 月 4 日时间段内的信息进行交易，年均收益为 7.17%。
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第 2 章 期现套利的一般原理
2.1 期现套利
股票现货市场与股指期货市场是紧密相连的，从股指期货的制度上来说，期货价格在合约到期日时的价格应该与现货的价格相等。基差是指被对冲资产的现货价格与用于对冲的期货合约的价格之差。由于期货价格和现货价格都是波动的，在期货合同的有效期内，基差也是也是波动的。现货市场的价格和期货市场的价格存在的差异就是基差，所以期现套利可以看作在两种市场中根据基差的不合理建立相反的资产头寸，在基差回归到合理的区间时选择反向了结头寸，获取基差变动带来的收益；相同类型的资产，不同期货合同之间存在的价格差被称作为价差，价差投机者就是所说的同时在一个合约上具有多头尺寸，但是在另外一个合约上具有空头尺寸，或是依靠相关资产期货价格之间存在的不平衡所带来的利益的投资者。 从期现套利的本质上来分析，期现套利是一种无风险套利，获取利益的方法就是利用现货价格和期货价格存在的价格差来获利。从理论上来说现货指数和期货指数应该保持一种平价的状态。但是在现实操作中，期货指数往往会发生很多变动，受到很多因素的影响以至于和合理的价格产生了偏离，这就代表着基差出现了变动。如果基差偏离的程度很大那么套利机会就会相应的变大。如果期货的价格和理论相比是比较高的，那么就可以考虑买进股票，也就买入一些复制现货组合，或是直接买入相关性高的指数型基金，同时将价格比较高的期货合约进行买跌，期货合约的日期越来越近的时候现货和期货的价格就会出现收敛的趋势，这时就可以进行反向的操作，即出售复制现货组合并买进期货合约，平仓的过程就是为获得套利利润。将此种套利交易的过程称之为正向套利。
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2.2 期现套利的一般步骤
只有在标的期货价格和现货价格之间的变动趋势同向运行时，才可以进行期现套利交易，对于上证 50 股指期货来说，在这种趋势中进行现货指数和期货指数合约的交易，又或者是对期现交易功能进行检验时，就必须要对不同周期上证 50股指期货合约和上证 50 指数之间的长期关系进行分析和研究。如果参与者只是依据主观上的预期基差波动来建立交易仓位则交易的随意性较大，带来的风险系数也会相应的增加。本文尝试通过统计检验的方法分析出基差所具有的稳定性，以及现货指数与期货指数合约之间具备着长期的均衡关系，然后选取通过统计方式检验的期货指数合约，接下来从交易成本和资金的流动变化角度考虑，确定出无套利的价格区间，最后将期货合约的实际交易价格与模型给出的无套利区间进行对比，构建出基于统计思想方法下的期现套利策略，能够更加客观的参与市场交易。
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第 3 章 上证 50 股指期货的基差及其波动分析 ......... 20
3.1 上证 50 股指期货基差及其波动 ...... 20
3.2 基于高频数据的基差波动特点 ........ 22
3.3 上证 50 股指期货基差波动的影响因素 ........ 23
3.3.1 市场成熟度 ........ 24
3.3.2 上证 50 指数的走势 ........ 24
3.3.3 到期日 ......... 24
3.3.4 成交量 ......... 25
3.4 小结 .......... 26
第 4 章 上证 50 股指期货的期现套利策略实证分析 ........ 27
4.1 基本假设 ......... 27
4.1.1 交易成本 ..... 27
4.1.2 交易规模 ..... 29
4.2 数据选取与检验 .... 29
4.3 交易过程的算法描述 .......... 33
4.3.1 设定变量和赋值 ....... 33
4.3.2 策略的交易规则 ....... 34
4.3.3 算法的执行 ........ 35
4.4 交易结果及分析 .... 37
4.4.1 交易次数分析 .... 38
4.4.2 交易收益分析 .... 39
4.4.3 交易时间分析 .... 39
4.5 小结 .......... 41
第 4 章 上证 50 股指期货的期现套利策略实证分析
通过前面的分析，本为对上证 50 股指期货的期现套利策略、用到的方法和理论以及相关因素作出了详尽介绍，本章按照期现套利交易的执行步骤，借助统计计量的办法，对上证 50 股指期货的历史数据进行分析和检验，然后运用程序算法统计交易，并对统计交易的结果进行观察和分析。
4.1 基本假设
本文假设借入和借出利率相同，均为无风险利率。目前是市场中可用的是同业拆借利率（短期波动较大且合约时间内难以确定）、定期存款（各国和不同时期有较大变化）、还有国债利率（相对稳定可靠的市场收益率）。本文在前人总结的基础上和比较个利率的优缺点后，采用一年期国债利率。根据我国 2015 年国债的收益情况，一年期的国债利率为 2.52%1，即#p#分页标题#e#
br 为 2.52%.ETF 现货买入和卖出的成本参照上海交易所各期货公司的标准定位万分之 2.5;印花税在 9 月 1 日前上海交易所公布的为千分之 1，之后为千分之 0.5。买入现货成本bsC 只包括买入现货的佣金为 0.025%，卖出现货成本ssC 是卖出现货的佣金与印花税之和为 0.125%或 0.075%。 根据中国金融期货交易所规定成交金额的万分之 0.25 作为股指期货交易的佣金的收取标准，但是在此基础上各期货公司会多加收约万分之 0.5，目前多数交易者的买入和卖出期货的成本为万分之一,即bfC 和sfC 为 0.01%。
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结论
本文的开篇就对上证 50 股指期货期现套利研究原因作出了说明，然后介绍了股指期货期现套利的含义、类别和现实中出现频率较高的交易策略，除此之外，还对期现套利的交易过程做出详细的分析，并针对基差波动的表现和原因进行剖析，最后在运用计量和程序的工具基础上，以确定的参数统计交易的结果。 （1）期现套利买卖方向同时进行所产生的风险是投机行为所产生风险的一部分。以买卖交易方向为基准，那么期现套利可以划分为正向套利、反向套利。期现套利交易的步骤是数据的选取与检验，成本因素的确定无套利区间的计算，最后将抓住交易机会的希望寄托在了计算机程序上，判断建仓信号。 （2）就基差波动分析的结果上看，基差走势与现货指数以及股指走势表现出高度的一致性；在通过无套利区间波动的分析，观测到套利机会的存在。 （3）本文中形成的交易模型是统计交易思想与现实相结合的产物，该套利模型对期现套利交易中涉及到的交易成本进行了详尽的介绍并根据市场条件确定其值，然后确定了合理的无套利区间。采用计算机程序为工具，以高频数据为核心统计分析任何一次交易机会，最终计算出了期现套利交易实证的收益率。与其说是建立统计交易模型，倒不如说是期现套利交易策略的实际运用。 实证检验反馈给我们的信息是，上证 50 股指期货期现套利策略在现实中是可行的，当月和下季合约组合与统计学中计量观点相吻合，采用两种合约的期现套利，而交易过程中冲击成本的避免和控制尤为重要。统计结果显示，当月合约和当季合约期现套利得到的年化收益率远远超过市场的无风险利率，其中当月合约更高，同时交易的次数也较多，说明短期合约要比长期合约的回归性更强一些；在指数的上涨阶段，正向套利的次数多于反向套利，反之，下降阶段中反向套利多于正向套利。
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参考文献(略)
