1绪论
1.1研究背景及意义
阳光私募基金是指发行方是信托公司，由投资公司作为发起人，并由基金经理人管理运营，由监督管理机构备案监管，由银行履行第三方资金托管职责，主要投资于证券市场，需要定期公布业绩报告披露其净值，属于证券投资类的集合信托理财产品。首先，阳光私募基金的发行平台是信托公司，并有投资公司、监管机构、银行多方配合管理，有力保障了投资者的资产安全；其次，定期公布其业绩报告、披露净值能够使阳光私募基金的运作更加透明化和规范化，有效防止基金经理的不良行为；最后，由于阳光私募基金具有高度灵活性和投资多元化的特点使其具有相对更高的收益率。因此，最近十多年来，阳光私募基金己经成为民间金融不可小觑的机构投资者，随着政府的正确引导和市场的逐步完善，阳光化己经成为我国私募基金产业的趋势，这更使得本课题的研究具有重要的理论和现实意义。2003年8月1日，由云国投发售的“中国龙”计划产品标志着我国私募基金行业幵始走向“阳光化”道路。此后经过十多年的创新与发展，我国阳光私募基金业已经成长为中国金融资本市场上机构投资者的重要力量。我国经济社会在改革开放历经三十多年的风雨来已经取得了健康发展，人民的物质生活水平逐步提高，富裕阶层越发出现财富积累的现象，由于银行存款利率较低，甚至远远低于通货膨胀水平，这就迫使大量资金幵始寻求专业化投资理财，产生了对金融市场产品创新管理的蓬勃需求。而这些投资主体又有其特殊性：一是时间和精力有限，难以对投资理财投入大量的研究、分析、管理、运营；二是该阶层大部分人士并非金融专家，对金融投资理财的方式并不熟悉，这使得他们更相信专业化的管理团队来经营他们的财产；三是由于投资主体的个性化以及资金流的不同特点，使得他们对投资理财的需求更加偏向于量身定做。基于以上背景条件，阳光私募基金产业在很大程度上能够满足这部分高端投资者的理财需求，带动了产业的繁荣发展。
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1.2研究内容和框架
本文主要分四个部分：第一部分：主要针对我国阳光私募基金产业进行理论总结，包括概念、定义、分类、特征、意义;同时，阐述我国阳光私募基金与基金经理人的关系以及研究其选股能力以及择时能力的价值。第二部分：主要归纳研究选股能力以及择时能力的数理模型。第三部分：本部分主要选取我国阳光私募基金产业进入发展期后2007年以前成立且直到2014年6月27仍然处于存续状态的11只基金的周度收益率数据，利用T-M模型对其进行选股能力以及择时能力的实证分析。并主要对比在我国不同金融历史背景下选股能力以及择时能力的不同表现。第四部分：在实证分析的基础上，对我国阳光私募基金不具备选股择时能力的原因分析，并总结提高我国阳光私募基金选股与择时能力的建议措施。
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2选股择时能力的国内外文献综述
2.1国外选股择时研究方法文献综述
阳光私募基金在国外的研究成果并没有形成体系，而着重于基金经理人选股能力与择时能力的研究也不多，主要原因在于国外主要以对冲基金为主要私募投资基金的品种，其主要涉及高杠杆交易以及投资品种范围的多元化，加大了研究度量难度。如果将研究理论和研究法方法隔离幵看的话，国外对证券投资基金的选股能力以及择时能力的研究方法还是比较完善的，主要分为两大体系——参数研究方法以及非参数研究方法。其中，处于主导地位的是参数研究方法，又包括时间序列分析法和投资组合分析法。时间序列分析法运用到选股与择时能力分析中主要是指根据动态基金的净值数据以及系统风险评估系数等大数据的处理分析，得到选股能力以及择时能力的评估指标。下面本文会依据具体的研究方法简述国外相关文献在此领域的研究成果。Treynor和Mazuy(1966)在CAPM的理论基础上,将二次项加入到单因素模型中，将其演化为二次回归模型，并建立方程，即下文详细介绍的T-M模型，该模型是对证券投资基金选股择时能力分析的首次研究。其中，方程中的二次项的系数值代表的含义表示证券投资基金对市场的时机选择能力，如果该系数值大于0，则代表该基金有较好的择时能力。Treynor和Mazuy选择标准普尔500指数(S&P500)作为市场基准指标,挑选美国57只具有代表意义的开放基金，将其1953年到1962年十年间的年度净值数据作为分析对象，进行基金经理选股与择时能力的实证分析。实证表明，没有指标性数据结论能够作为支持证券投资基金具有较好选股择时能力的依据。
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2.2国内选股择时实证分析文献综述
我国阳光私募基金的成立时间较晚，相关制度也不够完善，针对阳光私募基金产业的研究也相对较少，再加上相关数据不易收集，在选股能力与择时能力方面的实证研究也相对极少。但是，对于我国证券投资基金的相关研究，比如针对幵放式基金和封闭式基金选股择时能力的研究有相对较多的文献可以参考，其研究方法大致也可由上文所述分为参数研究方法和非参数研究方法，尤其运用时间序列分析法的研究成果较多。下面我们主要针对这一方法进行阐述。联蒙柯(2000)是我国证券投资基金选股能力与择时能力研究的先驱者，他首次将T-M模型应用到基金业绩的评价中。联蒙河选取我国具有代表性的6只封闭基金，将其1年内的月度收益率数据纳入研究对象，运用T-M模型进行实证分析。结论表明，这6只封闭式基金的代表选股能力的参数指标全部为负值，代表择时能力的参数指标全部为正值，两者并且呈现出较弱的负向相关性，但是他并没有对其进行显著性检验。因此，他得出结论，我国证券基金经理人的投资行为时不具有规律性的，且随机性比较大。沈维涛、黄兴孪(2001)运用T-M模型、H-M模型以及风险指标调整法，选取我国10只具有代表意义的证券投资基金，将其1999年5月直到2001年3月的23个月的周度收益率数据共92个观测数值进行统计分析，研究其选股能力与择时能力。在选取市场基准收益率指标时，他们将上证综指取40%比例、深圳成指取40%比例、国债指数取20%比例组合成一个指标系数；在选取无风险收益率时，他们选取一年期定期存款利率。结论表明，证券投资基金经理人并没有显著的择时能力，大部分绩效收益率来源于其选股能力。
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3阳光私募基金选股择时能力概述..........11
3.1阳光私募基金概述........11
3.2阳光私募基金业绩与基金经理人的关系........15
3.3研究阳光私募基金选股择时能力的意义........16
4选股择时能力模型分析........18
4.1传统风险调整收益的衡量方法........18
4.2 Treynor & Mazuy 模型系列........21
4.3Heriksson & Merton 模型系列........23
4.4Chang & Lewellen 模型系列........24
4.5本文应用模型选取分析........26
5实证检验设计........27
5.1数据选取及标准构建........27
5.2实证检验结果........31
5实证检验设计
5.1数据选取及标准构建
根据经济周期的运行规律，完整的经济周期应该包括繁荣、衰退、萧条和复苏，如果要涵盖完整的经济周期需要经过2-10年，本文选取的时间段从2007年开始至2014年6月30日，选取理由如下：(1)纵观我国阳光私募基金的发展历程，2003年、2004年、2005年分别新成立1只基金，2006年，我国新成立8只基金，从2007年至今，基金行业大力发展，截止至2014年6月30日，共有阳光私募基金3602只。所以净值数据从2007年1月1日开始截取能够涵盖我国阳光私募基金的初始情况。(2) 2008年全球性金融危机的爆发成为近10年来经济形势的大转折点，根据上证收盘综合指数的数据显示，如图5-1，以指数高低代表整体市场经济形势的状态，我们将2007年1月1日至2014年6月30日分成以下四个时期：2007年1月到2007年11月，经济上升，2007年11月开始到2008年12月，经济下降，2008年12月到2009年8月，经济小幅度复苏，2009年8月到2014年6月底，经济一直处于波动形势，且波动幅度越来越小，因此，本文如此截取时间段能够反映出在不同的经济形势下基金经理人的选股择时能力。
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结论
在阳光私募基金行业内，其业绩表现主要取决于基金经理人个人的投资组合管理能力，除此之外其个人职业道德素质也会影响基金业绩。由于产品的特殊性，私募本身会包含基金经理人个人的主观行为与投资者大额财富管理需求的平衡问题，基金经理人旳投资组合选择方式、运营理念、管理方式基本能够决定一只基金的业绩好坏。从专业性分析的角度，基金经理人的投资资历、投资经验、历史收益率、投资风格都可以作为选择基金经理人的评判标准。由前文分析，基金经理人在不同的历史环境下的选股能力以及择时能力表现有一定差距。而我国大部分私募基金经理是由公募基金管理人转变而来的，他们由于对市场具有更高的敏感度以及观察力，通常表现会好于民间经理人。另一个趋势是，如今很多具有高学历海外投资背景的金融人幵始从事私募基金经理人的职业，这也是我国私募基金行业发展的重要新生力量。从道德性分析的角度，由于我国私募基金行业的发展历史较短，国家对其监督管理力度仍然不足，而针对阳光私募基金经理人的从业规范仍缺失，而由于基金产品的特殊性，一旦基金经理人通过资产规模化来操控股票行情，大量买入拉高或者大量抛售止损牟取暴利的话，都会导致金融市场秩序混乱，给投资者带来损失，从而加重投资风险。此外，由于对基金经理人的法律法规约束不到位，一旦出现法律纠纷，投资者的合法权益难以得到保护。#p#分页标题#e#
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参考文献（略）
