1 导论
1.1 研究背景及意义
1.1.1 研究背景
股利政策作为公司期末如何分配其收益的决策，公司在决定向股东分配股利之前，需要综合考虑各种因素，公司是否分配、如何分配、分配多少直接影响公司未来的筹资能力和经营业绩。一定量的内部留存收益是保证公司长期发展的重要资金来源，而现金股利作为公司对股东的回报，同时也是企业的现金支出，其分配不仅关系到股东的经济利益，而且直接影响着公司未来的股票价格，从而影响着公司未来的发展。首先，股利政策影响公司融资政策的选择，进而影响融资成本的大小，而融资成本的大小是由投资者对公司所要求的必要报酬率的高低所决定的。股利分配作为公司税后利润的一种分配方式，反映着公司给予股东的投资报酬的大小，是实现公司理财目标——股东利益最大化的表现形式。同时，融资决策所选择的融资方式又将影响股利分配的形式和数量，这是由作为资金提供者的股东之间的利益协调所决定的，不同的股权结构必然有着不同的利润分配要求，股权结构是影响股利政策的重要因素。其次，股利政策受公司投资决策的影响，当公司存在净现值为正的投资项目时，使用低成本的留存收益可使总成本降低，公司则会采用低股利政策或不支付股利；反之投资机会较少时就会选择高股利政策。近年来随着我国上市公司的发展，公司股利分配问题也成为了我国资本市场的热点问题之一，特别是对金融类上市公司，我国目前上市的金融类公司，无论是从净利润、每股收益增加额，还是从市价、总价值水平，都成为证券市场的权重股和风向标。由于其有着不同于其他行业的特殊性，主要体现在它的高风险、高负债、现金流充足、无实物资产的流转性等。金融类上市公司作为金融中介机构，对于国家的经济发展有着举足轻重的作用。但是通过长期以来的观察发现，我国金融类上市公司出现了许多令人费解的现金股利分配现象。例如，伴随着资本市场的不断成熟，金融类上市公司的股利支付水平不稳定发放的公司比比皆是；同样是绩优公司，股利分配却截然不同；相比较国外的上市公司为维持良好的形象，倾向于保持稳定的股利政策，我国的金融类上市公司无论是股利的支付率还是股利形式均频繁多变，缺乏连续性，投资者难从现行的股利政策推知未来股利如何变化，因此该方向的研究成为了资本市场研究的热点。
1.1.2 研究意义
由于中西方经济文化背景的差异，使得西方较为经典的股利研究视角在中国难以运用。在现代市场经济中，股权结构既是形成股票市场的基本前提，又是公司治理的逻辑起点。股权结构作为公司治理中最重要的因素之一，决定着公司的治理结构，影响到公司的各种决策。在不同的股权结构下，所有者赋予管理者的管理权限以及对管理者的监控能力也有所不同。因而不同的股权结构就会产生不同的公司行为，导致不同的现金股利政策，从股权结构角度研究我国金融类上市公司股利政策，无论是对于公司的管理者制定合理的股利政策，还是对于普通投资者研究公司合理的投资价值都具有现实的指导意义。
1.2 文献综述
1.2.1 国外文献综述
西方关于公司股权结构与绩效关系的研究，可以追溯到伯利和米恩斯（1932）。他们指出，公司在股权分散的情况下，分散的小股东和职业经理人之间的利益目标不同，由于存在潜在的利益冲突，经理无法使公司的绩效达到最优。而且公司的股权越分散，公司的经营绩效就越差；相反，公司股权相对集中，公司的经营绩效就会提高。Lins（2000）通过对 22 个新兴市场中的公司的所有权结构进行实证研究，研究表明：新兴市场普遍具有股权集中的特点，而且随着大股东控制权和现金流量索取权的增加，公司业绩呈上升趋势，特别是在大股东处于绝对控股地位的情况下，公司业绩明显优于其他公司。然而也有不少西方学者的研究认为公司的股权结构与公司的业绩负相关，Ftierst和 Kang（2000）以 1992-1993 年在美国上市交易的 947 家公司作为研究样本，主要得出以下结论：外部股东持股比例对公司经营业绩具有负向作用，对于具有控制性股东的公司，持股比例对市场价值具有负向作用。他们认为大股东具有将其自身利益置于其他股东利益之上的动机，在某些环境下，大股东会促使管理层做出一些次优决策，因此，尽管公司经营业绩因为更好的内部监督机制而提高，但是大股东对其他股东财富的潜在掠夺会导致股价的下降，因此有必要将大股东对经营业绩的正向作用和对股价的负向作用分别予以考虑。
2 股权结构与现金股利关系的理论分析
2.1 股权结构
2.1.1 股权结构的质
从所有制的角度而言，包括国有、集体、私营和外资四种类型。从股权结构与公司绩效研究的角度看，股权结构指的是国有股、法人股、社会公众股、高管持股、内部职工股等各自所持股份的比例。③国有股，包括国有股和国有法人股。国有股指有权代表国家行使资产管理权利的政府部门或机构，以国有资产投入公司所形成的股份，包括公司现有国有资产折算成的股份。国有法人股是指全民所有制企业用国家授予其自主经营的国有资产向独立于自己的股份制试点企业投资形成的股份。由于我国大部分股份制企业都由原国有大中型企业改制而成，因此，国有股在中国上市公司股权中占有较大比重，我国的国有股股权主体一般是以国有资产监督管理委员会、投资管理公司、国有资产经营公司、国有控股公司或授权经营国有资产的上市公司母公司等，其中有管理机构（行政机构或事业法人），也有企业法人。国有股权的最终所有人为全民，由中华人民共和国中央政府或各级地方政府代为行使。
3 我国金融类上市公司股权结构与现金股利.......23
3.1 金融类上市公司股权结构特征及现状.... 23
3.2 金融类上市公司现金股利政策特征及现状....... 30
3.2.1 现金股利分配现象日益增多.....30
3.2.2 每股股利有上涨趋势.....31
3.2.3 股利支付率处于较高水平.....32
3.2.4 连续分配能力较强.....33
4 金融类上市公司股权结构对现金股利政策影响.......35
4.1 样本选择....... 35
4.2 金融类上市公司股利政策的总体性描述.... 36
4.3 金融类上市公司股权结构对现金股利政策....... 36
4.3.1 股权集中度对现金股利政策的影响.....36
4.3.2 股权制衡度对现金股利政策的影响.....39
4.4 回归分析....... 41
4.4.1 研究假设.....42
4.4.2 变量选择.....42
4.4.3 模型建立.....45
4.4.4 回归结果.....45
4.4.5 结果总结.....48
5 研究结论及建议.......50
5.1 研究结论....... 50
5.2 政策建议....... 50
5.3 研究展望....... 54
结论
本文以股权结构中的股权集中度与股权制衡度为视角，在描述了中国金融类上市公司股权结构与现金股利政策现状的基础上，探讨了股权结构与现金股利发放的影响关系，在控制影响现金股利发放的其他变量的基础上，对股权结构影响现金股利的关系进行了实证研究，主要得出以下研究结论：
1.根据股权结构对股利政策的理论分析可知，持股比例的大小会直接影响股东获取收益的方式，通过研究可知，股权集中度与现金股利支付率正相关，这意味着控股股东的持股比例越高，控股股东越倾向于进行利益侵占，而现金股利的发放就是控股股东进行利益隧道挖掘的工具，由于控股股东获取私有收益的方式及难易程度受限于资本市场的外部监管水平，在面对越来越严格的市场监管以及资本市场法律限制的情况下，现金股利的发放对于控股股东而言是一项非常好的转移资金进行利益侵占的方式与手段。股权集中度越高，虽然对于控股股东监督管理者有利，能够在一定程度上降低控股股东与管理层之间的代理成本，但同样会造成控股股东与其他中小股东之间的代理问题。
2.金融类上市公司的股权集中度与现金股利支付率呈显著的正相关关系。对于金融类上市公司而言，虽然股权集中程度不及中国所有上市公司股权集中度的平均水平，但其对现金股利的影响与整个资本市场的研究一致，即股权越集中在少数股东手中，控股股东越容易也越倾向于通过分配现金股利的方式进行利益侵占，以谋求总收益最大；同时，前三大股东的持股比例差异越悬殊，即现金股利对股东的利益越不均等，控股股东越倾向于发放更多的现金股利。
3.股权制衡也在很大程度上影响金融类上市公司现金股利的发放。第二大股东对第一大股东的制衡力度与现金股利的发放呈显著的负相关关系，这意味着第二大股东能在很大程度上抑制第一大股东进行利益侵占的行为，即第二大股东对第一大股东的制衡能力越强，金融类上市公司发放的现金股利越少。同样地，第二、第三大股东很可能结成同盟共同制衡第一大股东，该制衡力度越强，第一大股东越不能高派现，然而这种联合抗衡的可能性显然弱于第二大股东直接进行抗衡；而第四、第五股东则由于持股比例较少，对第一大股东抗衡所获得的收益小于附和控股股东所获得的收益，因此该制衡力度越强，反而越有利于现金股利的发放。#p#分页标题#e#
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