基于博弈模型的上市公司交叉持股伙伴选择策略研究

交叉持股现象最初起源于日本，起因是日本阳和房地产公司在 1952 年被恶意收购，进而导致了三菱集团内部结构的调整，日本《反垄断法》在 1953 年修改之后，三菱集团下属子公司之间出现了相互持股的行为，目的是为了防止在二级市场被收购。即交叉持股的最初出现是日本的财团为了防止被恶意收购而推行的，保证企业生产经营的稳定性。日本很多的企业通过交叉持股，使得上市公司股权结构越来越多样化，在二战之后，一定程度上推动了日本经济的腾飞。中国交叉持股现象最早出现在 1999 年广发证券和辽宁成大之间，随后交叉持股行为被视为多样化国有企业股权结构的有效方法。在 2005 年股权分置改革之后，政府为了调整和优化上市公司的产业结构，鼓励企业之间交叉持股，自此交叉持股的企业越来越多，渗透到了各个行业。近些年随着我国资本市场的快速发展，上市公司之间的交叉持股现象也是越来越普遍，同时交叉持股的规模也越来越大，沙浩伟（2016）的研究中指出我国上市公司交叉持股涉及的资产总值从 2004 年的 900 亿元到 2014 年上升到了 2900 亿元，并且在 A 股中有超过 40%的上市公司存在交叉持股行为，其中制造业在交叉持股企业中占据一半的名额，由此可以看出交叉持股行为已经成为越来越多企业的战略选择。

在自然界中经常可以看到鱼鸟成群，蚂蚁成堆，蜜蜂成窝的现象，同样的在中国古代哲学巨著周易中提到“方以类聚，物以群分”，主要描述的是同类的事物会聚集在一起，志同道合的人会相聚成群。不谋而合，在西方众多学者的研究中也有类似结论，Nicholas Christakis（2012）等学者研究了基因对人类交友倾向的影响，他们发现人类总是倾向于与自己基因相似的人进行交友合作，相比于陌生人，朋友之间的基因相似性更为显著。同样在莎伦布雷姆（2009）的心理学著作《亲密关系》中，通过调查发现有着相似背景、个性的人们更容易彼此吸引。王育晓（2015）在研究联合投资伙伴选择时，发现风险投资机构会选择与其资源相似的企业进行联合。上述的研究都可以证明，不管是个人还是企业在进行伙伴选择时，总是倾向于与自身相似的伙伴进行交友或合作。因此，本文以上市公司的交叉持股行为为基础，探讨企业在进行交叉持股伙伴选择时，是否存在某种倾向？是否会倾向于选择与自己相似的上市公司进行交叉持股呢？
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第二节 交叉持股相关文献综述
交叉持股行为最早是在 1952 年日本出现，随即在西方的发达国家开始蔓延和普遍。国外交叉持股的出现在时间维度上相比较国内早了接近四十年的时间，因此相比较于国内的研究而言，国外对于交叉持股的行为研究范围更广，这与国外资本市场的发达也有一定的关系。国内外在交叉持股上的研究归结起来主要集中在以下的几个方面：交叉持股的动机研究、交叉持股对企业产生的影响以及交叉持股的其他相关问题。
一、交叉持股动因研究
（一）国外的研究
国外学者对于交叉持股动因的研究结论主要集中在以下的三个方面：规避风险、抵制恶意收购和构成垄断。
关于抵制恶意收购动因研究的出现，主要原因是在二十世纪八十年代出现了以融资并购为主的并购浪潮。同期 Bradbury and Calder Wood（1988）以此为出发点，用新西兰的企业作为样本研究，通过研究发现企业之间交叉持股行为可以抵制被恶意收购。Roe（1993）、Sheard（1994) and Nakamura（1999）的研究发现企业之间通过交叉持股来提升自己的市场价值，从而减少被恶意收购，利与公司自身稳定的发展。
之后又出现了第三方面关于构成垄断动因的研究。Reynolds and Snapp（1986）的文章中表明企业在存在相互竞争关系的环境下，当它们之间形成交叉持股时，它们的总产量就会下降，因此价格会上涨，从而形成垄断的局面，并且获得更加丰厚的利润，这些影响的产生仅仅是因为这些安排将实际或潜在竞争对手的命运联系在一起，在他们的利润之间产生了正相关。Shapiro and Farrell（1990）的文章分析了在非寡头垄断下的横向合并。他们发现了这种合并提高价格的一般条件，并表明任何不产生协同效应的合并都会提高价格。并且他们还开发了一个程序来分析合并对竞争对手和消费者的影响，从而为盈利的合并提供充分的条件来提高福利，研究发现交叉持股行为同样能够达到相同的目的，企业可以获得更加丰厚的利润。Amundsen and Bergman（2002）对电力市场中这种交叉所有权的影响进行了评估，研究指出交叉持股的行为主要体现在企业的双方达成一致的决议，从而形成垄断的局面，占据更大的市场份额。Clayton and Jorgensen（2005）的文章分析了公司首先选择彼此的股权头寸，然后从事导致外部性的经营活动。面临正外部性的公司最优选择长期股权，以增加利润，研究中发现企业通过交叉持股行为可达到垄断的结果。

20 世纪 50 年代，在传统博弈理论的研究中，基于个体对经济行为的完全理性认知，一般可以表现为以下三点：第一，决策者在进行决策时能够完全的利用所有信息。第二，决策者对于其他决策者的决策行为能够准确的预知。第三，决策者在进行决策时完全理性，能够实现自身利益的最大化。
随着行为经济学和实验经济学的兴起，众多学者对完全理性的假设提出了质疑，Herhent Simon（1956）的经典书籍《管理行为》中提出了有限理性概念。他认为在实际的生活中决策者会因为经验或者是惯性去做决策，因此决策者在进行决策行为的时候不能够做到完全理性，并且决策者的认知能力有限，并不能够完全的利用所有的信息。Herhent Simon（1965）提出的有限理性概念强调博弈主体在理性程度上存在局限性，更加的贴近现实，被后人作为研究博弈模型理论的基石。

有限理性假设被广泛运用，特别是在博弈模型中，谢识予（2001）的文献中提到博弈主体参与者出于理性的决策，总是会选择使自己收益最大化的决策，并且在博弈过程中，所有的博弈主体并不能立即就达到均衡状态，而是需要通过不断的博弈，不断的改变策略进行调整，最终实现自己收益的最大化。
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第六章 结论与展望
一、研究成果