本文是经济论文，本研究基于利益相关者理论与委托代理理论，结合不同高管激励方式时效性及对创新绩效影响的滞后效应，以2012年-2017年A股民营制造业上市公司为样本，探讨了高管薪酬激励、高管股权激励、机构投资参与度及企业创新绩效之间的影响关系，并进一步研究异质机构投资参与度的调节作用差异。为了使实证分析更加深入，本研究从创新经济产出和创新技术产出两大方面衡量企业创新绩效的主要指标，将机构投资者划分为压力抵制型和压力敏感型两大类，并分别进行实证检验。主要研究结论包括以下几点：第一，高管薪酬激励对企业创新绩效具有显著的正向影响。实证结果显示，高管薪酬激励对企业创新经济产出和创新技术产出均呈现显著正相关，并通过了进一步稳健性检验，该研究结果与王燕妮（2011）、马文聪等（2013）、许瑜，冯均科（2017）、刘婷婷等（2018）等学者的研究结论一致，说明现阶段货币化薪酬对我国上市企业高管仍然具有较大的吸引力，在提高高管创新风险承受能力、激发其创新积极性等方面发挥着积极作用，能够在一定程度上实现股东与高管的利益趋同，并具体表现在随着高管薪酬激励的增加，企业创新经济产出和创新技术产出的均有所提升。
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1引言
近年来我国机构投资规模不断上涨，越来越多证据支持其在公司治理中的有益影响。然而，目前有关机构投资者与高管激励效果的相关研究相对缺乏，特别是机构投资参与度对高管激励和企业创新绩效影响的研究更不多见。随着机构投资参与度的增高，是否能够在高管激励与企业创新绩效这一过程中发挥作用，促进企业创新绩效的提升？异机构投资参与度又带来何种影响？本研究将在现有研究基础上进行深入讨论。有关高管激励对企业创新绩效的研究一直是学术界和是业界关注的焦点，特别是随着股权激励计划受欢迎程度的提升，高管股权激励对创新绩效的实际影响更是受到多方关切，本研究问题之一就是研讨我国民营制造业上市公司中高管激励对企业创新绩效的影响，为现有研究补充新证据；充分考虑不同激励方式的时效性以及对企业创新绩效影响的滞后性，更加符合情境的现实性。本研究的被解释变量为企业创新绩效，从创新技术产出和创新经济产出两大方面进行衡量，解释变量包括高管薪酬激励和高管股权激励。不同激励方式对企业创新技术产出和企业创新经济产出作用的发挥时效存在较大差异，本研究对此充分考虑，在研究高管薪酬激励对创新经济产出的影响以及机构投资参与度的调节作用时使用当期数据，研究其他问题时，则将企业创新绩效数据滞后一期。
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2理论基础与文献综述
2.1理论基础
委托代理理论的中心任务在于非对称信息下激励问题的分析。最常用的办法是通过股权激励和薪酬激励或者完善监督机制减小股东和管理层的代理成本并缓解冲突。为管理层提供较高的工资和奖金等货币性薪酬是股东应对委托代理问题的激励方法之一，工资也可以被视为管理层未完成股东期望而被解雇时的机会成本，对提高管理层工作积极性十分有利。工资和其它货币性薪酬是企业管理层追求的直接目标，能够给管理层提供稳定和确定的收益，对于管理层而言保护作用与激励作用并存。但是由于货币性薪酬与公司的短期业绩密切相关，管理层很有可能为了达到短期业绩目标做出损害公司长期发展的决策。为了防止管理层的短视行为，实现激励相容为目的，委托人通过授予代理人部分股权的形式（即通过股权激励），将高管薪酬与公司长期绩效、公司股价等挂钩，使得双方目标更加一致。
2.2企业创新绩效的相关研究
国内外学者针对企业创新绩效的测度展开了广泛的研究，由于研究角度不同，所用测量方式及指标选择有较大差异。根据数据来源方式的不同，企业创新绩效的测量可以划分为主观测量和客观测量。主观测量方法是指以问卷的形式，让被调查者根据企业实际情况对企业创新绩效做出评价，多以量表的形式进行。客观测量方法则是依据现有上市公司财务数据、企业调查数据、专利数据、权威机构出版数据等二手数据进行测量，可靠性相对较高。考虑到本研究是基于上市公司面板数据，因此在整理相关文献时侧重于基于二手数据实证的经典文献，整理结果如表2.1所示：
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3研究假设与研究设计......................22
3.1研究假设.................................22
3.2研究模型................................25
3.3样本选择与数据来源.............25
3.4变量选择.................................26
4实证检验与结果分析......................32
4.1描述性统计分析.....................32
4.2相关性分析与多重共线性检验.....................34
4.3回归分析.................................36
4.4稳健性检验............................45
5研究结论及展望..............................51
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4实证检验与结果分析
4.1描述性统计分析
从表4.2中可以看出，样本企业创新技术产出的均值为3.43，极大值和极小值分别为8.038和0，呈现出较大差异。通过进一步对企业专利申请量的情况分析，发现样本企业中最高年专利申请量达3000余件，最小的年专利申请量只有1件，1/4位数为14件，3/4位数为67件，说明我国民营制造业上市公司创新产出情况普遍较低且存在较大的不平衡性。样本企业创新经济产出均值为0.074，极大值为0.632，极小值则为-0.7，也存在较大差异，部分年份企业投资收益为负，出现亏损现象。分年度来看（表4.3），2012年到2017年，样本企业净资产收益率的均值较为平稳，维持在7.2%至7.5%之间；而样本企业的专利申请情况呈现出稳步增长的趋势，从2012年平均专利申请量50.36件上升到2017年平均专利申请量91.4件，说明制造强国战略下，我国民营制造业上市公司对创新越来越看着，创新技术产出不断增长。
4.2相关性分析与多重共线性检验
从上表中可以看出，（1）高管激励与企业创新绩效。高管薪酬激励和高管股权激励均与企业创新绩效（不管是创新技术产出还是创新经济产出）均表现出显著的正相关关系。其中，高管薪酬激励同企业创新技术产出的相关系数高达0.385、同创新经济产出的相关系数高达0.262。（2）机构投资参与度与企业创新绩效。机构投资者整体持股比例与企业创新经济产出和创新技术产出的相关系数分别为0.149、0.351，且均通过1%的显著性检验，表明机构投资参与度越高，企业创新绩效也越高。进一步考虑异质机构投资参与度，可以发现，不同类型机构投资参与度同企业创新绩效的相关性有较大差异。其中压力抵制型机构投资参与度同企业创新绩效呈现出显著正相关关系，而压力敏感型机构投资参与度仅与企业创新技术产出在10%的显著性水平下呈现出正相关关系，同企业创新经济产出则无关。这很大程度上印证了本研究理论分析部分。
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5研究结论及展望
本研究从公司治理视角探讨了高管激励、机构投资参与度和企业创新绩效之间的影响关系，以解决如何提升企业创新绩效的基本研究问题。基于研究结论，本研究得出以下研究启示：启示一：重视以创新为导向的不同类型高管激励方式的建立及实施有利于提升企业创新绩效。本研究结果显示高管薪酬激励和高管股权激励均能显著促进企业创新绩效。可见，我国民营制造业上市公司中，货币性薪酬作为一种典型的短期激励方式，得到众多高管的偏爱，在提升高管愿意承担的风险水平、降低代理成本、促进高管研发投资决策定等方面仍然发挥着重要作用。因此必要的短期薪酬激励对企业创新绩效的提高颇有裨益，但同时考虑我国高管薪酬激励现状，本研究认为高管薪酬设计应控制在合理的范围内，使其对高管创新效用最大化。此外，为提高企业创新绩效，高管股权激励制度的建立和实施也很有必要。现阶段，学术界及企业多高管股权激励均多有争议，本研究结果表明，整体上高管持股的增长能够带来企业收益率和专利申请的增加，且机构投资者对企业股权激励的实施表现出更高地治理积极性。因此，丰富和完善高管长期激励机制、引导和支持更多企业实施股权激励计划，有利于促进企业创新。具体实践中，企业可考虑长、短期高管激励方式的有机结合，即合理的货币化薪酬为基础，必要的股权激励为辅助。
参考文献（略）
