第 1 章 绪论
1.1 研究背景及意义
自从上世纪 90 年代初期，我国相继在上海、深圳设立证券交易所以来，我国的证券市场得到了不断的发展。据最新统计数据1，截止到 2011 年 2 月 1 日，在上海、深圳两大交易所上市的公司总计 2146 家，其中有 1389 家公司在主板上市，中小企业板上市公司 564 家，193 家为创业板上市公司。而一般来讲，上市公司相对于传统的企业或者一般公司制企业，具有规模比较大、融资和扩充能力比较强、经营业绩比较好的优点。所以，上市公司已经成为现代市场经济社会里最具活力和被追捧的企业组织形式。
随着资本市场的迅速发展，我国上市公司的规模会不断扩大，结构也会不断优化，制度不断完善，运作不断规范，直接通过证券交易市场对上市公司进行投资的投资者会越来越多，这样既解决了上市公司可能出现的资金紧缺问题，也为投资者带来了投资收益。但是，现代商业社会的市场环境处于不断变化中，上市公司时刻要参与生产要素的获取，商品的生产和交换的激烈竞争，如果公司因为治理结构失衡，管理层管理水平低下，导致公司经营投资决策失误，公司业绩连续下降，则必将在竞争中被淘汰出局。自 1998 年我国证券市场引入 ST 制度，对财务状况出现问题的公司进行风险提示以来，我国两大交易所被特别处理的公司数目逐年增加。截止到 2009 年底上市公司中被特别处理的公司有 162 家，其具体情况见表 1-1(数据来源于证券之星)：
从表中数据可以看出除 2005 年的比较低之外，其他年份都保持了相对比较高的水平，这说明出现财务状况问题的上市公司在我国还比较多。根据章之旺(2008)等人对 ST 公司的相关研究结果证实，我国的这些财务状况出现问题的公司很多都存在公司治理结构问题，比如“内部人控制”，“董事会结构不合理”等等。这说明公司治理效率低下可能是引起企业陷入财务困境的一个重要原因。基于以上背景，本文从公司治理的角度，对财务困境和财务困境成本进行探讨和研究。
1.1.2 研究意义
良好的财务运作是企业生存和发展的基础。但在经营环境快速且复杂变动的当代社会，财务困境时时刻刻都在威胁着企业的生存和发展。所以，企业、政府、学术界都将财务困境作为重要的课题来研究。从目前看，对财务困境和财务困境成本的研究有以下理论和现实意义:一是丰富了我国财务困境理论。关于财务困境及其成本的研究，国外已经有比较成熟的体系。而由于我国的市场环境、经济体制和国外特别是西方国家存在着较大的差异，国外得出的成果不能完全甚至不能解释国内的现状，而且国内的关于此方面的研究还仅仅处于摸索阶段。国内财务困境的研究，可以分为下面几个方面：一是财务困境预测研究，强调的是预测模型的构建，从而帮助投资者等相关利益者来评估企业的风险和投资价值等；二是财务困境与企业业绩以及价值的关系研究，考察的是财务困境如何影响企业的业绩和价值；三是对企业财务困境成本的定性和定量的研究，主要研究财务困境成本的计量问题。对于第一方面国内的研究已经比较丰富，而第二方面，现在也初具规模，至于财务困境成本的计量方面，现在国内研究的看法还很不统一。
对财务困境成本的影响因素的研究相对来说还处于初级阶段，特别是从公司治理结构方面研究财务困境成本的问题。因此，研究公司治理结构与财务困境成本的关系，可以在一定程度上丰富我国财务困境理论。二是可以帮助企业提高管理水平，建立良好的公司治理结构。我们从对企业财务困境成本的形成条件和机理分析入手，通过对企业财务困境成本的实时测算，进行事中控制或实时预警，使相关管理机构将关注力置于危机爆发之前，同时结合公司治理，分析影响财务困境成本发生的原因，为决策者决策和完善公司治理制度提供建设性的意见。三是有利于帮助困境企业找到困境的根源，尽快摆脱困境。我们在这里重点研究影响企业财务困境和财务困境成本的因素，从源头找出原因，这样有助于困境企业早日摆脱困境；有助于非困境公司预防财务困境的发生，使企业正常健康的发展。四是有助于完善企业治理结构，提高治理效率。本文基于公司治理角度来研究财务困境成本，在发现公司治理结构怎样影响财务困境成本的同时，还可以发现企业公司治理存在怎样的问题，从而可以帮助企业提高公司治理的有效性，建立比较完善的治理结构。五是有助于国家宏观经济稳定发展的需要。研究财务困境及其成本，可以防范企业陷入财务困境，这对维护社会经济的稳定发展，避免财务困境企业给社会带来负面影响有着重要的意义。
第 2 章 公司治理结构与财务困境成本关系研究
2.1 财务困境的形成原因及其影响因素
从国外开始研究财务困境相关问题以来，已经过去了大半个世纪。虽然对财务困境形成原因的研究有了一定成果，但由于形成财务困境的原因比较复杂，学者们尚未做出全面的分析。Argenti 在《公司困境:原因与症状》(1976)一书中提出了企业陷入财务困境的原因主要包括以下几项:会计信息量不足或者会计信息系统存在缺陷；公司的管理质量差，管理效率低下；公司存在高负债经营；企业外部经营环境发生变化，但公司没有采取适当的应变措施；管理人员没有结合企业自身的情况，就展开过度的扩张和盲目的筹资，以致无法到期还债；制约企业对环境变化做出及时恰当反应的因素。Asquith（1994）在其研究中将财务困境的成因归纳为三个方面:(l)财务杠杆太高；(2)企业经营业绩太差；(3)行业业绩因素。Dun Bradstreet通过对美国企业问卷调查研究发现，美国企业倒闭的原因主要有经济原因，比如：整个国家经济不景气、产业衰退、利润不足、销量很差等；财务原因，比如：负债过多、成本太高、资金不足等；还有就是自然灾害、商业欺诈等。其中他的研究还表明财务原因是引起企业破产的主要原因。
Lubomir Lizal(2001)从企业自身分析财务困境的原因，认为资产结构配置不合理、资本结构不合理以及经营管理不善导致了企业发生财务困境。Markey（2002）对财务困境的原因进行研究后提出，战略和领导问题是企业陷入财务困境的根源。我国的一些学者也对财务困境形成的原因进行了较为深入的研究。大部分都认为导致我国企业陷入财务困境的原因既包括外部的也包括内部的。外部的主要有宏观经济环境的影响，比如国家某一宏观经济发生改变，相关企业由于不能适应这种变化而陷入财务困境；经济体制的制约，比如我国很多上市公司都是国有企业改制而来的，由于受到以前计划经济的影响或者企业管理高层的经营理念还停留在以前的体制，企业无法适应现代市场经济的竞争，从而陷入财务困境；行业经济影响，企业所处行业经济不景气，利润率低甚至负利润时，企业很可能陷入财务困境。内部原因主要指企业管理质量低下，内部财务管理混乱，财务管理制度不严，治理结构存在严重缺陷、担保过重等等。
第3章 研究假设与研究设计................... 26-33
3.1 股权结构与财务困境成本之间................. 26-27
3.2 董事会特征与财务困境成本之间.................27-28
3.3 代理问题与财务困境成本之间................. 28
3.4 变量设计 .................28-31
3.5 样本选择和数据来源................. 31-33
第4章 统计分析................. 33-37
4.1 描述性统计分析................. 33-34
4.2 多元回归分析 .................34-35
4.3 稳健性检验 .................35-37
第5章 结论、建议和不足 .................37-39
5.1 主要结论 .................37
5.2 建议 .................37-38
5.3 本文不足................. 38-39
结论
本文采用规范和实证相结合的方法研究了公司治理与财务困境成本之间的关系。全文通过逻辑推导分析财务困境成本产生的过程机理，然后找出企业财务困境成本的影响因素，通过选取2005年至2009年符合财务困境定义的样本公司，运用多元线性回归发现，公司治理结构与财务困境成本存在一定的关系。
股权结构对财务困境成本的影响。股权集中度与财务困境成本呈显著负相关，这表明股权适度集中到少数大股东手中，有利于降低困境企业的财务困境成本。当企业陷入财务困境时，首先就会想到怎样迅速、有效地采取措施，摆脱财务困境，而股权相对比较集中于少数大股东手中，为其提供了便利条件。股权制衡度与财务困境成本呈显著正相关，说明制衡度越大，越可能妨碍公司大股东放开手脚整顿公司，越可能导致正确决策和行动的推迟，从而对财务困境成本增加起到推动作用。第一大股东性质是国有股比不是国有股的财务困境成本小，说明在我国，国有控股的困境企业能够得到外界的更多帮助，更容易走出财务困境，所以财务困境成本要少。#p#分页标题#e#
董事会特征对财务困境成本的影响。 独立董事比例与财务困境成本显著负相关，说明独立董事制度对困境企业治理起到比较好的效果，在董事会中设立这种制度是有必要的，其能够有效地降低财务困境成本。
高管离任与财务困境成本呈负相关关系。困境时期，解雇或辞退公司“无能力、无作为”的高层管理者可以降低企业的财务困境成本。一般来讲，企业出现困境，股东对时任高层管理者都会不满意，进而对其支持就会大大降低，高层管理者得不到股东的支持，在带领公司走出困境时会遇到较多阻碍，这样就会在无形中增加企业财务困境成本。另一方面，旧高管离任后，新高管上任，其为了增加自己在股东面前的“资本”会积极采取措施，使企业迅速摆脱困境，财务困境成本自然就降低了。
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