1 引言
1.1 研究背景和意义
1.1.1 研究背景
自从上世纪九十年代以来，沪深两市相继成立，监管企业制度历经变革，多方面的原因，导致许多上市企业面临着亏损的局面，陷入了经营的困境。1998 年4 月 22 日，我国特别设计了 ST（企业被实施特别处理）制度，以此对上市企业加强监管。
随着国民经济的迅速发展，我国的上市公司不断增加。为加强对上市公司的监管，证监会引入特殊的市场退市和预警机制来特别处理。ST 是指上市公司的财务状况或其他状况出现异常被实施特别处理的警示。如果在两年内公司扭亏为盈就可取消 ST，如果没有将会遭遇退市的风险。自 ST 实施以来,每年被带帽的上市公司的数量与日俱增。
依据《关于上市公司状况异常期间的股票特别处理方式的通知》表明，企业通常被 ST 的主要原因有两个：一是公司在连续两个会计年度内，净利润均为负数；二是在最近的一个会计年度内，公司股票的每股面值高于每股净资产。
公司经营状况良好，持续盈利，不断地扩大规模，朝着一个健康的趋势发展，可以促进我国股票市场的良好运作。反之，若是因为管理层的决策不当，外部经济环境波动等原因，导致公司的业务量下降，利润不断亏损，规模不停缩减，最终使得公司出现问题而被 ST。对于被 ST 的公司，如何帮助他们走出困境，形成自身的良性发展是当下面临的重要问题。
公司经营状况良好，持续盈利，不断地扩大规模，朝着一个健康的趋势发展，可以促进我国股票市场的良好运作。反之，若是因为管理层的决策不当，外部经济环境波动等原因，导致公司的业务量下降，利润不断亏损，规模不停缩减，最终使得公司出现问题而被 ST。对于被 ST 的公司，如何帮助他们走出困境，形成自身的良性发展是当下面临的重要问题。
1.1.2 研究意义
自从沪深两市成立，市场环境瞬息万变，国家政策也在不停的变化，许多上市公司出现了净利润为负值的情况，经营状况每日俱下，企业面临着濒临倒闭的危机。由此，证监会出台了 ST 制度，借此对上市公司进行监督与管理，保护投资者的利益，维护我国经济市场的秩序。在 ST 制度之下，企业陷入经营危机时，就会被实施特别处理，而不是直接被要求退市，可以给企业一个缓冲的机会。ST 企业的生存状态有摘帽、退市或者维持其 ST 的身份，站在长远的角度，则是只存在着摘帽或者退市两种状态。
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1.2 国内外研究现状
1.2.1 国外研究的现状
国外学术界一直存在争议对于资本结构对公司业绩的影响程度，法马 Fama 指出，如果将公司作为契约关系，那么公司的资本结构和所有权对公司的运作就不那么重要了[1]。这是由于经理人的市场非常成熟，市场足够完善，公司经理人的行为就会受到约束，由此产生的成本可以被忽略；如果公司运用财务杠杆，既会有收益也会有风险，风险与权益成本成正比，因此，权益的成本也会上涨。由此可见，即使公司的负债比率提高了，公司加权平均资本成本也降不了。
融资优序理论的顺序一般是内部融资、债务性融资、权益性融资。如果企业自身获取利益能力强，便可自身内部相互融通资金，负债融资不会过多。很多学者进行了大量的实证研究关于盈利能力与资本结构之间的关系。Zingales、Titman和 Wessels、Lang 和 Friend、Wald、Booth 都证实了企业的盈利能力与负债水平呈负相关，盈利能力提高的同时，负债水平则会随之降低，结果支撑了优序融资理论[2]。
1.2.2 国内的研究现状
我国学者对财务困境的研究是近几年才兴起的，国内学者在财务困境和资本结构关系的相关性问题上进行了大量研究。在 2000 年学者王志伟通过理论与实际相结合研究发现：信息不对称是导致公司内外部人不断选择均衡的信号，产生了负债过多的严重现象。优化资本结构是企业选择合理的筹资方式的过程，它是依据公司的财务状况来决定的，不对称的信息使决策者很难选择资本结构，便会上升企业的融资成本[3]。同时，他以 ST 公司为目标进行实证研究，发现公司的财务状况受资本结构的影响，而且资本结构也明显影响公司的业绩。
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2 ST 公司及财务战略理论概述
2.1 概念界定
2.1.1 关于 ST 公司的研究
在 1998 年 4 月 22 日专门针对我国上市公司提出：特别处理制度，即：当公司财务状况出现异常或其他异常经济活动时，特别处理该公司的股票交易所。以上提到上市公司“财务状况异常”是指它的每股净资产低于该股票的每股面值或者经营业绩连续两年亏损；“其他异常经济活动”是指由于出现重大事件使得经营不能为系，或者是公司对外担保等经济活动、涉及的诉讼赔偿金远远高于公司的净资产，导致企业周转困难，陷入财务困境[5]。按针对我国制定的特别处理制度规定：ST 公司的股票在交易时期，每日的涨跌幅度不超过 5%，且针对年度财务报告而执行的相应审计必须结合中期财务报告。
为推动我国经济市场发展，首要任务之一是建立 ST 制度。因为 ST 制度的建立可以最大化的使得投资者的利益减少损害；与此同时也能合理及有效的提高上市公司的信息披露与监管，大大的增加其透明度。ST 公司是因为经营不擅，导致逾期无法偿还债务，使财务资金周转陷入困境，无法预期达到融资要求。由于 ST上市公司具有较大的财务风险以及经营风险，导致企业价值大幅度减低，随时很有可能面临破产清算。投资方在想投资类似公司时，必须小心谨慎，防止因被投资单位的破产清算而出现重大损失；对上市公司实行“特别处理”制度是一个黄牌警告，警示他们必须努力提升经营业绩及公司形象，否则他们的经营及融资将难以为系，更有甚者会遭到破产清算的风险。
3 大智慧公司财务战略现状及问题................................ 11自从沪深两市成立，市场环境瞬息万变，国家政策也在不停的变化，许多上市公司出现了净利润为负值的情况，经营状况每日俱下，企业面临着濒临倒闭的危机。由此，证监会出台了 ST 制度，借此对上市公司进行监督与管理，保护投资者的利益，维护我国经济市场的秩序。在 ST 制度之下，企业陷入经营危机时，就会被实施特别处理，而不是直接被要求退市，可以给企业一个缓冲的机会。ST 企业的生存状态有摘帽、退市或者维持其 ST 的身份，站在长远的角度，则是只存在着摘帽或者退市两种状态。
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1.2 国内外研究现状
1.2.1 国外研究的现状
国外学术界一直存在争议对于资本结构对公司业绩的影响程度，法马 Fama 指出，如果将公司作为契约关系，那么公司的资本结构和所有权对公司的运作就不那么重要了[1]。这是由于经理人的市场非常成熟，市场足够完善，公司经理人的行为就会受到约束，由此产生的成本可以被忽略；如果公司运用财务杠杆，既会有收益也会有风险，风险与权益成本成正比，因此，权益的成本也会上涨。由此可见，即使公司的负债比率提高了，公司加权平均资本成本也降不了。
融资优序理论的顺序一般是内部融资、债务性融资、权益性融资。如果企业自身获取利益能力强，便可自身内部相互融通资金，负债融资不会过多。很多学者进行了大量的实证研究关于盈利能力与资本结构之间的关系。Zingales、Titman和 Wessels、Lang 和 Friend、Wald、Booth 都证实了企业的盈利能力与负债水平呈负相关，盈利能力提高的同时，负债水平则会随之降低，结果支撑了优序融资理论[2]。
1.2.2 国内的研究现状
我国学者对财务困境的研究是近几年才兴起的，国内学者在财务困境和资本结构关系的相关性问题上进行了大量研究。在 2000 年学者王志伟通过理论与实际相结合研究发现：信息不对称是导致公司内外部人不断选择均衡的信号，产生了负债过多的严重现象。优化资本结构是企业选择合理的筹资方式的过程，它是依据公司的财务状况来决定的，不对称的信息使决策者很难选择资本结构，便会上升企业的融资成本[3]。同时，他以 ST 公司为目标进行实证研究，发现公司的财务状况受资本结构的影响，而且资本结构也明显影响公司的业绩。
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2 ST 公司及财务战略理论概述
2.1 概念界定
2.1.1 关于 ST 公司的研究
在 1998 年 4 月 22 日专门针对我国上市公司提出：特别处理制度，即：当公司财务状况出现异常或其他异常经济活动时，特别处理该公司的股票交易所。以上提到上市公司“财务状况异常”是指它的每股净资产低于该股票的每股面值或者经营业绩连续两年亏损；“其他异常经济活动”是指由于出现重大事件使得经营不能为系，或者是公司对外担保等经济活动、涉及的诉讼赔偿金远远高于公司的净资产，导致企业周转困难，陷入财务困境[5]。按针对我国制定的特别处理制度规定：ST 公司的股票在交易时期，每日的涨跌幅度不超过 5%，且针对年度财务报告而执行的相应审计必须结合中期财务报告。
为推动我国经济市场发展，首要任务之一是建立 ST 制度。因为 ST 制度的建立可以最大化的使得投资者的利益减少损害；与此同时也能合理及有效的提高上市公司的信息披露与监管，大大的增加其透明度。ST 公司是因为经营不擅，导致逾期无法偿还债务，使财务资金周转陷入困境，无法预期达到融资要求。由于 ST上市公司具有较大的财务风险以及经营风险，导致企业价值大幅度减低，随时很有可能面临破产清算。投资方在想投资类似公司时，必须小心谨慎，防止因被投资单位的破产清算而出现重大损失；对上市公司实行“特别处理”制度是一个黄牌警告，警示他们必须努力提升经营业绩及公司形象，否则他们的经营及融资将难以为系，更有甚者会遭到破产清算的风险。
2.1.2 财务战略的界定
企业的财务战略是对企业的资金运动或财务活动进行长远性和全局性的谋划，它的内容是复杂的，根据企业财务管理的基本内容，财务战略可以分为营运战略、筹资战略、投资战略和股利分配战略等内容。
企业的财务战略是对企业的资金运动或财务活动进行长远性和全局性的谋划，它的内容是复杂的，根据企业财务管理的基本内容，财务战略可以分为营运战略、筹资战略、投资战略和股利分配战略等内容。
战略性筹划企业的营运资本属于营运战略。营运战略问题包括与重要的客户和供应商建立长期商业信用关系、企业关键的营运资本策略等战略性的筹划。筹资管理是企业依据自身的实际情况确立的筹资方案的过程，筹资的方式有股权筹资、债权筹资、内部筹资、资产销售筹资等。投资战略可以分为两个层次，企业层次主要决定企业涉足的行业、发展的方向以及采取的策略，如差异化策略、集中化策略、成本领先策略；财务层次主要是针对具体的项目是否应该采取或者放弃[17]。
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2.2 ST 公司财务战略效果的评价方法
ST 公司的财务战略有营运战略、筹资战略和投资战略。对财务战略实施的效果进行评价，具有承前启后的作用，既分析总结了当前的财务战略，又给制定下一阶段的战略提供了有利的依据。本文选取了资产质量风险分析、现金流量分析、盈利能力及费用对比分析、债务结构及相关指标分析，通过大智慧这些财务指标数据以及内部控制相关风险分析，发现公司陷入财务困境和经营困境的原因，从而提出可行性的财务战略建议。
2.2.1 资产质量风险分析
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2.2 ST 公司财务战略效果的评价方法
ST 公司的财务战略有营运战略、筹资战略和投资战略。对财务战略实施的效果进行评价，具有承前启后的作用，既分析总结了当前的财务战略，又给制定下一阶段的战略提供了有利的依据。本文选取了资产质量风险分析、现金流量分析、盈利能力及费用对比分析、债务结构及相关指标分析，通过大智慧这些财务指标数据以及内部控制相关风险分析，发现公司陷入财务困境和经营困境的原因，从而提出可行性的财务战略建议。
2.2.1 资产质量风险分析
资产质量是好是坏主要取决于资产的账面价值量与其变现价值量或被进一步利用的潜在价值量之间的差异上，进一步利用的潜在价值量可以用资产的可变现净值或公允价值来计量。资产质量将直接导致企业实现利润、创造价值水平方面的差异，本文选取了应收账款进行分析,相关指标如表 2-1 所示。
企业通常采取多种方式进行促销从而取得销售收入，而赊销是最常用的手段之一，有了赊销就产生了应收账款。赊销会吸引大批量的客户，销售额扩大了，效益也增加了，所以应收账款对企业的经营发展起着重要的作用。
企业通常采取多种方式进行促销从而取得销售收入，而赊销是最常用的手段之一，有了赊销就产生了应收账款。赊销会吸引大批量的客户，销售额扩大了，效益也增加了，所以应收账款对企业的经营发展起着重要的作用。
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3.1 大智慧公司财务战略执行现状............................ 11
3.2 大智慧公司财务困境原因................................. 16
3.2.1 负债规模过大....................... 16
3.2.2 公司挪用银行借款................................ 17
4 大智慧公司 ST 困境的财务战略解决方案.............................29
4.1 现金配置为主体的财务投资战略............................. 29
4.2 以外部融资为主体的筹资战略.............................. 29
4.3 股权转让及出售金融资产保壳的筹资战略.......................... 30
5 大智慧公司 ST 后新的财务战略设计及保障...............................35
5.1 多元化环境中的归核策略....................................... 35#p#分页标题#e#
5.2 财务战略储备屏蔽战略风险策略............................... 36
5 大智慧公司 ST 后新的财务战略设计及保障
5.1 多元化环境中的归核策略
投资经营的专业化是指企业将业务重点放在某一特定的领域上，投资的目的是扩大生产规模和市场份额，而不是改变经营领域和结构，这种投资策略不仅很容易获取规模经济效益，而且有利于保持统一的管理模式和企业文化。但这种投资策略也存在较大的风险，因为受产业生命周期和产业及市场容量的影响，一旦企业所处产业处于衰退期时，企业的生产运营会面临巨大的风险[15]。
投资的多元化是指企业将生产经营的领域分散到不同的产业或业务单位，这种投资方式将资源优势分散于不同的产业或项目，扩大了企业的产品大类，改变了其经营结构[16]。多元化在理论上被认为是通过不同产业或产品实现盈亏互补、平衡收益和整体经营风险的战略举措。这是两者利弊均沾的基本理论主张。但是现实中民企在面对关乎企业命运的重大问题时究竟该如何决策？
企业实施多元化的战略目的固然是平衡收益与经营风险，但战略实施的结果很多时候事与愿违，主要是因为：（1）全球范围内，从上世纪 90 年代起，越来越多的跨国公司开始大幅度出售或削减边缘业务，专注于其核心竞争能力，发展单一业务。（2）中国民营企业实施多元化投资战略后失败的案例肯定多于成功的案例。（3）从资本市场分析，有实证研究结论表明投资者对实施一元化的公司估值要明显高于多元化尤其是非相关多元化的公司。从大智慧的收益占比来看，软件对大智慧利润的贡献度越来越小。从 2013 年后主营业务占投资收益的比例越来越低，从 2012 年开始，大智慧已经开始在资本运作这块大幅度投入，到 2017 年公司的年报利润几乎是靠投资收购来维持，所以从年报来看公司历年出现亏损也是主要因为投资项目多成本大，没聚焦主营业务。
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6 研究结论与展望
6.1 研究结论
大智慧作为曾经的股票分析软件龙头，股价最高达到过 35 元/股，市值也曾一度逼近 700 亿元。但 2016 年，大智慧出于用户资源变现的考虑，对当时正是热门的直播项目投入巨资，通过多元化经营为企业获得新的盈利业务。但巨大的投入并不能带来巨大的收益，2016 年全年，大智慧通过直播业务只确认了 5.53 亿元收入，导致该项业务在会计期间内严重亏损。此外，大智慧的估值较东方财富和同花顺差距较大。
6.1 研究结论
大智慧作为曾经的股票分析软件龙头，股价最高达到过 35 元/股，市值也曾一度逼近 700 亿元。但 2016 年，大智慧出于用户资源变现的考虑，对当时正是热门的直播项目投入巨资，通过多元化经营为企业获得新的盈利业务。但巨大的投入并不能带来巨大的收益，2016 年全年，大智慧通过直播业务只确认了 5.53 亿元收入，导致该项业务在会计期间内严重亏损。此外，大智慧的估值较东方财富和同花顺差距较大。
大智慧于 2017 年 4 月 28 日的公告称，因为 2015-2016 两个年度经审计的净利润均为负值，根据上交所的相关规定，大智慧的股票交易面临退市风险警示。
本文通过对ST智慧的前身大智慧做出调查与分析得出其财务困境主要有负债规模较大、银行借款挪用较多以及投资规模增长不合理等原因，经营困境主要有金融资讯及数据移动终端服务系统败北、证券公司综合服务系统项目效果不及收购龙软、大举收购财汇进军机构市场效果不温不火、投顾业务—投资咨询牌照已失、专业财经视频项目失败、金融终端国际版产品败北、资产管理布局无疾而终等原因。
本文通过对ST智慧的前身大智慧做出调查与分析得出其财务困境主要有负债规模较大、银行借款挪用较多以及投资规模增长不合理等原因，经营困境主要有金融资讯及数据移动终端服务系统败北、证券公司综合服务系统项目效果不及收购龙软、大举收购财汇进军机构市场效果不温不火、投顾业务—投资咨询牌照已失、专业财经视频项目失败、金融终端国际版产品败北、资产管理布局无疾而终等原因。
针对前面的困境 ST 智慧做出了以下财务战略，首先是进行股权融资，通过启动外部融资，从而维持财务杠杆的相对稳定，其次进行弃车保帅，对其子公司的股份进行出售，从其中获利避免了退市的危险，最后决定不在直播的路上越走越远，大幅减少了对视播的投入。在这样的财务策略下，ST 智慧于 2017 年第一个季度财务情况不再发生恶化。
参考文献（略）
